Co ma zrobić RPP w grudniu?

Opublikowano 23 listopada 2014, autor: marekzelinski

Przed nami grudzień i ponownie pytanie o decyzję RPP. Czy RPP obniży stopę referencyjną czy nie. Na początku listopada, powstrzymanie się od zmian stopy, wywołało wg mediów spore rozczarowanie rynku. To dziwne, ponieważ układ stawek FRA (moje wyliczenia w oparciu o średnią z WIBID i WIBOR) nie wskazywały, by rynek jakoś nadzwyczajnie tej obniżki oczekiwał. Wystarczy porównać nastroje z przełomu września i października oraz miesiąc później. Przed pierwszą obniżką rynek stawkami FRA oczekiwał spadku o 0,25 do 0,5 pkt. proc.. Miesiąc później rynek nie był nawet przekonany do cięcia o 0,25 pkt proc. Skąd więc to oburzenia po decyzji RPP? Stawki rynkowe (w tym FRA) są zazwyczaj zbieżne z wyrażanymi przez ekonomistów oczekiwaniami. Podejrzewam jednak, że tym razem nie tyle RPP zawiodła rynek, co grupa ekonomistów odważniej wyraziła swoje rozczarowanie. To już się zdarzało i najpewniej wynika z tego że ekonomiści i analitycy starają się ‘trafiać’ w decyzje RPP, co jest oczekiwane i cenione przez klientów czy traderów z macierzystych instytucji. Gdy RPP zachowa się inaczej niż przewidywano, niejednokrotnie zarzuca się jej błędną decyzję.

Ciekawe jest to, iż rynek po listopadowym spotkaniu RPP (przypomnijmy: bez zmian stopy referencyjnej) niemal porzucił wiarę w spadek stopy referencyjnej. To nie byłoby specjalnym zaskoczeniem, ponieważ dalsze obniżanie stopy referencyjnej budzi coraz większe wątpliwości w kontekście skuteczności takiego ruchu.

Spróbujmy ocenić jednak gdzie jesteśmy przed kolejnym spotkaniem RPP.

RPP na spotkaniu listopadowym miała już wiedze o prognozie PKB i inflacji przygotowaną przez pracowników NBP. Wydawałoby się, że zmiany w porównaniu z prognozą prezentowaną w połowie roku oraz wnioski wynikające z opracowania najnowszego otwierają pole do kolejnej obniżki. Chodziło o słabsze tempo PKB w krótkim terminie (poniżej 3%) i wyraźnie niższą prognozą inflacji do końca 2016 r. Teoretycznie więc można by zaryzykować kolejną obniżkę nawet o 0,5 pkt proc., czyli do 1,5 %.

Jest jednak kilka ‘ale’, które prawdopodobnie powstrzymuje RPP przed obniżką.

·         Wyniki podaży pieniądza wskazują na wzrost zainteresowania kredytami prze gospodarstwa domowe i przedsiębiorstwa. Dynamika może nie jest porażająca (obecnie ok 6% rok do roku), ale trend wydaje się trwały.

·         Wzrost popytu wewnętrznego rozumiany jako wzrost wynagrodzenia i liczby zatrudnionych. Sytuacja przypomina to co się dzieje w kredytach. Wzrost funduszu wynagrodzeń po danych październikowych jest już na poziomie niemal 5% rok do roku.

·         Wstępne wyniki PKB po III kw to 3,3%. To wskazanie relatywnie dobre, biorąc pod uwagę kondycję gospodarki w III kw. Wydaje się iż saldo wymiany handlowej nie miało wpływu na PKB. Pozostaje więc spożycie prywatne i wzrost zapasów wraz z nakładami brutto na środki trwałe. Przy czym wpływ dwóch ostatnich czynników zdaje się być istotny. To daje małą nadzieję, że przedsiębiorstwa widzą sens inwestowania i relatywnie pozytywnie postrzegają przyszłość.

·         Inflacja. Mimo iż badania NBP wskazują że inflacja nie będzie zagrożeniem przez najbliższe dwa lata (ok. 1,8% na koniec 2016), to historia wskazuje iż lubi ona płatać figle i jej prognozowanie w terminie dwa lata i dłuższym obarczone jest dużym błędem.

