{"id":587,"date":"2008-03-14T00:39:25","date_gmt":"2008-03-13T23:39:25","guid":{"rendered":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/2008\/03\/14\/rynek-nie-jest-idealem\/"},"modified":"2008-03-14T00:39:25","modified_gmt":"2008-03-13T23:39:25","slug":"rynek-nie-jest-idealem","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/2008\/03\/14\/rynek-nie-jest-idealem\/","title":{"rendered":"Rynek nie jest idea\u0142em"},"content":{"rendered":"

Gwa\u0142towny spadek indeks\u00f3w zawsze powoduje stawianie pytania, czy rynek prawid\u0142owo wycenia stan obecny i przysz\u0142o\u015b\u0107. Skoro rynek rzekomo jest efektywny, to dlaczego dochodzi takich spadk\u00f3w jak w ci\u0105gu kilku ostatnich miesi\u0119cy. Od szczyt\u00f3w w WIGu w lipcu 2007 do ko\u0144ca 21 stycznia 2008, WIG obni\u017cy\u0142 si\u0119 o 34%. \u015awiadomie wstawi\u0142em okre\u015blenie o efektywno\u015bci rynku, poniewa\u017c wci\u0105\u017c nie brakuje w\u015br\u00f3d os\u00f3b zwi\u0105zanych z rynkiem kapita\u0142owym ludzi \u015bwi\u0119cie wierz\u0105cych w ten jeden z kanon\u00f3w dorobku my\u015bli makroekonomicznej. Na szcz\u0119\u015bcie nie s\u0105 oni w wi\u0119kszo\u015bci, ale po do\u015bwiadczeniach z ostatnich kilku kwarta\u0142\u00f3w na krajowej gie\u0142dzie nie mia\u0142bym odwagi do udowadniania racjonalno\u015bci w zachowaniu graczy rynkowych<\/b>. Oczywi\u015bcie nie zamierzam udowadnia\u0107, \u017ce gie\u0142da to jedno wielkie i nieprzewidywalne szale\u0144stwo. Rynek monitoruje sytuacj\u0119 finansow\u0105 firm i makroekonomiczn\u0105, niemniej potrafi doprowadza\u0107 do powa\u017cnych odchyle\u0144 co przeczy tezie o sta\u0142ym i prawid\u0142owym dyskontowaniu przysz\u0142o\u015bci. W naszym przypadku odchylenia te potrafi\u0105 si\u0119ga\u0107 20%. Ale to tylko odchylenie wynikaj\u0105ce z wyceny. Do tego dochodz\u0105 emocje i kopiowanie zmian na najwa\u017cniejszych gie\u0142dach \u015bwiatowych. W efekcie ruchy indeks\u00f3w bywaj\u0105 grubo wi\u0119ksze w okresach kilku miesi\u0119cy. Bior\u0105c pod uwag\u0119 sytuacj\u0119 w USA, pomy\u0142ka rynku by\u0142a na tyle du\u017ca i niebezpieczna w skutkach \u017ce wywo\u0142a\u0142a \u00a0<\/span>interwencje bank\u00f3w centralnych. Interwencja mia\u0142a (i wci\u0105\u017c ma) na celu nie tylko ratunek przed konsekwencjami przewarto\u015bciowania, ale i przed skutkami gwa\u0142townego przej\u015bcia rynku ze stanu euforii w stan depresji. <\/p>\n

<\/span><\/p>\n

Przed paroma tygodniami jeden w krajowych zawodowych analityk\u00f3w udowadnia\u0142, \u017ce gie\u0142da spada bo obni\u017ca si\u0119 tempo produkcji sprzedanej w Polsce. Obni\u017cenie tempa produkcji sprzedanej dla ekonomist\u00f3w nie jest \u017cadnym zaskoczeniem, bior\u0105c pod uwag\u0119 jej kszta\u0142towanie w okresie koniunktury. Dzisiejszy jednak wpis spowodowany jest jednak artyku\u0142em Wojciecha Kury\u0142ka z wczorajszej Rzeczpospolitej („Paradoks gie\u0142dy”), w kt\u00f3rym autor stara si\u0119 przekona\u0107 czytelnika, \u017ce za zmianami krajowych indeks\u00f3w sta\u0142y jednak racjonalne czynniki.<\/p>\n

