Rynek finansowy w II i wydajność


Oczy obserwatorów krajowego rynku finansowego w lutym zwrócone były na Giełdę Papierów Wartościowych. Tam było najciekawiej. Miesiąc zaczął się dobrze, bo 1 lutego kontynuowany był wzrost zapoczątkowany 31 stycznia. Dwa dni z rzędu WIG rósł o 1,6%. Te dwa dni wzrostów zostały zmarnowane jednym dniem spadków. 8 lutego WIG spadł niemal o 3%. Pomiędzy 16 a 22 lutego WIG wzrósł o ponad 3%, by w piątek 23 lutego pobić kolejny rekord. WIG uzyskał wtedy 55,7 tys. punktów przy stosunkowo niskich obrotach. W kolejnym tygodniu, w ślad za pozostałymi giełdami na świecie, WIG niemal dzień w dzień spadał. W dniach od 23 lutego do końca miesiąca stracił prawie 7%. Podglądałem spadki na stronie internetowej „Pulsu Biznesu” i w tych dniach jak już spadało, to praktycznie wszystko. Wszystkie spółki zaznaczone były na czerwono (kolor spadków).

W lutym Giełda przyczyniła się do utwierdzenia Polaków, że 13-ty może być pechowy. Właśnie tego dnia Giełda wskutek problemów z transmisją danych do biur maklerskich zawiesiła notowania. Przyznam, że w pierwszej chwili pomyślałem, że na Giełdzie jest tak znaczny spadek, iż zawieszono notowania.

Spadki jakie mają miejsce na przełomie lutego i marca niewiele wniosły do dyskusji o przewartościowaniu Giełdy. Spadki z ostatnich dni lutego sprowadziły WIG do wartości z połowy stycznia. Zgadzam się z większością opinii analityków rynku akcji, które potwierdzają że rynek krajowy wymagał zewnętrznego bodźca (inwestorzy zagraniczni bądź spadek na zagranicznych giełdach) do dokonania korekty. Niestety trzeba będzie poczekać jeszcze może kilka tygodni by zobaczyć, jak krajowi inwestorzy wyceniają spółki. Dotychczasowe spadki to było głównie kopiowanie spadków mających miejsce na światowych rynkach. Przed nami wypracowanie wniosków po publikacji wyników za 2006 r. spółek giełdowych oraz danych GUS o wynikach przedsiębiorstw również za 2006 r. Przed nami również wyniki przemysłu za luty i marzec. Chyba dopiero wtedy będzie można rzetelnie zaktualizować prognozy gospodarcze na bieżący rok i na tym tle ocenić zachowanie krajowych inwestorów.

Na rynku walutowym było dość spokojnie i zawirowania światowe (zmiany stóp rynkowych w USD i EUR oraz głównych światowych walut rozliczeniowych) nie wniosły niczego specjalnego na rynek krajowym. Część komentatorów rynkowych zwracała uwagę na zbieżność ruchów walutowych z giełdą w II poł. lutego. W sumie nie przeczę, ale zmiany złotego były słabe i nie odbiegały skalą zmienności od dni, które uznaje się za „spokojne”.

Złoty (waluta referencyjna) realnie osłabił się w lutym w porównaniu ze styczniem o 0,1% czyli praktycznie nie zmienił się. Już drugi miesiąc z rzędu osłabił się złoty do EUR. Tym razem tylko o 0,3%. W ujęciu rocznej dynamiki, złoty wprawdzie utrzymuje charakterystyczne dla polskiej gospodarki tempo wzmocnienia, ale obydwie podstawowe dla Polski waluty zmieniają się od kilku miesięcy w przeciwnych kierunkach. To już konsekwencja zmian na rynku EUR/USD. Na koniec lutego było to już prawie 1,32. Szczęśliwi ci co brali kredyty w USD lub w import rozliczają tą walutą. A co z tymi co zaciągnęli kredyty w CHF ? Z punktu widzenia zmian kursu to bez znaczenia. Kurs CHF charakteryzuje się bardzo silną korelacją z EUR i zmienia się w niemal identycznym tempie. Oczywiście opłacalność zadłużenia w CHF to nie tylko kwestia zmienności kursu, ale i stopy procentowej. Opłacalność CHF poważnie spadła, szczególnie w ostatnich kilku kwartałach. Jeszcze w 2003 r. średnia stopa 3M dla EUR to było 2,25% a dla CHF – 0,27%. Tymczasem już w ubiegłym roku było to odpowiednio: 3,03% i 1,46%.

