![\"\"](\"resources\/2008_06_rynek_fin_VVI_08.jpg\")
<\/p>\n<\/p>\n
Na rynku finansowym zasz\u0142y powa\u017cne zmiany od czasu ostatniego wpisu, czyli niemal dwa miesi\u0105ce temu. Przypomn\u0119, \u017ce mia\u0142em nadziej\u0119 i\u017c krajowa gie\u0142da i rynek st\u00f3p procentowych wyka\u017c\u0105\u00a0odporno\u015b\u0107 na wahania nastroj\u00f3w. Szczeg\u00f3lnie ten drugi. Zdziwienie dealar\u00f3w dzia\u0142aj\u0105cych na krajowym rynku papier\u00f3w warto\u015bciowym,\u00a0 <\/span>jest skromnym pocieszeniem. Z\u0142o\u017cy\u0142o si\u0119 na to wprawdzie kilka przyczyn, ale moim zdaniem wcale nie t\u0142umaczy to racjonalno\u015bci zmian jakie zasz\u0142y.<\/font><\/p>\n W okresie koniec stycznia – I po\u0142owa kwietnia rentowno\u015bci obligacji by\u0142y wzgl\u0119dnie stabilna. Rentowno\u015bci obligacji 2,5 i 10 letnich by\u0142y na poziomach odpowiednio: 6,20%; 6,10% i 5,96%. W przypadku dwu- i pi\u0119ciolatek, byli\u015bmy \u015bwiadkami nawet spadki o kilka- kilkana\u015bcie punkt\u00f3w. Rynek na d\u0142u\u017cszej cze\u015bci krzywej rentowno\u015bci spokojnie konsumowa\u0142 kolejne podwy\u017cki st\u00f3p procentowych. Na rynku panowa\u0142 wi\u0119c silny konsensus co do dalszych dzia\u0142a\u0144 RPP. W przeliczeniu na oczekiwane ruchy RPP, rynek przyj\u0105\u0142 \u017ce nale\u017cy oczekiwa\u0107 wzrostu stopy referencyjnej do 6,25% z ma\u0142ym prawdopodobie\u0144stwem skoku do 6,5%. W okresie maj-czerwiec\u00a0 <\/span>rynek dosta\u0142 porcj\u0119 informacji i fakt\u00f3w kt\u00f3re kompletnie wytr\u0105ci\u0142y go ze stanu racjonalno\u015bci (tzn. spokojnej prognozy) w stan nerwowo\u015bci i daleko posuni\u0119tej ostro\u017cno\u015bci. Nie potrafi\u0119 i nie chc\u0119 analizowa\u0107, kt\u00f3ra z przyczyn mia\u0142a wi\u0119kszy skutek. W II kw na rynkach bazowych (USA i UE) nastapi\u0142a zmiana postrzegania przysz\u0142o\u015bci. Komunikaty w\u0142adz monetarnych wspomnianych region\u00f3w nie pozostawia\u0142y z\u0142udze\u0144, \u017ce z dbania o koniunktur\u0119, akcent nale\u017cy powoli przenie\u015b\u0107 na wska\u017aniki cenowe. Rynkowi gracze zwi\u0119kszyli prawdopodobie\u0144stwo wyst\u0105pienia s\u0142abej koniunktury z presj\u0105 inflacyjn\u0105. Co do koniunktury rokowania generalnie nie uleg\u0142y zmianom, ale to ju\u017c odbi\u0142o si\u0119 na wska\u017anikach gie\u0142dowych. Wprawdzie zmiany postrzegania najbli\u017cszej przysz\u0142o\u015bci (wzrost st\u00f3p \/ koniec spadk\u00f3w st\u00f3p) w USA\u00a0 <\/span>i strefie Euro rynek ju\u017c powoli przenosi\u0142 na kszta\u0142t krzywej, ale w okresie maj-czerwiec robi\u0142 to z wyj\u0105tkowym impetem. Rentownosci obligacji dwuletnich w USA i UE wzros\u0142y o 70 i 117 punkt\u00f3w, co ju\u017c samo za siebie m\u00f3wi \u017ce rynek da\u0142 si\u0119 chyba troch\u0119 zaskoczy\u0107 nowym scenariuszom makroekonomicznym i gwa\u0142townie je odreagowywa\u0142, szczeg\u00f3lnie na kr\u00f3tszych obligacjach. Zmiana na rynkach bazowych wyj\u0105tkowo mocno przenios\u0142a si\u0119 na poziom rentowno\u015bci w Polsce. S\u0105dz\u0119 jednak, \u017ce w ostatnich kilku tygodniach niezwykle silny wp\u0142yw na rynek krajowych papier\u00f3w d\u0142u\u017cnych mia\u0142y