Ilustracja. Średnie z kwotowań (kupno, sprzedaż) dla rynku depozytów międzybankowych i obligacji (wyliczenia w oparciu o dane: WIBID, WIBOR Rzeczpospolita i BondSpot SA).
Posługiwanie się krzywą rentowności w celu odczytania czego oczekuje rynek, nie ma obecnie specjalnego sensu. Do roku, krzywa to mieszanina przewidywań z ograniczoną płynnością na rynku międzybankowym. Na rynku papierów dłużnych przewagę w narzucaniu trendu przejęli inwestorzy zagraniczni.
Obserwacja i analiza zmian notowań na rynku pieniężnym staje się coraz nudniejszym zajęciem. Nie tylko dlatego, że z biegiem lat obniżały się inflacja i stopy procentowe. Przyglądając się zmianom na rynku i kwotowaniom depozytów w polskiej walucie wyrażonych WIBORem i WIBIDEm, widać jak od kilkunastu kwartałów kwotowania są bardzo mechaniczne. Im dłuższy termin, tym zmiany w kwotowaniach coraz bardziej marginalne. Rynek w ograniczonym stopniu odgrywa rolę informacyjną w rozumieniu odczytu przewidywanych działań RPP w ciągu roku, czy raczej postrzegania przez rynek kierunków zmian stopy referencyjnej. Nie twierdzę, że krzywa na bazie WIBOR i WIBID nie jest nic warta, ale ogromna stabilizacja kwotowań w okresach niezwykłych emocji rynkowych, tylko potwierdza moją ocenę. Mam wrażenie, że od dawna lepszym miernikiem emocji rynkowych jest rynek obligacji. Walka o lepsze stopy zwrotu i dyskontowanie informacji i wydarzeń, bardziej widoczna jest teraz w dłuższej części krzywej. Jakby w z braku możliwości okazywania emocji na rynku depozytów, rynek obligacji wydaje się wręcz nadmiernie rozemocjonowany.
Po podniesieniu przez RPP stopy referencyjnej z 4,5% na 4,75% na początku maja, rynek skorygował krzywą i tyle. Nawet stawki depozytów jednodniowych (ON, TN) są – jak na rynkowe standardy – niebywale stabilne. To pewnie efekt planowania w bankach, ale przy wydatnej pomocy NBP. Przypomnę, że NBP co piątek sprzedaje 1 tygodniowe bony pieniężne oraz od ok. półtora roku zdaje się jakby coraz chętniej stosował operacje dostrajające. Polegają one obecnie na dodatkowych aukcjach bonów NBP o terminie od 1 do 3 dni. NBP nie kieruje się tutaj zasadą jak przy bonach 7-dniowych, emitowanych od dawna tylko w piątki. Aukcje są organizowane w różne dni, bywa że i w piątki, po aukcjach bonów 7-dniowych.
Formalnie, opierając się na krzywej wyrysowanej przez kwotowania banków, można odnieść wrażenie, że w krótkim okresie rynek bierze pod uwagę wzrost stopy referencyjnej do 5,0%, by prawdopodobnie po kilku miesiącach znowu stopa referencyjna spadła do 4,75%. Teoretycznie nie można tego wykluczyć. Jednak kiedy obserwuje się kształtowanie cen depozytów w dłuższym okresie i bardzo małą zmienność kwotowań, to pojawia się pytanie na ile prognoza stóp w oparciu o krzywą jest efektem rynkowych przemyśleń i przewidywań, a ile po prostu mechanicznych zachowań.
O wiele goręcej jest natomiast na rynku obligacji. Obligacja 2-letnie spadły praktycznie do 4,5%. Od początku lipca mamy do czynienie z pikowaniem w dół. Ma to miejsce na wszystkich terminach. Przykładowo, termin 5-letni to obecnie 4,6% – 4,7%! Zmienność rentowności naszych obligacji to rezultat nastrojów na rynkach światowych, w tym alternatywy jaką mają inwestorzy starający się lokować w Europie. Biorąc pod uwagę relatywnie dobre wyniki makroekonomiczne Polski oraz nieco przesadnie osłabionego złotego, poważny spadek rentowności krajowych obligacji w zasadzie nie powinien dziwić. Nie wiem czy to efekt tak dobrego wizerunku Polski czy też gorszych perspektyw innych krajów. Niebagatelną rolę odgrywa tu złoty, który jest moim zdaniem jest nadal niedoceniony. I to bardziej złoty przyciągnął zainteresowanie inwestorów niż rentowność obligacji. Sugeruje to krótkoterminowość obecnych działań rynkowych. Tak więc większość ruchu spadkowego obligacji i kursu złotego została już wykorzystana. W najbliższych tygodniach powinniśmy więc zobaczyć ruch odwrotny.
Wątpię by rynek właśnie teraz rozpoczął długoterminowy proces wzmocnienia złotego. Korzystne perspektywy dla polskiej gospodarki nie są jeszcze potwierdzane danymi makroekonomicznymi. Wg moich szacunków, złoty obecnie jest niedoszacowany jeszcze o ok. 10%. Być może część z tego postarają się krótkoterminowo wyzyskać gracze rynkowi. Wyliczenie opieram na założeniu, że polska gospodarka utrzyma dotychczasową zdolność do długookresowego średniego tempa PKB na poziomie 4% i poprawy wydajności na poziomie obserwowanym w ostatnich kilku latach. Oczywiście w krótkim terminie i przy obecnym ryzyku na rynkach finansowych nie ma się co dziwić, że gracze rynkowi nie mają ochoty teraz zmierzać do tego poziomu w rozumieniu długoterminowej tendencji.