<\/span><\/p>\n

„pojawia si\u0119 pytanie, na czym polega paradoks takiego zachowania gie\u0142dy. Odpowied\u017a przeci\u0119tnego analityka rynku akcji mog\u0142aby by\u0107 bardzo prosta. Win\u0105 obarczy\u0142by tzw. negatywny sentyment rynku. Co jednak stoi za tym \u017cargonem rynkowym i jakie s\u0105 rzeczywiste procesy ekonomiczne, kt\u00f3re maj\u0105 wp\u0142yw na decyzje inwestor\u00f3w?<\/i>”<\/p>\n

<\/span><\/p>\n

A ja jednak powiem okrutnie: niestety, ale tzw. sentyment ma spore znaczenie. Taka jest po prostu cecha gie\u0142dy, co przyczynia si\u0119 do zainteresowania ni\u0105. Musimy pami\u0119ta\u0107, \u017ce aby dobrze wycenia\u0107 procesy ekonomiczne od finans\u00f3w przyk\u0142adowej firmy, po gospodark\u0119 krajow\u0105 i \u015bwiatow\u0105, inwestor\/gracz gie\u0142dowy musia\u0142by opanowa\u0107 nieprawdopodobny ogrom wiedzy ekonomicznej i po\u015bwi\u0119ca\u0107 mn\u00f3stwo czasu na analiz\u0119 publikowanych informacji. W rzeczywisto\u015bci jest to niemo\u017cliwe, albo co najmniej mocno ograniczone, nawet dla instytucjonalnych inwestor\u00f3w. Na to nak\u0142ada si\u0119 naturalna trudno\u015b\u0107 w prognozowaniu makroekonomicznym i wynik\u00f3w sp\u00f3\u0142ek gie\u0142dowych, nawet \u015brednioterminowym oraz ch\u0119\u0107 wyj\u015bcia z inwestycji na samej g\u00f3rce. <\/p>\n

<\/span><\/p>\n

Autor zaczyna od dw\u00f3ch najcz\u0119\u015bciej stosowanych metod wycen akcji: mno\u017cnikowej i dyskontowej. Wyniki w obydwu metodach zale\u017c\u0105 od tych samych finansowych parametr\u00f3w. Obydwie metody maj\u0105 kusz\u0105ca zalet\u0119 – s\u0105 relatywnie \u0142atwe w u\u017cycie. Ka\u017cdy mo\u017ce sobie zada\u0107 dowoln\u0105 prognoz\u0119 i w prosty spos\u00f3b dokona\u0107 wyceny w domowych warunkach. <\/p>\n

<\/span><\/p>\n

„Patrz\u0105c z ich perspektywy (M\u017b – wspomnianych wy\u017cej wska\u017anik\u00f3w), mo\u017cna zada\u0107 pytanie, kt\u00f3re z nich by\u0142y odpowiedzialne za tak znacz\u0105ce pogorszenia si\u0119 koniunktury na warszawskim parkiecie. Rosn\u0105ce zyski w ostatnich kwarta\u0142ach nie wskazywa\u0142y raczej na ich gwa\u0142towny spadek w przysz\u0142o\u015bci, lecz co najwy\u017cej na korekt\u0119 wysokiej dynamiki za spraw\u0105 rosn\u0105cych koszt\u00f3w pracy, surowc\u00f3w oraz finansowania, bo polityka pieni\u0119\u017cna si\u0119 zacie\u015bnia. Proces ten zapewne jednak nie sta\u0142 bezpo\u015brednio za tak znacz\u0105cym spadkiem wycen sp\u00f3\u0142ek, bo w analizowanym okresie nie zasz\u0142o nic destabilizuj\u0105cego perspektywy rozwoju gospodarki<\/i>.”<\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n