Nie ma jednak ukrywać, że są czynniki przemawiające za obniżką. Umiarkowane bieżące wyniki produkcji sprzedanej i budowlanej oraz podobne wyniki przychodów ze sprzedaży przedsiębiorstw niefinansowych po III kw. Nie jest też powiedziane, że dynamika wzrostu gospodarczego poprawia się sama z siebie. Podobnie pewną niepewnością napawają prognozy gospodarcze dla UE.

Ciekawych spostrzeżeń dostarcza analiza historycznych działań RPP, czyli stopy versus inflacja w przyszłości. Z tego punktu widzenia, w zasadzie nie należy oczekiwać dalszych spadków stopy referencyjnej, chyba że dojdziemy do wniosku że grozi nam niskie tempo PKB. Wg statystyków z NBP dynamika PKB ma przekroczyć 3% w połowie przyszłego roku.

Problemem dla wszystkich analityków i decydentów jest brak doświadczeń w sytuacja takich jak obecna, czyli reakcja polskiej gospodarki na bardzo niskie stopy. Odsyłam tu do mediów, gdzie część ekonomistów dzieli się swoimi refleksjami, czy raczej wątpliwościami czy dalsza obniżka ma jakiś sens. A bynajmniej nie są to jastrzębio nastawieni ekonomiści. Te wątpliwości zdaje się podzielać część członków RPP.

Wydaje się ze obecnie żadna z opcji nie ma pewnej większości w RPP , bo większość członków RPP nie ma pewności co robić. Nie jest to tez moim zdaniem powód do krytyki. RPP chce uniknąć sytuacji podnoszenia stóp w reakcji na inflacyjne zagrożenie w chwili gdy powoli będzie się poprawiał stan gospodarki.

Co więc robić? Być może jakimś wyjściem jest tu kompromis. Czyli symboliczne cięcie o 0,25 pkt. proc. Ja osobiście przy dalszych obniżkach bym się nie upierał.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Ceny mieszkań po III kw ’14.

Opublikowano 3 listopada 2014, autor: marekzelinski

Kiedy ostatni raz pisałem o cenach na rynku mieszkaniowym w styczniu tego roku, mogło się zdawać że rozpoczął się poważny cenowy ruch w górę. Mój wspomniany wpis obejmował ceny z IV kw 2013. Wtedy było już wiadomo niemal ze stuprocentową pewnością, że korekta cenowa trwająca od połowy 2008 zakończyła się w 2013 r.  Możemy przyjąć, że dołek cenowy (koniec korekty) przypadł na I i II kw 2013 r. W kolejnych dwóch kwartałach, na rynku pierwotnym i wtórnym miała miejsce próba podniesienia cen. Użyłem słowa próba, ponieważ obok kilku obiektywnych czynników przyczyniających przynajmniej w skromnym stopniu do wzrostu cen, niebagatelne znaczenie miała chęć odbicia sobie kilku lat spadkowych. Jak można się było spodziewać, próba była mało skuteczna. Wtedy jeszcze dość dobrze postrzegano perspektywy makroekonomiczne Polskie, co jednak nie dawało podstaw do oczekiwania silniejszego wzrostu cen. Rynek zbyt wiele doświadczył i nabywcy sporo się nauczyli przez minionych kilka lat, by zacząć się obawiać raptownego wzrostu cen w obliczu wzrostu PKB w granicach 3%-4%, w co wtedy wierzono.

W IV kw 2013 średni wzrost cen na rynku pierwotnym w Polsce w porównaniu z II kw wyniósł niemal 1% , czyli był dość symboliczny. Nieco mocniej wzrosły ceny transakcyjne, bo niemal o 3%. O 2% w tym czasie wzrosły ceny ofertowe na rynku wtórnym w analizowanym okresie.

