Gdzie jesteśmy po spadku stopy referencyjnej do 3%?

Rada Polityki Pieniężnej obniżyła już szósty raz stopy procentowe. Wg Rzeczpospolitej, jedynie 6 z 23 ankietowanych analityków spodziewało się takiej decyzji  na majowym spotkaniu RPP. Nie oznacza to oczywiście, że spadek stóp jest zupełnym zaskoczeniem, ale jedynie to iż rynek spodziewał się ewentualnie  raczej takiej decyzji za miesiąc, dwa lub trzy. Uzasadnienie oczekiwania oparte było na potwierdzeniu stagnacji w kolejnych publikacjach danych makroekonomicznych oraz/lub kolejnym raportem o inflacji.

Wprawdzie dane makroekonomiczne dla Polski i UE nie potwierdzają poważniejszego pogarszania się sytuacji makroekonomicznej, to na pewno z prognoz nie wyłania się obraz szybkiej poprawy. Każda z kolejny prognoz MFW czy UE, minimalnie obniża prognozy, a powolne ożywienie również drobnymi kroczkami odsuwa w czasie. Dla nas wzrost ok. 1,2% PKB w  tym roku czy 2,2 w kolejnym, to stanowczo za mało. Za mało dla rynku pracy i za mało dla szybkiej poprawy finansów publicznych. Równocześnie inflacja spadła do poziomu rzadko w Polsce obserwowanego. Tylko w 2003 i 2006 mieliśmy do czynienia przejściowo z inflacja na poziomie ok. 1 %.

Obecne prognozy wzrostu PKB mają trochę taki charakter podręcznikowy. I pewnie obecnie trudno o inne. Skoro za nami okres kryzysu, a potem krótki okres bynajmniej nie szokującego wzrostu, to zakłada się, że po okresie słabym przypada okres ożywienia. Potwierdzają to dane historyczne, nasze czy innych krajów gospodarki wolnorynkowej. Nie jest to teoria typu „no bo tak”, ale ma ona swoje uzasadnienie. Każda gospodarka wolnorynkowa po okresie boomu, przechodzi okres korekty, której efektem jest obok „wygłodzenia” popytu, ogromna zmiana proefektywnościowa w gospodarce. W okresie dekoniunktury  szereg aktywów przechodzi okres redukcji cen, kiedy to stają się atrakcyjne dla podmiotów gospodarczych i gospodarstw domowych. W okresie korekty, przedsiębiorcy powoli dochodzą powoli do wniosku, że przystąpienie do rozwoju i inwestycji obarczone jest na tyle niskim ryzykiem iż warto przystąpić powoli do rynkowej ekspansji i inwestowania. Oczywiście, wszystko to dzieje się przy niskich stopach procentowych. Gdzie, tzn.  jaki etap korekty przechodzi nasza gospodarka i europejska, pozostawiam bez odpowiedzi. Zaryzykuję teorię,  że jak to określił niedawno jeden z makroekonomistów, uklepujemy dno. Przedsiębiorcy obserwują czy faktycznie tak jest i jakie są rynkowe możliwości zbytu. Dominuje jednak ostrożność. Te połączenie niepewności w ocenie bieżącej sytuacji i wiara w naturalne przejście gospodarki w stan wzrostu, przekłada się w prognozach makroekonomicznych na oczekiwany powolny wzrost.