Problem w tym, \u017ce metody wyceny obarczone s\u0105 „sentymentem” wyceniaj\u0105cego i r\u00f3wnie\u017c to nie jest \u017cadnym odkryciem z mojej strony. Generalnie przytoczony fragment sugeruje, \u017ce wyceny by\u0142y robione poprawnie. Je\u017celi tak, to dlaczego analitycy zacz\u0119li je zmienia\u0107 w okresie korekty. Autor sam zaznacza, \u017ce przecie\u017c nie dochodzi\u0142o do masowego korygowania wynik\u00f3w przez firmy. Analitycy ulegali subiektywnej ocenie na podstawie dynamicznie zmieniaj\u0105cego si\u0119 otoczenia gie\u0142dowego. Tu raczej powinno pa\u015b\u0107 pytanie, dlaczego rynek tolerowa\u0142 sytuacj\u0119, kiedy ceny akcji i indeks\u00f3w ros\u0142y szybciej ni\u017c parametr\u00f3w finansowych branych do wyliczenia wska\u017anik\u00f3w i do dokonywania wycen. Czy\u017cby autor chcia\u0142 broni\u0107 WIGu na poziomach powy\u017cej 60 tys. Po drugie \u017cadna firma nie rozwija si\u0119 bez ko\u0144ca w tempie 30%-50%. Je\u017celi kto\u015b w to wierzy to ju\u017c jego problem. Takie przypadki sa incydentalne i mog\u0105 trwa\u0107 2, 3 4 lata. Ju\u017c na prze\u0142omie 2006 i 2007 analitycy zacz\u0119li zwraca\u0107 uwag\u0119 \u017ce wyceny rynkowe firm zaczynaj\u0105 przekracza\u0107 coraz powa\u017cniej warto\u015b\u0107 firm. Analitycy dokonuj\u0105cy wycen byli w dyskomfortowej sytuacji. By\u0107 mo\u017ce obiektywna cena ( o ile co\u015b takiego w og\u00f3le istnieje) akcji firmy X wynosi 5 z\u0142, ale rynek widzi ogromny wzrost ceny od wielu miesi\u0119cy, i wierzy \u017ce za kilka miesi\u0119cy cena dojdzie do 10 z\u0142, to kupi akcje za 7 czy 8 z\u0142. Analityk wie \u017ce rynek oczekuje wskazania warto\u015bci przy kt\u00f3rej inwestor wci\u0105\u017c sporo zarobi i ubiegnie rywali w emisji pierwotnej, a nie wyceny opartej na przeci\u0119tnych warunkach i z zachowaniem nale\u017cytej ostro\u017cno\u015bci i prawide\u0142 sztuki. Analityk, kt\u00f3ry upiera\u0142by si\u0119 przy 5 z\u0142 by\u0142by oceniany jako nieczuj\u0105cy trendu. A analitykom p\u0142aci si\u0119 i ich ocenia za skuteczno\u015b\u0107 a nie mora\u0142y, prawda? Problem z wycenami warto\u015bci firm nie wynika\u0142 wi\u0119c ze zmian wynik\u00f3w firm, ale ze zbiorowego tolerowania ich przewarto\u015bciowania i zaskoczony jestem \u017ce autor nie zwr\u00f3ci\u0142 na to uwagi. <\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n

W dalszym poszukiwaniu odpowiedzi na pytanie o przyczyny korekty, W.Kury\u0142ek analizuje ewentualny wp\u0142yw podwy\u017cek st\u00f3p procentowych. W bardzo skrajnym przypadku mo\u017cna by udowodni\u0107, \u017ce zmiana st\u00f3p przyczyni\u0142a si\u0119 w ok. 30% do korekty. Ale pod jednym warunkiem: \u017ce rynek by\u0142 kompletnie g\u0142uchy na dyskusj\u0119 makroekonomist\u00f3w o ile b\u0119dziemy podnosic stopy i nie obserwowa\u0142 zmian krzywej rentowno\u015bci. Pierwsze pr\u00f3by podniesienia st\u00f3p forsowano na spotkaniach RPP ju\u017c jesieni\u0105 2006. Uda\u0142o si\u0119 kilka miesi\u0119cy p\u00f3\u017aniej. Jak autor sam przyznaje, nie t\u0119dy wiec droga. Zreszt\u0105 w\u0105tek ze stop\u0105 by\u0142 przeprowadzony raczej w celach edukacyjnych. Tak tez prowadzony jest ca\u0142y tok my\u015blenia artyku\u0142u. Chwilami zbyt prosty jak na czytelnik\u00f3w Rzeczpospolitej. <\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n