W roku bieżącym trend wzrostowy jest nadal widoczny i jest taka samo rachityczny jak w 2013 r.  Na rynku deweloperskim ceny ofertowe w III kw 2014 były o 2% wyższe w porównaniu z IV kw 2013, ale już ceny transakcyjne pozostały praktycznie bez zmian (średnia dla całego rynku). Warto zwrócić uwagę na fakt, iż w niektórych regionach deweloperzy podnieśli ceny nieco śmielej w analizowanym okresie. Mowa tu o Trójmieście oraz Warszawie wraz z okolicami. Jak wspomniałem jednak, ceny transakcyjne niekoniecznie potwierdzają ten ruch deweloperów.

Ceny na rynku wtórnym (oferty) też wzrosły średnio jedynie o prawie 2% (III kw 2014 do IV kw 2013). W tym wypadku jednak na średnią miały wpływ stabilizacje cenowe poza głównymi ośrodkami, takimi jak Górny Śląsk, Warszawa, czy Trójmiasto. W tych ostatnich przypadkach, oferujący podnieśli ceny ofertowe o 2%-3%. Podejrzewam, że niekoniecznie miało to takie samo przeniesienie na ceny transakcyjne.

Podsumowując, mamy do czynienia z presją sprzedających na wzrost cen. Od cenowego dołka w II kw 2013 ceny ofertowe wzrosły średnio o małe kilka procent. Wyjątkiem są oferty deweloperskie na przykład w Trójmieście czy Górnym Śląsku, gdzie ceny ofertowe potrafią być o kilkanaście procent wyższe. Tu jednak napotykamy najczęściej na standardowy problem różnych projektów, które utrudniają analizę zmian rynkowych.

Prognoza (uśredniona dla całego rynku) na najbliższe kilkanaście miesięcy to wariant od stabilizacji cenowej do kilkuprocentowych wzrostów i to niekoniecznie do 5%. Ta prognoza opiera się za założeniu, że uda nam się utrzymać tempo PKB w przedziale 2,5%-3,5% w średnim okresie (2-3). Generalnie mieszkania tanieć raczej już nie będą. M.in. dlatego, że wrosły w tym roku o niemal 6% koszty budowy mieszkań przez deweloperów (w porównaniu z ubiegłym rokiem). Jeżeli jednak ktoś szuka mieszkania, to proponuję nie panikować przez najbliższe kilka miesięcy. Presja sprzedawców na sugerowane wyżej wzrosty cen stanie się dokuczliwa dopiero za 2-3 kwartały.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Otagowano | Dodaj komentarz

Akcje czy obligacje? Co słychać na tynku TFI.

Opublikowano 27 października 2014, autor: marekzelinski

Sytuacja na rynku jest taka, ze trochę nie wiadomo co robić. Akcje na rynku polskim są przewartościowane (średnio oczywiście) o 5%-10%. Można więc powiedzieć, że są zbliżone do poziomu optymalnej wyceny. Przy czym taka ocena oparta jest na założeniu, ze w najbliższej przyszłości utrzymamy trzyprocentowy wzrost PKB i, w przypadku ewentualnej przeceny akcji w Europie Zachodniej czy USA, nie odbije się to na naszym rynku. Co do PKB istnieje na tą chwilą konsensus, ze w dłuższym terminie powinno się nam udać utrzymać trzyprocentowy wzrost przy pewnych (w tym in minus) odchyleniach. Przekonanie to zostało utrzymane po obniżce stopy referencyjnej NBP. Rynek odebrał to jako potwierdzenie, ze i RPP zależy na uniknięciu pogorszeniu koniunktury gospodarczej.

Mniej pewności dotyczy poziomów cen akcji na rynkach rozwiniętych. Wg moich szacunków, akcje w USA są przewartościowane aż o ok. 20%. Jeszcze gorzej sytuacja wygląda w Niemczech. Powstaje pytanie co dalej z tymi rynkami?  Na wskazanych rynkach mamy już do czynienia z korektą od okresu wakacyjnego i jak na razie przebiega ona dość łagodnie. Nie ma oznak paniki. Inna rzecz, ze często początkowe fazy korekty rynku zachodzą dość spokojnie. Dla nas najgorsza byłaby panika, która najprawdopodobniej pociągnęłaby w dół o kilkanaście procent naszą giełdę.

Na korzyść naszego rynku działa osłabienie złotego w ostatnim czasie. Powinno to mieć (małe wprawdzie) pozytywne przełożenie na wyniki firm. Do tego dochodzi obniżony niedawno koszt kapitału i zapowiedzi niektórych członków RPP o kontynuowaniu procesu cięcia stóp procentowych.

Jeśli jednak uznamy, że nasz rynek akcji obarczony jest pewnym ryzykiem korekty w najbliższych miesiącach, to pozostaje pytanie w co uciekać, by przeczekać burzę. W chwili obecnej, ucieczka w obligacje nie wydaje się najlepszym rozwiązaniem. Oczywiście może trafić się taki układ, że okres spadku stóp (decyzja RPP) i jego pozytywne skutki dla portfela obligacji zgrają się w czasie z korektą cen akcji. Niestety nie mogę powiedzieć, by był to wariant obarczony wyjątkowo wysokim prawdopodobieństwem realizacji.

A jak sobie z zarysowanymi wyżej dylematami radzi rynek TFI? W ostatnich latach rynek TFI rośnie m.in.  dzięki coraz szerszej palecie produktów, ale i obsługiwanych klientów. W tym drugim przypadku, to bardziej chodzi o klientów instytucjonalnych (w tym spółki i fundusze z rodzimych grup kapitałowych). Liczba osób fizycznych, które są klientami TFI, zapewne nadal nie przekroczyła 2 mln osób.

Rynek TFI (rozumiany jako wartość aktywów) rośnie pomimo makroekonomicznej niepewności. Przekładanie dynamiki wzrostu rynku na nastroje straciło sens już kilka lat temu. W związku z tym ograniczyłem obserwację do najpopularniejszych grup funduszy, gdzie dominują fundusze otwarte i popularne wśród osób fizycznych oraz podmiotów gospodarczych lokujących na rynku TFI swoje wolne środki finansowe.  Na wstępie trzeba zaznaczyć, że analizy nie ułatwia (a raczej utrudnia) przesunięcie pod koniec 2013  funduszu PZU SFIO Universum z funduszy obligacyjnych do grupy funduszy stabilnego wzrostu. Aktywa tego funduszu to aż 9 mld zł.  Ta zmiana widoczna jest na wykresie w grudniu 2013.

Na załączonym wykresie daje się zauważyć w 2013 r. wzrost zainteresowania funduszami o bardziej agresywnej polityce inwestycyjnej. Trend ten uległ zatrzymaniu wraz z początkiem bieżącego roku. Wzrost aktywów to rezultat zarówno efekt wyceny, ale i napływu środków (bilans netto wypłat i wpłat). Zainteresowanie funduszami mieszanymi rosło znacznie wolniej. Popularnością w 2013 cieszyły się również fundusze absolutnej stopy zwrotu. Ta grupa funduszy w porównaniu z funduszami akcyjnymi i mieszanymi pozostaje, mimo powoli rosnącej popularności , wciąż dość skromnym składnikiem w całym rynku TFI. Wydaje się to skutkiem wyników tej grupy funduszy, które w okresach wzrostu ustępowały funduszom akcyjnym, a w tym roku ustępują wynikami funduszom mieszanym. Nie zamierzam oczywiście zniechęcać do tej funduszy tzw. absolutnej stopy zwrotu. To bardzo ciekawa propozycja, co potwierdzają wyniki kilku funduszy z tej grupy.

Niestety na przełomie roku w szeregi inwestorów zaczęła się wkradać niepewność. Nasza giełda zdawała się zbyt mocno dyskontować dobre prognozy makroekonomiczne, a do tego ewidentnie przewartościowane były (i są nadal) główne rynki w USA. Zaczęło się więc pojawiać pytanie: co dalej, i w co lokować wobec braku ciekawych alternatyw?  W 2014 wartość aktywów funduszy akcyjnych, mieszanych i absolutnej stopy zwrotu, zmienia się w niewielkim stopniu. Zmiany netto zakupów i umorzeń w tym roku wskazują, iż inwestorzy powoli i ostrożnie wycofują się w bezpieczniejsze aktywa. Nie dziwi więc wzrost wartości funduszy rynku pieniężnego i papierów dłużnych.

