Efektywność działania podmiotów gospodarczych mierzona za pomocą wskaźników rentowności uległa dalszemu pogorszeniu w IV kw. Przystępując do oceny IV kw oraz całego ubiegłego roku warto pamiętać, że dokonujemy porównania z rokiem 2004 r., którego specyfikę makroekonomiczną czy wyjątkowość było widać również w osiąganych wskaźnikach rentowności. Dlatego też, pomimo iż w dalszej części tekstu będę wiele razy zwracał uwagę na pogorszenie wielu wskaźników, to mimo wszystko rok 2005 r. był rokiem udanym dla polskich przedsiębiorstw. Mierniki efektywności działania były nadal ponadprzeciętne, biorąc pod uwagę naszą najnowszą historię gospodarczą.
Szybsze tempo wzrostu kosztów w II i III kw 2005 r. było już zapowiedziane zrównaniem się temp wzrostu przychodów i kosztów w II poł. 2004 r. Miało to swoje oczywiste przełożenie na wskaźnik rentowności sprzedaży. Roczny wskaźnik rentowności sprzedaży z 6,0% na koniec 2004 r. obniżył się do 5,3% na koniec ubiegłego roku. Zmiana na tym poziomie rachunku wyników była więc stosunkowo niewielka. Wyniki IV kwartału były niemal identyczne jak rok i dwa lata wcześniej. I to jest w prezentowanej analizie przedsiębiorstw bodaj najważniejsza wiadomość, bo to na tym poziomie rachunku wyników decyduje się kwestia przetrwania i rozwoju każdego przedsiębiorstwa w dłuższym okresie. Mowa tu oczywiście o podmiotach działających na zasadach komercyjnych. Analizę rentowności na poziomie operacyjnym pominę, gdyż była niemal identyczna jak rentowność sprzedaży.
Najważniejsze zmiany miały miejsce na poziomie finansowym rachunku wyników, wpływając zarówno na wynik brutto jak i netto. W ciągu roku roczna rentowność brutto i netto obniżyły się o 1%. W gruncie rzeczy niewiele, ale moim zdaniem to nie koniec spadku i – co najciekawsze – nie jest to wcale zła wiadomość. Na poziomie finansowym rachunku wyników od przychodów finansowych odejmowane są koszty finansowe lub inaczej mówiąc rozliczane są przychody i koszty odsetkowe, konsekwencje zmian kursów walutowych, wpływy z dywidend, aktualizacje wartości inwestycji oraz zyski lub straty ze zbycia inwestycji. W latach 2003 – 2004 rentowność brutto wzrosła z 0,8% do 6,3%, przy wzroście rentowności sprzedaży z 3,1% do 6,0%. Prosty rachunek wskazuje, że niemal w połowie za wzrost rentowności brutto odpowiadają zmiany na poziomie finansowym. Mniej więcej do połowy 2004 r. to efekt szybszego zmniejszania się kosztów finansowych niż przychodów. Od II połowy 2004 r. przychody finansowe zaczęły dynamicznie rosnąć by na przełomie lat 2004 i 2005 zrównać się z kosztami, wskutek czego po raz pierwszy mieliśmy do czynienia z sytuacją kiedy rozliczenia na poziomie finansowym nie obniżały wyniku brutto, a w konsekwencji wyniku netto. W latach ubiegłych rentowność przedsiębiorstw była obniżana przez saldo rozliczeń finansowych o od 1% do 2%. Taka sytuacja oczywiście nie mogła trwać długo i już w roku ubiegłym z kwartału na kwartał sytuacja zaczęła szybko wracać do „normy”, co potwierdziły również wyniki IV kw 2005 r. Poświęcam temu większą uwagę, gdyż jest to efekt nie tylko zmian stóp procentowych i kursów, ale również zmian zachodzących w majątku trwałym przedsiębiorstw, a dokładniej dóbr inwestycyjnych i finansujących je pasywach. Trwała zmiana koniunktury gospodarczej na przełomie 2003 i 2004 spowodowała wzrost inwestycji oraz zmianę wartości majątku trwałego i skali jego wykorzystania. Sygnalizowane zjawisko nie było spowodowane przez jedną czy grupę branż/działów gospodarki jak zdarzało się wcześniej, ale dotyczyło w różnym stopniu większości działów gospodarki. Zmiana koniunktury oraz uświadomienie sobie jej trwałości i siły przez uczestników gry rynkowej (podmioty gospodarcze) powoduje, że z pewnym opóźnieniem (bezwładnością) rynek zmienia pogląd na dobra inwestycyjne, a co za tym idzie ich wartość. W efekcie przez rachunek wyników na poziomie finansowym przechodzi fala aktualizacji wartości majątku posiadanego, oddawanego do użytku lub sprzedawanego. W opisanych okolicznościach wpłynęło to pozytywnie na wyniki działalności wielu przedsiębiorstw.
Stabilizacja koniunktury na „niezbyt wysokim” poziomie w rozumieniu dynamiki wzrostu PKB oraz mniejsza zmienność realnej wartości waluty krajowej i stabilizacja realnego kosztu pieniądza, powodują powrót do sytuacji sprzed kilku kwartałów, czyli przewagi kosztów finansowych nad przychodami. Tak wiec spadek rentowności brutto i netto w 2005 r. musiał mieć miejsce ze względu na nieco słabszą koniunkturę gospodarczą w porównaniu z 2004 r. i zasygnalizowane wyżej zjawiska.
Generalnie wyniki przedsiębiorstw ogółem w IV kw 2005 r. oraz w ujęciu całego roku oceniam pozytywnie. Rentowność sprzedaży oraz operacyjna w IV kw pozwalają wierzyć, że w bieżącym roku obydwa wskaźniki w ujęciu rocznym mają szansę utrzymać się na poziomie nie niższym niż 5%, lub w najgorszym przypadku 4,5%. Wskaźniki rentowności brutto i netto mogą się w ciągu roku obniżyć o 1% lub maksymalnie 1,5%. Zbyt szybkie osiąganie prognozowanych wartości (np. już w połowie bieżącego roku) będzie świadczyło o tym że wzrost gospodarczy będzie – w co teraz zwierzę – średnioterminowo trwały, ale o relatywnie niskiej dynamice (np. dynamika roczna tylko 3% w ujęciu PKB).
Patrząc na zmiany w rentowności sprzedaży brutto w poszczególnych działach gospodarki (wskaźniki roczne) daje się zauważyć, że spadek rentowności szybciej dotykał działy przemysłowe. Mniej więcej 2/3 z nich już od II kwartału notuje powolny spadek rocznych rentowności. Na koniec roku zaledwie kilka działów przemysłowych poprawiło rentowność brutto, a i to w niewielkim stopniu. Na uwagę zasługuje dział PKD 22 (działalność wydawnicza itp.) oraz budownictwo, które powoli ale z uporem poprawia rentowność (2,5%). W działach usługowych wskazany trend również miał miejsce, ale dopiero w IV kw roczne rentowności spadły poniżej poziomów sprzed roku.
Marek Żeliński, kwiecień 2006 r.
