W marcu i kwietniu złoty wzmocnił się dość mocno, ale na interpretacje zmian złotego silnie moim zdaniem rzutuje końcówka kwietnia. W ciągu dwóch miesięcy średnio miesięczny kurs złotego (koszyk) wzmocnił się realnie o blisko 7%. Tak duża zmiana w ciągu tak krótkiego czasu zdarza się bardzo rzadko. W ogóle ostatnie kilka miesięcy to okres wyjątkowego wzmocnienia krajowej waluty. Na przykład w ciągu 6 miesięcy złoty wzmocnił się realnie o niemal 14%. Żeby sobie uświadomić wyjątkowość tego zdarzenia, to wspomnę że w ciągu dziesięciu ostatnich lat jedynie kilka razy byliśmy świadkami takiego wydarzenia. Ostatnio trzy lata temu. W efekcie złoty (koszyk) wzmocnił się w ciągu roku o ok.19%. Mówiąc może dokładniej: minione półrocze walnie przyczyniło się do tak poważnego wzmocnienia. Biorąc pod uwagę nasze dotychczasowe doświadczenia, sytuacja jest wyjątkowa, ponieważ w ujęciu zmian złotego względem wskaźników cenowych, złoty osiągnął wskazany wynik dopiero trzeci raz i sięgnął wartości skrajnych. Powstaje wiec pytanie co dalej ze złotym. Czy rynek zaryzykuje dalsze wzmocnienie? Pewną odpowiedź rynek dał pod koniec kwietnia. Na początku III dekady kwietnia złoty sięgnął swego nominalnego minimum. Dolar kosztował 2,134, a euro 3,4074. A pomyśleć, że dolar jesienią 2000 r. kosztował 4,64 złotego. W ciągu kilku dni złoty (koszyk) nominalnie osłabił się o 2,5%, a dolar aż o ponad 4%.
W kwietniu zbiegł się kilka istotnych informacji, które mogą przyczynić się poniechania dalszego testowania poziomów oporu. Zaznaczam, że mam świadomość iż fakt doprowadzenia do wartości (mowa o koszyku w ujęciu zmian w odniesieniu do cen) rekordowych, wcale nie znaczy że nie można ich przełamać. Do graczy dociera jednak fakt iż gospodarka polska nie utrzyma tempa wzrostu sprzed roku. Kombinacja słabnącego tempa PKB i stabilizacji inflacji w przedziale 4%-5% zasugerowały uczestnikom rynku, iż RPP może nie być skory do dalszych podwyżek. A przynajmniej w mniejszym stopniu niż dotychczas. Widać to zresztą po rozkładzie głosować członków RPP.
Zmiana stóp w USA (obniżka stopy referencyjnej z 2,25% na 2,0%) wskazuje na zakończenie okresu paniki. FOMC postanowił 30 kwietnia siódmy raz obniżyć stopy, ale z komunikatu i opinii ekonomistów widać, że z coraz większą troską ekonomiści patrzą na wskaźniki cenowe. Pomijam już to że znowu będziemy mieli do czynienia z ujemną stopę w USA. Ponadto najnowsze dane makroekonomiczne USA (PKB), sugerują iż być może stan gospodarki nie jest aż tak zły jak chcieli to widzieć prorocy nieszczęścia. W kwietniu rynek potwierdził to co widać już było pod koniec marca – dalej podnosił stopy LIBOR i obligacji w wyniki skrótowo przedstawionej wyżej sytuacji.
Krótko mówiąc, gra na rynku walutowym na szybko pędzącą polską gospodarkę i wzrost zróżnicowania stóp, nie wchodzi już w grę. Przynajmniej w najbliższym czasie. Pozostają tylko czynniki o charakterze makroekonomicznym, a dokładniej przepływ kapitału, które przyczyniają się do utrzymywania silnego złotego. Odpadają więc czynniki spekulacyjne (dokładniej: ulegają redukcji), a pozostają fundamentalne.
Nie bez znaczenia jest wyrażany przez komentatorów coraz częściej niepokój o negatywny wpływ złotego na wymianę handlową. Przypomniał o tym kolejny raport NBP o koniunkturze w gospodarce. Wygląda więc na to iż złoty utrzyma w średnim terminie trend realnego wzmocnienia, ale będzie to konsekwencja zmian wskaźników cenowych w znacznej części. Wobec powyższego rynek raczej niechętnie będzie podejmował próby bicia rekordów z 23 kwietnia, kiedy to ceny walut odnotowywały swoje minima (wspomniane wyżej). Oczekiwać można natomiast zatrzymania trendu osłabienia dolara na rynku miedzynarodowym, co może skutkować m.in. łaskawszym traktowaniem dolara na rynku krajowym.
Na krajowym rynku depozytów międzybanowych i obligacji dwa trendy. Pod koniec I dekady marca rentowności obligacji sięgnęły wartości maksymalnych. Dla terminów 2, 5 i 10 lat były to wartości 6,4%, 6,35% i 6,1%. Na koniec kwietnia rentowności spadły do 6,16%, 6,1% i 5,97%. Co i tak było na poziomach 30-40 pkt wyższych niż na koniec stycznia. Zwracam uwagę na zmiany w terminach 2 i 5 lat. Dokładna analiza krzywej wskazuje, że rynek starał się wyrobić sobie pogląd na to co będzie ze stopami w okresie 2008-2010. Oczywiście było to związane przede wszystkim z wypracowaniem poglądu na to w jakim tempie spadać będzie inflacja w ciągu najbliższych kilku kwartałów. Zapowiedzi członków RPP wskazują iż oczekują że inflacja zbliży się do celu (2,5%) najwcześniej w I połowie 2009 r. Jeżeli akurat ten scenariusz udałoby się zrealizować, to widzę szansę na dalszy spadek rentowności obligacji, np. do poziomu styczniowego. Oczywiście o realizacji przekonamy się w 2009, ale jeżeli zestaw informacji makroekonomicznych dla Polski publikowanych w maju będzie zbliżony do tego z kwietnia, to kto wie.
O ile na dłuższej krzywej widać pewne uspokojenie, to na krótszej części emocje jeszcze nie opadły. Rynek jest praktycznie przekonany o dalszych podwyżkach stopy referencyjnej w Polsce i brak tej decyzji w kwietniu w marginalnym stopniu to nastawienie zmienił. Widać przykładowo po stawkach FRA dla 3M, iż o ile wciąż rynek przekonany jest o podwyżce stóp, to powoli z natychmiastowych wzrostów zaczyna je (ryzyko) rozkładać równomiernie na cały najbliższy rok. Powoli zbliża się okres letni, kiedy to ma się roztrzygnąć co dalej ze wskaźnikiem inflacji. Stałym zagrożeniem pozostają ceny artykułów i usług nieżywnościowych w koszyku inflacyjnym i tych obawiam się bardziej niż żywnościowych w dłuższej perspektywie. Tak więc w krótkim terminie, wiecej będzie można zarobić na spadku rentowności obligacji niż na FRAsach.