m.in. prognozy OECD i Merrill Lynch. W odst\u0119pie kilku dni (prze\u0142om maja i czerwca) obydwie instytucje og\u0142osi\u0142y prognozy obejmuj\u0105ce Polsk\u0119, z kt\u00f3rych wynika\u0142o \u017ce nawet w 2009 b\u0119dziemy z trudem zbija\u0107 inflacj\u0119. OECD prognozuje \u015bredni\u0105 inflacj\u0119 dla Polski dla 2009 r. na poziomie a\u017c 5,5%! Merrill Lych „tylko” 4,6%. Druga z cytowanych instytucji widzi konieczno\u015b\u0107 podniesienia st\u00f3p w Polsce do 6,5% w tym roku i 7,0% w przysz\u0142ym. Nie b\u0119d\u0119 wnika\u0142 w szczeg\u00f3\u0142y wylicze\u0144 i wariant\u00f3w, ale w przypadku M.Lynch prognoza oznacza i\u017c Polsce nie b\u0119dzie \u0142atwo zbi\u0107 inflacji w tym i w przysz\u0142ym roku. Do tego mo\u017cna do\u0142o\u017cy\u0107 na przyk\u0142ad wypowied\u017a D.Filara (cz\u0142onek RPP), z pocz\u0105tku czerwca \u017ce stop\u0119 interwencyjn\u0105 nale\u017cy podnie\u015b\u0107 do 6,25% i do ko\u0144ca przysz\u0142ego roku raczej nie ma co liczy\u0107 na obni\u017ck\u0119 st\u00f3p. Powia\u0142o wi\u0119c strachem i to ostro. <\/font><\/p>\n Przed pisaniem tego tekstu d\u0142ugo analizowa\u0142em inflacje oraz jej sk\u0142adowe. Postaram si\u0119 w lipcu zrobi\u0107 wpis na ten temat. Streszczaj\u0105c si\u0119 jednak, hipoteza Merrill Lynch wydaje mi si\u0119 w tej chwili przesadzona. To raczej chyba pr\u00f3ba zaskoczenia rynku\u00a0intryguj\u0105c\u0105 prognoz\u0105, bo z tej perspektywy tak kiepskie rokowania dla polskiej inflacji s\u0105 trudne do obrony. \u00a0<\/span><\/font><\/p>\n Do dodatkowych czynnik\u00f3w wp\u0142ywaj\u0105cych na wzrost st\u00f3p rynkowych, jest na pewno spadek udzia\u0142u inwestor\u00f3w zagranicznych i rosn\u0105ce powoli ryzyko przynajmniej kr\u00f3tkotrwa\u0142ego os\u0142abienia z\u0142otego. <\/font><\/p>\n Dlaczego odmawiam cze\u015bciowej racjonalno\u015bci krajowemu rynkowi papier\u00f3w d\u0142u\u017cnych w okresie maj-czerwiec? Do kwietnia, niepewno\u015b\u0107 odnosnie inflacji i generalnie polskiej gospodarki mia\u0142a odbicie na prognozach stopy referencyjnej g\u0142\u00f3wnie w okresie do prze\u0142omu 2010\/2011 r. Tymczasem skok rentowno\u015bci w ci\u0105gu ostatnich dw\u00f3ch miesi\u0119cy przeni\u00f3s\u0142 si\u0119 dos\u0142ownie na ca\u0142\u0105 krzyw\u0105 o mniejsze lub wi\u0119ksze kilkadziesi\u0105t punkt\u00f3w w stosunku do ko\u0144ca kwietnia. Nadal za w\u0142a\u015bciwe uwa\u017cam poziomy rentowno\u015bci obligacji z okresu kwiecie\u0144-pocz\u0105tek maja. I tak z pewn\u0105 nadwy\u017ck\u0105 dyskontowa\u0142y jedn\u0105\/dwie podwy\u017cki jakie nas czekaj\u0105. Niestety rynek jest tak wystraszony i zaskoczony czynnikami zewn\u0119trznymi, \u017ce rentowno\u015bci \u0142atwo chyba nie spadn\u0105 w okresie wakacji. <\/font><\/p>\n Na prze\u0142omie maja i czerwca w\u015br\u00f3d komentator\u00f3w gie\u0142dowych narasta\u0142o zainteresowanie po\u0142\u0105czone z napieciem. Prawy r\u00f3g tr\u00f3jk\u0105ta robi\u0142 si\u0119 coraz cia\u015bniejszy, wi\u0119c czekano w kt\u00f3r\u0105 stron\u0119 nast\u0105pi wybicie i z jak\u0105 si\u0142\u0105. Nikt przy zdrowych zmys\u0142ach nie oczekiwa\u0142 oczywi\u015bcie pot\u0119\u017cnego wybicia w g\u00f3r\u0119, ale te\u017c ma\u0142o kto (ja nie) przypuszcza\u0142, \u017ce b\u0119dzie a\u017c tak \u017ale w tak kr\u00f3tkim okresie. Z oko\u0142o 46 tys. w pocz\u0105tku czerwca, WIG spad\u0142 w trzy tygodnie o 10%. Spadek by\u0142 o 1\/3 silniejszy ni\u0107 na podstawowych rynkach USA i Europy. W okresie korekty od lipca ubieg\u0142ego roku takie sytuacje mia\u0142y miejsce w sierpniu, listopadzie, styczniu (gdzie w trzy tygodnie mo\u017cna by\u0142o straci\u0107 na WIGu i 20%) i marcu. O ile jednak wtedy mo\u017cna by\u0142o to t\u0142umaczy\u0107 spadkiem z nieuzasadnionych wysokich poziom\u00f3w, to obecnie to ju\u017c raczej objaw prawie paniki, a juz na pewno braku sk\u0142onno\u015bci do samodzielnej oceny sytuacji. O ile w tym roku kilka razy silili\u015bmy si\u0119 na niezale\u017cno\u015b\u0107 w kszta\u0142towaniu naszego indeksu, co potwierdzaja wska\u017aniki korelacji liczone dla r\u00f3\u017cnych okres\u00f3w, to w czerwcu krajowa gie\u0142da chcia\u0142a by\u0107 wyj\u0105tkowo silnie skorelowana z rynkami zagranicznymi. W efekcie rynek sta\u0142 si\u0119 bardziej atrakcyjny. Wed\u0142ug moich wylicze\u0144, niedowarto\u015bciowanie rynku si\u0119ga kilkunastu procent, a to do\u015b\u0107 sporo. Z tej perspektywy mo\u017cna by\u0107 mocno pewnym osi\u0105gni\u0119cia ponadprzeci\u0119tnej stopy zwrotu w okresie dw\u00f3ch-trzech kwarta\u0142\u00f3w.\u00a0\u017beby by\u0107 dok\u0142\u0105dniejszym, mam na my\u015bli przede wszystkim por\u00f3wnanie ze stop\u0105 \u00a0woln\u0105 od ryzyka (papiery d\u0142u\u017cne Skarbu Pa\u0144stwa).<\/font><\/p>\n O z\u0142otym, z makroekonomicznego punktu widzenia, coraz trudniej napisa\u0107 co\u015b inteligentnego, by nie powtarza\u0107 znanych ju\u017c slogan\u00f3w. Analizuj\u0105c wzmocnienie waluty (dok\u0142adnie: koszyk) an tle wska\u017anik\u00f3w cenowych, skala wzmocnienia si\u0119ga maksymalnych osi\u0105ganych dotychczas poziom\u00f3w, czyli\u00a0prawie 20% w uj\u0119ciu rocznym. Znajduje to wprawdzie uzasadnienie w naszej sytuacji gospodarczej, ale traci wspomaganie w postaci zwi\u0119kszaj\u0105cego si\u0119 do\u015b\u0107 d\u0142ugo zr\u00f3\u017cnicowania st\u00f3p procentowych. Z\u0142oty wi\u0119c przestaje by\u0107 powoli atutem dla inwestor\u00f3w zagranicznych. Nie s\u0105dz\u0119, by grozi\u0142o nam powa\u017cniejsze i d\u0142u\u017csze os\u0142abienie z\u0142otego, ale jak s\u0105dz\u0119 m.in. i du\u017ce ryzyko os\u0142abienia\u00a0 <\/span>naszej waluty powoduje, \u017ce inwestorzy zagraniczni nie pchaj\u0105 si\u0119 na nasz rynek finansowy czyli w papiery d\u0142u\u017cne i udzia\u0142owe. To w\u0142a\u015bnie te czynniki powoduj\u0105, \u017ce z\u0142oty ma problemy z trwa\u0142ym biciem kolejnych rekord\u00f3w. Poziom 2,15 dla dolara i 3,35 dla euro to ju\u017c do\u015b\u0107 mocna bariera nie tylko dla zmian z\u0142otego w uj\u0119ciu realnym, ale i nominalnym. Teoretycznie, rynek m\u00f3g\u0142by testowac nominalne wzmocnienie o kilka punkt\u00f3w. To chyba maksymalny poziom jaki mog\u0105 znie\u015b\u0107 kr\u00f3tkoterminowo eksporterzy, ale sytuacja w pozosta\u0142ych segmentach rynku finansowego raczej temu nie s\u0142u\u017cy.<\/font><\/p>\n\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"Czytaj dalej