Do tego dochodzi inflacja, czyli jeden z głównych parametrów obserwowanych przez RPP. Obecnie inflację mamy na poziomie 1% (dane po marcu). A perspektywy? Proponuje podejść do tego statystycznie. W części składników nie-żywnościowych, dynamika jest zależna m.in. od tempa wzrostu gospodarczego. Gorzej z prognozowaniem składników inflacji z koszyka żywnościowego. Koszyk żywnościowy ma skłonności do zachowania cyklicznego.  W ostatnich 10-15 latach mniej więcej co trzy lata koszyk żywnościowy osiągał swoje maksimum w rozumieniu dynamiki. To wypadkowa szeregu czynników, w tym oczywiście i wielkości zbiorów w Polsce i na świecie. Idąc dalej tym uproszczeniem, problem z niekorzystnym wpływem koszyka żywnościowego na inflację możemy mieć najwcześniej za rok lub, co bardziej prawdopodobne za dwa. Taka, nieco subiektywna prognoza, zależy od oceny kiedy mieliśmy do czynienia z górką cenową koszyka żywnościowego. Pech chce, że  u nas górka ta była nieco spłaszczona, stąd trudno wskazać punkt od którego zacząć odliczanie. Ten krótki wykład jest po to, by lepiej zrozumieć w jakich okolicznościach przyszło działać RPP. Obecnie wygląda na to, że członkowie RPP muszą przyjąć, iż gospodarka będzie się rozwijać w bardzo wolnym tempie i być może dopiero  za ponad rok będzie się można zacząć martwić o ewentualne problemy z inflacją czy niezdrowym (zbyt dynamicznym) przyrostem popytu itd.

Analiza potencjalnych scenariuszy rozwoju nie daje pełnego wytłumaczenia ostatniej decyzji Rady i niewykluczanie dalszych obniżek (tak można odebrać tekst informacji po ostatnim posiedzeniu RPP). Wydaje się iż mamy do czynienia z odwrotnością nastrojów z połowy 2012 r. kiedy to RPP jednorazowo podniosła (niepotrzebnie) stopy, a potem nieco zbyt późno rozpoczęła dynamiczne obniżanie stóp. Tym razem widać, że większość członków RPP wsłuchuje się w puls gospodarki. Z pewnością komfort daje Radzie fakt, iż przynajmniej w krótkim terminie inflacja nie powinna być problemem.

Jeżeli przyjąć, że inflacja przez rok jedynie powoli zacznie się zbliżać do środka celu inflacyjnego (2,5%), to RPP może się zdecydować na dalsze obniżenie ceny pieniądza. Mamy do czynienia z sytuacją niestandardową, która polega na ryzyku przedłużającej się stagnacji gospodarczej przy zbyt wysokim zadłużeniu państwa i zbyt wysokim deficycie finansów publicznych. Wygląda na to, że większość członków Rady ma świadomość obecnej sytuacji i jest gotowa pomóc gospodarce. Z obecnej perspektywy, realną stopę procentową można ocenić jako wciąż relatywnie wysoką jak na krótkoterminowy scenariusz inflacyjny. Nie powinno się jednak zapominać, że w najbliższym czasie złoty raczej nie pomoże w walce w inflacją. Gorzej. Istnieje ryzyko, że gdy minie wyjątkowe zainteresowanie polskimi obligacjami , złoty – jeśli się nie osłabi – to na pewno nie pomoże w walce z ewentualnym wzrostem inflacji. W takiej sytuacji, posuwanie się do radykalnej obniżki ceny pieniądza może mieć wątpliwy skutek (m.in. jedynie krótkoterminowy dla eksporterów).

Nie sądzę wobec powyższego by warto było schodzić ze stopą referencyjną aż do 2% , co sugeruje jeden z makroekonomistów bankowych. Na chwilę obecną nie mamy informacji by gospodarka była w aż tak złym stanie. Najdalej do czego może się RPP posunąć w tym roku, to stopa na poziomie 2,5%, przy założeniu przedłużającej się stagnacji polskiej gospodarki, powodującej problem z jej „rozruchem”. Już jako ciekawostkę dodam, że rynek międzybankowy kilka dni po ostatnim cięciu stóp, zdążył już zdyskontować kolejną obniżkę o 25 pkt.b. Rozkład stóp fra, nie pozwala na określenie kiedy dokładnie rynek widziałby taką obniżkę.

O marekzelinski

Marek Żeliński. Ekonomista z wykształcenia. Zawodowo związany jestem z sektorem bankowym.
Ten wpis został opublikowany w kategorii Rynek finansowy. Dodaj zakładkę do bezpośredniego odnośnika.

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany.