Prezes NBP przypomniał o idei projekcji stóp procentowych. Pomysł ten pojawia się od dawna i jednym z jego zwolenników jest obecny prezes naszego banku centralnego. Podstawowe pytanie w takim razie brzmi: czy będzie to nowa jakość na rynku? Czy projekcja pozwoli lepiej postrzegać trudną makroekonomiczną rzeczywistość uczestnikom rynku? Dla kogo będzie przydatna projekcja stóp?
Wcale nie zmierzam zniechęcać do tego pomysłu. Generalnie z punktu widzenia obserwatora gospodarki i rynku finansowego, projekcja nie da mi w zasadzie niczego nowego. Osobiście traktuje ten pomysł jako ciekawostkę, z którą możemy poeksperymentować.
Po prostu projekcja nie będzie, bo i nie może być, prostym sposobem na poznanie przyszłych stóp procentowych. Projekcja nie jest jakimś cudownym środkiem, który da wiedzę o przyszłych stopach procentowych bez całego ryzyka prognozy i konieczności analizy sytuacji makroekonomicznej, niezbędnej do dokonania projekcji. Będzie to jeden z wielu elementów komunikacji RPP z rynkiem.
Rynek ma skłonność do oczekiwania swego rodzaju wskazówek od RPP. Od czasu do czasu ktoś przypomni i zaproponuje powrót do publikowania nastawienia RPP. Na tej samej zasadzie, od czasu do czasu powraca idea projekcji stóp. Jest to tym ciekawsze, że bywa iż zwolennikami takich podpowiedzi dla rynku finansowego są makroekonomiści. Jest to dla mnie niezrozumiałe, bo to właśnie ekonomiści i wszelkiej maści analitycy rynku, mają samodzielnie analizować gospodarkę i ryzykować prognozę stóp procentowych. Przypomnę, że przed laty NBP wycofał się ze stosowania bonów pieniężnych o terminie od 1 miesiąca do 1 roku, w operacjach ścigania z rynku nadmiaru pieniędzy. Jednym z celów takiego działania było unikanie wpływu bonami o długim terminie na kształt krzywej rentowności. Również z początkiem wieku, NBP podjął decyzję o zaniechaniu odnoszenia złotego do kursu odniesienia określanego m.in. na zasadzie crawling peg. Generalnie, tak jak w przyzwoitej gospodarce rynkowej, rynek miał być samodzielny w podejmowaniu decyzji i ryzyka. Dla ekonomisty, który na bieżąco śledzi sytuację makroekonomiczną, komunikaty RPP są jedynie informacją o poglądach jej członków, a nie źródłem informacji o rynku. Mało tego. Zawodowy makroekonomista (mam na myśli np. głównych makroekonomistów bankowych), musi (tzn. powinien) mieć na tyle dużą wiedzę i doświadczenie, zestaw informacji i samodzielność, by mógł w oderwaniu od RPP przygotowywać prognozy i opatrywać je prawdopodobieństwem realizacji. To na wypadek gdyby RPP popełniła błąd, albo na wypadek gdyby rynek inaczej oceniał rzeczywistość makroekonomiczną. Inaczej mówiąc, celem RPP jest dbałość o inflację i – w dalszej kolejności – o zrównoważony wzrost gospodarczy, a nie prowadzenie edukacji ekonomicznej.
Brak jest dokładnych informacji na jakich zasadach i jak będzie wyglądała taka projekcja. Jeżeli ma to być instrument o charakterze informacyjnym i do tego łatwo zrozumiały, to jego interpretacja (odczytanie) musi być relatywnie proste. Najprościej byłoby podawać stopę referencyjną jaka powinna być by utrzymać cel inflacyjny w pożądanym przedziale w dłuższym terminie.
Jedną z największych ciekawostek będą zasady przyjęte dla prognozowania stopy. Nie może to przecież być prosty mechanizm, typu: CPI + stopą realna. W zależności od sytuacji makroekonomicznej , stopa realna dla Polski przyjmowała różne wartości. Model makroekonomiczny, zaprzęgnięty do projekcji stóp, będzie musiał sobie z tym poradzić. Być może nie będzie to problem, ponieważ już obecnie NBP w projekcji inflacji, uzależnia jej zmiany od stopy referencyjnej. Jest to zresztą jeden z plusów projekcji, który by mnie zainteresował. Rynek zyskałby ciekawy materiał analityczny do studiów nad realną stopą procentową.
Ciekawy jestem, czy projekcja będzie podawać jeden scenariusz o największym prawdopodobieństwie realizacji czy też zakres lub będzie to projekcja wariantowa. By projekcja była łatwa do odczytania, jej wariantowość musiałaby być jak najbardziej ograniczona.
Kolejnym problemem jest wiarygodność projekcji i instytucji które będą za nią stały (RPP i NBP). Zjawiska makroekonomiczne nie są w pełni przewidywalne, tak jak ich zależność i reakcje rynku finansowego. Zarówno RPP jak i NBP, nie są w stanie tego przeskoczyć. Można mieć tylko nadzieję, że projekcje będą opracowywane z największą możliwą dbałością. Przypomnę, że w minionej dekadzie RPP podejmowała już decyzje, które potwierdzały iż prognozowanie makroekonomiczne jest obarczone błędem lub decyzje były błędne w opinii rynku. W tym ostatnim przypadku mowa o sytuacji kiedy RPP podejmowała decyzje które nie brały (w opinii rynku i czasami mojej) wszystkich informacji makroekonomicznych lub inaczej je interpretowała. Żeby nie cofać się zbyt daleko, można podać przykład II połowy roku 2008. Projekcje z połowy roku i z jego końca zapewne bardzo by się różniły.
Stąd pytanie czy aby projekcje nie naruszą szacunku do RPP i NBP? To jeden z głównych powodów, dla których nie nalegałbym na podawanie projekcji. No chyba, że projekcja byłaby uzupełnieniem do projekcji inflacji, a rynek miałby do niej odpowiedni dystans.
Jedną z zalet projekcji byłaby możliwość porównania projekcji z przewidywaniami stóp przez rynek. W pewnym sensie projekcja byłaby miernikiem rzetelności rynku międzybankowego i stanowiła formę zniechęcania rynku do zniekształcania krzywej rentowności. Zaznaczam jednak, że sytuacje kiedy kształt stóp wg prognoz rynkowych odbiegałby radykalnie od projekcji ( na tyle na ile potrafię ją sobie wyobrazić) są dość rzadkie. Ponadto nie muszą odzwierciedlać potencjalnie wymaganych przez gospodarkę stóp referencyjnych. Niemniej jednak wspomniane sytuacje zdarzają się i w rynek musiałby się ustosunkować do ewentualnej różnicy. Z pewną anomalią rynku mamy do czynienia od roku. Poziom WIBORów, nie ma wiele wspólnego z rynkowym jego kształtowaniem i dopiero do niedawna układ krzywej w pewnym stopniu odzwierciedla przewidywania działań RPP w perspektywie roku. Gdyby klienci kredytowi banków w negocjacjach posługiwali projekcją stopy procentowej banku centralnego, to przypuszczam że bankom byłoby trudno utrzymywać tak wysokie stopy lub musiałyby ograniczyć swoje marże.
W niektórych komentarzach pojawiały się sugestie, iż projekcja pomoże instytucjom i gospodarstwom domowym zaciągającym kredyt, w prognozie kosztów kredytu. Nic bardziej mylnego. Przede wszystkim projekcja miałaby obejmować stopy banku centralnego a nie rynkowe. Kredytobiorca musiałby szukać zależności pomiędzy stopą referencyjną a rynkową. Czyli w tym wypadku WIBORem, o który najczęściej jest oparty koszt kredytu. Warto też pamiętać, że podmioty gospodarcze mogą brać kredyty na kilka i więcej lat, a gospodarstwa domowe nawet na ponad 30 lat (kredyty mieszkaniowe). Wątpię natomiast, by projekcja banku centralnego wykraczała poza kilka lat.
Koszt pieniądza w przyszłości jest już prognozowany obecnie. Mówiąc prościej, już obecnie wystarczy korzystać z wyliczeń w oparciu o krzywą rentowności.
Wracam więc do pytania, czy stopa referencyjna wprowadzi nową jakość. Należy przypomnieć, że już obecnie uczestnicy rynku (od banków pod gospodarstwa domowe) dostają szereg informacji pozwalających prognozować przyszłe stopy procentowe. Zaletą projekcji jest głównie zamiana tych wszystkich informacji ekonomicznych w konkretną liczbę, ale przy utrzymaniu ryzyka realizacji prognoz praktycznie na takim samym poziomie jak analiza stóp w oparciu o stopy rynkowe.
Wracając więc do tego co już rynek otrzymuje, to należy wymienić prognozy makroekonomiczne, rynkową krzywą rentowności, prognozy inflacji przygotowywane przez NBP. Podsumowując, projekcja stóp będzie tylko jedną z wielu form informowania rynku. Osobiście nic przeciwko tej idei nie mam, ale tez nie nadaję jej wyjątkowego znaczenia. Zawodowym ekonomistom i analitykom nie da ona nic nowego. Może być pomocą dla podmiotów, które z usług instytucji finansowych korzystają (weryfikacja prognoz stopy procentowej).