Na rynku depozytów międzybankowych oraz papierów dłużnych w II połowie lutego widać było wyraźne pogorszenie nastrojów. Stopy dla terminów od 6M w górę, w ciągu kilku dni wzrosły o ok. 0,1%. W dniu największych spadków na giełdach było widać 1-2 dniowe wzrosty stóp. Wskaźniki cenowe (CPI i PPI) były raczej neutralne. Z całą pewnością nie niskie, ale i nie duże jak na rezultaty sprzedaży detalicznej i produkcji sprzedanej. Wyniki gospodarcze za styczeń zmusiły ekonomistów do rozpatrzenia rewizji prognoz wzrostu gospodarczego i gdzieś tam w tle znowu zawisła w umysłach graczy rynkowych silna zależność pomiędzy wzrostem gospodarczym a cenami. Dodatkowo opublikowane wyniki PKB za IV kw 2006 r. potwierdziły silny wzrost popytu krajowego, ale na szczęście wciąż jeszcze słabszy od tempa PKB.

W przypadku prognozy decyzji RPP rynek nie ma łatwego życia. Już dawno nie było tak znacznej rozpiętości poglądów wśród członków RPP. Przypomnę, że poprzedni Prezes NBP sugerował podniesienie stóp już pod koniec ubiegłego roku. Tymczasem w lutym można było poznać poglądy S. Nieckarza. Tenże członek RPP wskazuje, że podniesienie stóp prawdopodobnie będzie konieczne dopiero na początku 2008 r. Bardziej tej drugiej opinii wydaje się sprzyjać RPP w komunikacie po ostatnim spotkaniu (27-28 luty).

Pozwolę sobie zacytować najistotniejsze zdanie: „Rada uznała, że obecny poziom stóp procentowych NBP umożliwia utrzymanie inflacji w średnim okresie w pobliżu celu 2,5%. Ustabilizowanie inflacji na poziomie celu i stworzenie w ten sposób warunków dla stabilnego długofalowego wzrostu gospodarczego może jednak wymagać zacieśnienia polityki pieniężnej”.

Już na zakończenie chciałbym zwrócić uwagę na pewną ciekawostkę, która pojawiła się również w tekście komunikatu RPP. Rada w swoim komunikacie poruszyła problem wydajności pracy. Badając zjawisko wydajności pracy, mam wrażenie że nadużywa się jej obecnie do wyjaśnienia bieżących zjawisk w gospodarce przez niektórych ekonomistów. Podam pewien przykład. W zakładzie jest załoga w stałej liczbie i maszyny wykorzystywane w 100% ale tylko przez 6 godzin. Poprawa koniunktury (eksport i popyt krajowy) spowodowała wzrost wykorzystania maszyn do 7 godzin na 8-godzinnej zmianie. W rzeczywistości załoga nie robi nic więcej tylko wyłącza maszyny o godzinę później. Czy wydajność załogi rośnie? Mierząc to jako przychody na osobę, tak. Ale czy ci ludzie pracowali wydajniej. Nie. Jedynie siedząc przy tychże maszynach wyłączali je później. Przykład oczywiście świadomie nieco przejaskrawiłem. W Polsce, jak w każdym innym kraju, gospodarka przyspiesza i zwalnia. Dotyczy to działów czy całych sekcji gospodarki. Roczna realna dynamika przychodów przedsiębiorstw z 0% w 2002 r. wzrosła do 15% dwa lata później. Podobnie wysoki wzrost utrzymywał się w ostatnich kilku kwartałach. Zmiany w wydajności gospodarki ogółem nie następują w takim tempie w krótkim okresie. Dotyczy to również najprostrzej i najpopularniejszej grupy wskaźników wydajności opartej na przeliczaniu różnych kategorii charakteryzujących tempo zmian koniunktury na osobę. A z przytaczanych w różnych opiniach liczb widzę, że nadużywa się tej metody. Przy rocznej zmianie sprzedaży rzędu 15% i wzroście zatrudnienia o 3%, wydajność rośnie o ok. 12%. Tak cudownie to w Polsce nie jest. Proponuję sprawdzić wydajność podawaną przez Eurostat dla Polski. Znaczna poprawa koniunktury wywołuje wrażenia natychmiastowej poprawy wydajności. W zależności od przyjętej metodologii wydajnośc zmienia sie praktycznie w o połowę mniejszym tempie.

Z powyższych powodów liczona krótkoterminowo zmiana wydajności, nie jest zbyt dobra (niesie w sobie  ryzyko błędu; odchylenia od stanu rzeczywistego) do tłumaczenia braku napięć po stronie wskaźników cenowych w krótkich terminach. Stąd ja mierząc zmiany wydajności na bazie omawianej grupy wskaźników raczej uśredniam wyniki z dłuższych okresów. Wolę więc powiedzieć o ile zmieniła się wydajność średnio rocznie w okresie kilku lat.

Zwracam na to uwagę, bo wydajność liczona dla krótkich okresów staje się ostatnio bardzo modna wśród analityków rynkowych. Widać że część osób która je powtarza nie pracowała na danych makroekonomicznych, a jedynie szuka na siłę wytłumaczenia dla obecnego stanu rzeczy.

Marek Żeliński, marzec 2007

O marekzelinski

Marek Żeliński. Ekonomista z wykształcenia. Zawodowo związany jestem z sektorem bankowym.
Ten wpis został opublikowany w kategorii Rynek finansowy. Dodaj zakładkę do bezpośredniego odnośnika.

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany.