![\"\"](\"resources\/2009_05_17_rez_dewizowe.jpg\")
<\/p>\n<\/p>\n
W czasach kryzysowych, kiedy oczekuje si\u0119 zwi\u0119kszonej obecno\u015bci na rynku pieni\u0119\u017cnym od banku centralnego, jednym z najciekawszych pyta\u0144 jest to na jak\u0105 skal\u0119 operacji rynkowych sta\u0107 bank centralny. To pytanie zadaj\u0105 ci, kt\u00f3rzy oczekuj\u0105 \u017ce bank centralny wspomo\u017ce rynek, obroni go przed niepo\u017c\u0105danymi wahaniami i zasili w pieni\u0105dz (b\u0105d\u017a zdejmie jego nadmiar; w zale\u017cno\u015bci od sytuacji), ale i ci, kt\u00f3rzy maj\u0105 ochot\u0119 zarobi\u0107 na destabilizacji i panice na rynku finansowym. Do jakiej kwoty NBP mo\u017ce interweniowa\u0107 na rynku walutowym? Do jakiej kwoty mo\u017ce zasila\u0107 rynek mi\u0119dzybankowy w pieni\u0105dz, w okresie kiedy spad\u0142o zaufanie na nim? Osoby zainteresowane rynkiem finansowym, wiedz\u0105 \u017ce o – nazwijmy to – mocach interwencyjnych NBP, i bank\u00f3w centralnych w og\u00f3le, pisze si\u0119 bardzo ma\u0142o. Nie jest to przedmiotem bie\u017c\u0105cych analiz i ocen z kilku powod\u00f3w, kt\u00f3re postaram si\u0119 przybli\u017cy\u0107 poni\u017cej. Sam czuje si\u0119 troch\u0119 niezr\u0119cznie, podejmuj\u0105c temat, na kt\u00f3ry nie spos\u00f3b poda\u0107 precyzyjnej odpowiedzi. Oczywi\u015bcie odpowied\u017a na to pytanie jest znana w\u015br\u00f3d decydent\u00f3w NBP i cz\u0142onk\u00f3w RPP, ale z oczywistych wzgl\u0119d\u00f3w wiedza ta jest poufna. <\/font><\/p>\n Og\u00f3lnie rzecz bior\u0105c, kluczem do zrozumienia i oszacowania mo\u017cliwo\u015bci\u00a0 <\/span>interwencyjnych NBP jest poznanie jego bilansu, czynnik\u00f3w kszta\u0142tuj\u0105cych zmiany jego sk\u0142adnik\u00f3w oraz \u015bwiadomo\u015b\u0107 prawno-ekonomicznego otoczenia NBP oraz gospodarki jako ca\u0142o\u015bci. NBP podaje informacj\u0119 o bilansie na dwa sposoby. Jeden to bilans NBP podawany do wiadomo\u015bci co roku wraz z komentarzem (dost\u0119pne na stronach NBP). Warto przypomnie\u0107, \u017ce zasady sprawozdawczo\u015bci NBP regulowane s\u0105 odr\u0119bnymi krajowymi przepisami oraz wytycznymi Europejskiego Banku Centralnego. Co miesi\u0105c natomiast podawany jest bilans NBP w uj\u0119ciu monetarnym. Niestety warto\u015bci podawane s\u0105 na zbyt du\u017cym stopniu agregacji i w nieco inne konwencji, co utrudnia wnikliw\u0105 analiz\u0119 mo\u017cliwo\u015bci NBP, podejmowanych na bie\u017c\u0105co decyzji\u00a0 <\/span>oraz zmian wywo\u0142anych naturalnymi zmianami wynikaj\u0105cymi z decyzji podmiot\u00f3w kt\u00f3rych aktywa s\u0105 sk\u0142adnikiem pasyw\u00f3w NBP (banki komercyjne, sektor bud\u017cetowy). Jako przyk\u0142ad trudno\u015bci\u00a0 <\/span>w analizie zmian aktyw\u00f3w i pasyw\u00f3w NBP podam, \u017ce pozycja „pozosta\u0142e pasywa” stanowi\u00a0 <\/span>w ostatnich miesi\u0105cach ponad 20%sumy bilansowej odpowiadaj\u0105c za jej wzrost w ostatnich miesi\u0105cach. Por\u00f3wnanie z raportami rocznymi NBP pozwala\u00a0 <\/span>przy sporej og\u00f3lno\u015bci okre\u015bli\u0107 sk\u0142ad tej pozycji i przyczyny jej zmian (znaczne w ostatnich miesi\u0105cach).\u00a0 <\/span><\/font><\/p>\n W aktywach dominuj\u0105c\u0105 pozycj\u0119 stanowi\u0105 aktywa rezerwowa, zwane jeszcze czasami \u00a0<\/span>rezerwami dewizowymi (definicje nie pokrywaj\u0105 si\u0119 w stu procentach). W minionych latach to co najmniej 90% warto\u015bci aktyw\u00f3w. I tu napotykamy na pierwsze i podstawowe problemy zwi\u0105zane z okre\u015bleniem mo\u017cliwo\u015bci interwencyjnych NBP oraz mo\u017cliwo\u015bci w kszta\u0142towaniu pasyw\u00f3w i aktyw\u00f3w, ich struktury walutowej, terminowej. Wielko\u015b\u0107 aktyw\u00f3w rezerwowych nie jest praktycznie wynikiem dzia\u0142a\u0144 NBP (a je\u017celi ju\u017c, to po\u015brednio) a przede wszystkim wypadkow\u0105 proces\u00f3w makroekonomicznych z ostatnich kilkunastu lat. Struktura walutowa, terminowa i p\u0142ynno\u015bciowa aktyw\u00f3w (rezerw dewizowych) to rezultat struktury pasyw\u00f3w i celu jakiemu s\u0142u\u017c\u0105 rezerwy dewizowe, z naciskiem na ten ostatni. Z racji ograniczono\u015bci miejsca pomin\u0119 ca\u0142\u0105 histori\u0119 liberalizacji gospodarki oraz liberalizacji prawa dewizowego wraz z aktami prawnymi w o podobnym znaczeniu dla wyja\u015bnienia pochodzenia rezerw dewizowych. Pojawia si\u0119 tu jedno z trudniejszych pyta\u0144 z makroekonomii: jaka wielko\u015b\u0107 aktyw\u00f3w rezerwowych jest uwa\u017cana za bezpieczn\u0105 dla kraju takiego jak Polska. W ten spos\u00f3b uzyskujemy informacj\u0119 o skali elastyczno\u015bci NBP. \u00a0<\/span>W literaturze nie brakuje informacji o tym jak oceni\u0107 wielko\u015b\u0107 aktyw\u00f3w rezerwowych. Problem w tym, \u017ce wskazania nie s\u0105 jednoznaczne i opieraj\u0105 si\u0119 w pewnym stopniu na por\u00f3wnaniu z innymi krajami,\u00a0 <\/span>a nie na absolutnie obiektywnych i jednoznacznych miernikach akceptowanych przez uczestnik\u00f3w rynku. Mo\u017cna opiera\u0107 si\u0119 na prostych miarach przyr\u00f3wnanie do kategorii pieni\u0105dza krajowego lub wielko\u015bci importu mierzonego liczb\u0105 miesi\u0119cy oraz szeregu innych. S\u0105 te\u017c metody bardziej wyrafinowane jak wska\u017aniki Greenspana i podobny: Vacher’a, czy metoda Frenkela-Jovanovicia, ale ta ostatnia to ju\u017c inna filozofia. Nie wchodz\u0105c w szczeg\u00f3\u0142y, wielko\u015b\u0107 naszych rezerw oceni\u0142bym, opieraj\u0105c si\u0119 na skali z czas\u00f3w kiedy chodzi\u0142em do szko\u0142y podstawowej (od 2 do 5), na minus cztery. Tak wi\u0119c teoretycznie nie s\u0105 to rezerwy du\u017ce, ale jak s\u0105dz\u0119 wystarczaj\u0105ce. Na koniec kwietnia by\u0142o to 48 mld euro.\u00a0 <\/span>Warto pami\u0119ta\u0107 o linii kredytowej z MFW (20,5 mld usd), kt\u00f3ra stanowi m.in. surogat rezerw. Ponadto jako cz\u0142onkowie Unii Europejskiej, po\u015brednio jeste\u015bmy beneficjentami dzia\u0142a\u0144 UE zmierzaj\u0105cych do uspokojenia rynku finansowego i zasilenia gospodarek kraj\u00f3w UE. Dzia\u0142ania te powa\u017cnie ograniczaj\u0105 ryzyko dalszej ucieczki kapita\u0142u w Polski, co nadszarpn\u0119\u0142oby nasze rezerwy. Mamy te\u017c inny powa\u017cny atut w postaci funduszy z UE, kt\u00f3rych spos\u00f3b przewalutowania dzia\u0142a jak interwencja walutowa na rynku. Jako ciekawostk\u0119 podam, \u017ce wg norm dla najbezpieczniejszych kraj\u00f3w, nasze aktywa rezerwowe musia\u0142yby by\u0107 co najmniej dwa razy wi\u0119ksze, co i tak przekracza mo\u017cliwo\u015bci ich pozyskania dla Polski. Omawiaj\u0105c aktywa rezerwowe, koniecznie trzeba wspomnie\u0107 o niedopasowaniu walutowym NBP. Nasz bank centralny ma permanentn\u0105 d\u0142ug\u0105 pozycj\u0119 walutow\u0105. Aktywa zdominowane s\u0105 „nale\u017cno\u015bciami od nierezydent\u00f3w w walutach obcych”, za\u015b w pasywach zobowi\u0105zania walutowe stanowi\u0105 \u015brednio kilkana\u015bcie procent. Konsekwencj\u0105 tego niedopasowania oraz zmian kurs\u00f3w s\u0105 r\u00f3\u017cnice z wyceny (w pasywach), kt\u00f3re w minionych latach si\u0119ga\u0142y nawet kilkuna\u015bcie mld z\u0142. Z wycen\u0105 zwi\u0105zane s\u0105 s\u0142ynne przed laty spory\u00a0 <\/span>o rezerw\u0119 rewaluacyjn\u0105. Przedmiot po\u017c\u0105dania polityk\u00f3w partii populistycznych. Niestety brak precyzyjnej informacji o zasadach tworzenia r\u00f3\u017cnic kursowych czy kurs\u00f3w odniesienia dla aktyw\u00f3w, powa\u017cnie utrudnia szacowanie tej warto\u015bci co bardzo rzutuje na szacunek wyniku netto NBP.<\/font><\/p>\n \u00a0<\/span>Wynik netto dla analityka to problem do przebrni\u0119cia wi\u0119kszy od bilansu. O ile co miesi\u0105c podawany jest bilans w uj\u0119ciu\u00a0 <\/span>monetarnym, to rachunek wynik\u00f3w znany jest praktycznie z corocznych publikacji. Tak wi\u0119c w ci\u0105gu roku nie jest znany jego wp\u0142yw na wielko\u015b\u0107 aktyw\u00f3w. Ta wielko\u015b\u0107 ukryta jest bilansie monetarnym w pozycji „pozosta\u0142e pasywa”. To kolejny czynnik utrudniaj\u0105cy precyzje wylicze\u0144 zwi\u0105zanych z dzia\u0142aniami NBP. Warto\u015b\u0107 wyniku netto w ostatnich czterech latach waha\u0142a si\u0119 od -12 mld z\u0142 do 4,3 mld z\u0142. Mo\u017cna przyj\u0105\u0107 szereg za\u0142o\u017ce\u0144 (zmienno\u015b\u0107 aktyw\u00f3w i pasyw\u00f3w, kurs\u00f3w walutowych oraz poziomy st\u00f3p procentowych), ale tylko w niewielkim stopniu pomaga to zmniejszy\u0107 brak precyzji w wyliczeniu wyniku netto NBP. <\/font><\/p>\n Po pasywnej stronie bilansu, 50%-55% to pieni\u0105dz got\u00f3wkowy w obiegu. Warto\u015b\u0107 tej pozycji to pochodna zapotrzebowania gospodarki na pieni\u0105dz. Na koniec grudnia warto\u015b\u0107 tej pozycji to 99,6 mld z\u0142. Bior\u0105c pod uwag\u0119, \u017ce zapotrzebowanie gospodarki na pieni\u0105dz got\u00f3wkowy w okresie os\u0142abienia koniunktury niemal przestaje rosn\u0105\u0107 w uj\u0119ciu realnym, mo\u017cna za\u0142o\u017cy\u0107 stabilizacj\u0119 tej pozycji w ci\u0105gu roku z niewielk\u0105 tendencj\u0105 wzrostow\u0105 (kilka mld z\u0142) w najbli\u017cszych miesi\u0105cach. Kolejn\u0105 pozycj\u0105 po pasywnej stronie s\u0105 depozyty podmiot\u00f3w krajowych. W po\u0142owie to \u015brodki sektora bankowego, czyli rachunki bank\u00f3w w NBP. Na koniec marca pozycja ta wynosi\u0142a 25,2 mld z\u0142, ale bior\u0105c pod uwag\u0119 warto\u015b\u0107 depozyt\u00f3w i wymagane rezerwy, to \u015brodki na kontach bank\u00f3w przewy\u017cszaj\u0105 zapotrzebowanie o kilka mld z\u0142. Wraz z powrotem zaufania na rynku mi\u0119dzybankowym i przewidywalno\u015bci w gospodarce, banki powinny zacz\u0105\u0107 zmniejsza\u0107 ostro\u017cno\u015bciow\u0105 nadwy\u017ck\u0119 \u015brodk\u00f3w. By\u0107 mo\u017ce RPP zdecyduje si\u0119 obni\u017cy\u0107 stop\u0119 rezerw depozytowych (np. do 2,5%), co da\u0142oby bankom kolejne ok. 5 mld z\u0142. Dla NBP oznacza to teoretycznie mo\u017cliwo\u015b\u0107 \u0142\u0105cznego spadku warto\u015bci \u015brodk\u00f3w bank\u00f3w komercyjnych w NBP nawet i do 10 mld pln w d\u0142u\u017cszej perspektywie. Kolejn\u0105 pozycj\u0105 pochodz\u0105c\u0105 od bank\u00f3w komercyjnych w pasywach s\u0105 \u015brodki \u015bci\u0105gni\u0119te z rynku poprzez emisje bon\u00f3w pieni\u0119\u017cnych. Od kilku miesi\u0119cy jest to kwota \u015brednio nieco ponad 16 mld z\u0142. Gdyby nie brak zaufania na rynku mi\u0119dzybankowym, to warto\u015b\u0107 \u015brodk\u00f3w w papierach NBP by\u0142aby pewnie o co najmniej po\u0142ow\u0119 mniejsza, co i tak wymaga\u0142oby zasilania bank\u00f3w (pozycja w aktywach) w cz\u0119\u015bci dotycz\u0105cej braku p\u0142ynno\u015bci w krajowej walucie. <\/font><\/p>\n Na tym zako\u0144cz\u0119 pierwszy wpis dot. bilansu NBP i mo\u017cliwo\u015bci wp\u0142ywu NBP na rynek. <\/font><\/p>\n Polecam moje wcze\u015bniejsze wpisy, zwi\u0105zane z przedstawianym tematem (rezerwy dewizowe). Dotycz\u0105 zmiany re\u017cimu kursowego w Polsce, co ma istotne znaczenie dla kszta\u0142towania si\u0119 rezerw dewizowych.<\/font><\/p>\n http:\/\/opinieekonomiczne.blox.pl\/2006\/08\/Kurs-walutowy-cz1-wymienialnosc-zlotego.html<\/font><\/a><\/p>\n http:\/\/opinieekonomiczne.blox.pl\/2006\/10\/Kurs-walutowy-cz2b-1.html<\/font><\/a><\/p>\n http:\/\/opinieekonomiczne.blox.pl\/2006\/10\/Kurs-walutowy-cz2a.html<\/font><\/a><\/p>\n http:\/\/opinieekonomiczne.blox.pl\/2006\/11\/Kurs-walutowy-3a.html<\/font><\/a><\/p>\n