Autor w ko\u0144cu dochodzi do wp\u0142ywu rynku ameryka\u0144skiego na warszawsk\u0105 gie\u0142d\u0119. I tu przyznaje, \u017ce tzw. sentyment krajowych i zagranicznych inwestor\u00f3w dzia\u0142aj\u0105cych na naszej gie\u0142dzie powa\u017cnie wp\u0142yn\u0105\u0142 na nastroje na niej. Moim zdaniem nie mo\u017cemy jednak wszystkiego zrzuca\u0107 na ameryka\u0144skie gie\u0142dy. Ju\u017c w I kwartale zacz\u0119\u0142y si\u0119 pojawia\u0107 pierwsze sygna\u0142y o problemach w USA. Pami\u0119ta\u0107 jednak nale\u017cy, \u017ce sami doprowadzili\u015bmy do przewarto\u015bciowani krajowych firm. Je\u017celi wiec WIG w par\u0119 miesi\u0119cy spad\u0142 o 1\/3, to w wi\u0119kszo\u015bci i tak by\u0142a to jedynie s\u0142uszna korekta, przed kt\u00f3ra przestrzegano krajowych inwestor\u00f3w. Dopiero reszt\u0119 mo\u017cemy przypisa\u0107 sentymentowi i zaskoczeniu jakie stanowi\u0142 stan ameryka\u0144skiej gospodarki i skala strat niekt\u00f3rych instytucji finansowych. <\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n

Czytaj\u0105c artyku\u0142, odnosi si\u0119 wra\u017cenie jakby autor – poniek\u0105d osoba o du\u017cym do\u015bwiadczeniu zawodowym (pe\u0142ni\u0142 m.in. funkcj\u0119 makroekonomisty) \u00a0<\/span>– stara\u0142 si\u0119 przekona\u0107 czytelnika \u017ce do czasu korekty uczestnicy rynku zachowywali si\u0119 prawid\u0142owo. W. Kury\u0142ek na wst\u0119pie sugeruje, \u017ce za pejoratywnym poj\u0119ciem sentyment stoj\u0105 obiektywne i mierzalne czynniki. Dopiero w II cz\u0119\u015bci artyku\u0142u stara si\u0119 wskaza\u0107 winnego zmianie sentymentu i nieprawid\u0142owo\u015bci prognoz wskutek zawy\u017conych danych por\u00f3wnawczych. Zgadzam si\u0119 z autorem i\u017c obecnie, akcje na naszej gie\u0142dzie s\u0105 na atrakcyjnych poziomach. Oczywi\u015bcie wskutek obecnego sentymentu (z uporem w artykule trzymam si\u0119 tego s\u0142owa), ceny mog\u0105 jeszcze przej\u015bciowo spa\u015b\u0107. <\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n

Ko\u0144c\u00f3wka artyku\u0142u zawiera kr\u00f3tk\u0105 prognoz\u0119. Autor sugeruje kr\u00f3tkotrwa\u0142e wzrosty na naszej gie\u0142dzie w okresie letnio-jesiennym, a potem pewne pogorszenie z przyczyn makroekonomicznych tak u na jak i na \u015bwiecie. Jako czytelnika uderza mnie troch\u0119, \u017ce autor do\u015b\u0107 ch\u0119tnie u\u017cywa liczb do oceny minionego okresu, a w ocenie najbli\u017cszej przysz\u0142o\u015bci wybiera bardzo pasywny wariant. Z jednej wiec strony rynek \u0142atwo wszystko dyskontuje i prawid\u0142owo wylicza\/szacuje sytuacj\u0119 bie\u017c\u0105c\u0105 i przysz\u0142\u0105, z drugiej za\u015b – przysz\u0142o\u015b\u0107 jest niepewna i – to do\u015b\u0107 cz\u0119sto spotykana ostatnio postawa – raczej kiepska. Jakby nie by\u0142o autor jest szefem dopiero co powsta\u0142ego Amathus TFI i by zaproponowa\u0107 co\u015b swoim klientom musi mie\u0107 grubo bardziej sprecyzowane pogl\u0105dy.<\/p>\n

<\/font><\/span><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Czytaj dalej →<\/span><\/a><\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":[],"categories":[19],"tags":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/587"}],"collection":[{"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=587"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/587\/revisions"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=587"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=587"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/opinieekonomiczne.pl\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=587"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}