I wracając do tytułowego pytanie… odpowiedź nie jest prosta. Poziom notowań i sytuacja makroekonomiczna (wraz z prognozami) są takie, ze nie wiadomo co robić z akcjami. Kupować czy się pozbywać. Warto się na kilka miesięcy wstrzymać z poważniejszymi inwestycjami  do czasu wyjaśnienia sytuacji. Na pewno należy unikać gwałtownych ruchów. Do wzrostów na giełdzie pewnie nieprędko wrócimy, ale i można mieć nadzieję że unikniemy  gwałtownej i znacznej przeceny. Nie ma co jednak ukrywać, że przecena akcji byłaby oczyszczająca dla giełdy i rozlewającej się atmosfery niepewności z powodu przewartościowania akcji na głównych rynkach.

Niestety ucieczka w obligacje to nienajlepszy pomysł. No może na kilka najbliższych miesięcy, przy założeniu kolejnego cięcia stóp przez RPP i wzrostu zainteresowania naszymi obligacjami przez zagranicznych inwestorów. Wtedy ok. W dłuższym terminie trzeba przyjąć, że rentowności obligacji będą rosły co może powodować, iż nasza inwestycja będzie miała skromne osiągi. Nie ma to jednak większego znaczenie w obliczy niepewności na rynku akcji i spadku cen niektórych surowców.

Pozostaje jeszcze wyjaśnienie przyczyn dużego zainteresowania funduszami bezpiecznymi, czyli skarbowych papierów dłużnych i pieniężnymi. Jedno z wyjaśnień podałem wyżej, czyli że widać małe przemieszczanie kapitału z akcji na fundusze bezpieczne. Drugi wyjaśnienie, to spadek stóp depozytów bankach w wyniku czego inwestorzy szukają ciekawszych ofert poza systemem bankowym.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

Związek Banków Polskich. Pomysł na pozbycie się ryzyka kredytów mieszkaniowych.

Opublikowano 6 października 2014, autor: marekzelinski

Po zapoznaniu się z pomysłem Związku Banków Polskich (ZBP) na pozbycie się (przynajmniej częściowe)  ryzyka związanego z kredytami mieszkaniowymi, nie potrafiłem uwierzyć że to prawda. A jednak. Trzeba przyznać, że pomysłodawcy byli ‘odważni’.

ZBP zaproponował, by Bank Gospodarstwa Krajowego wykupił mieszkania zadłużone. Padło na BGK, ponieważ bank ten prowadzi projekt zakupu mieszkań od deweloperów w celu ich późniejszego wynajmowania potrzebującym obywatelom. ZBP wymyślił więc, że BGK mógłby również zaangażować się w wykup mieszkań klientów banków którzy nie radzą sobie ze spłatą kredytów mieszkaniowych. kredyt byłby przejęty (spłacony?) przez BGK, a dotychczasowi właściciele stawaliby się najemcami o ile zaakceptowali by koszt wynajmu.  Jeśli nie, w ich miejsce wchodziłby ktoś inny. Nie do końca jest dla mnie jasna formuła zastosowanej ‘inżynierii finansowej’. Wymieniany jest BGK z jego funduszami na mieszkania oraz specjalne finansowanie oparte o walutę na wykup kredytów chf. W tym drugim przypadku, jakieś rozwiązanie podatkowe musiałoby zrekompensować przynajmniej częściowo ryzyko walutowe. W jednej z opinii przedstawiciel ZBP wskazuje jednak, że część obciążenia (a więc konsekwencji za udzielone i niespłacane kredyty mieszkaniowe) wzięłyby na siebie banki.

Przepraszam za brak precyzji w opisie pomysłu i jego finansowania, ale informacje medialne (prasa i internet) są skrótowe i mało precyzyjne. Trudno to posklejać w jeden spójny kawałek. Miałem więc do wyboru wstawiać długie fragmenty lub zarysować ideę. Na stronie ZBP też nie udało mi się dokopać do jakiejkolwiek informacji o pomyśle na te 3,2% kredytów mieszkaniowych ‘ze stwierdzoną utratą wartości’, że się już tak będę trzymał terminologii bankowej. Jeżeli ta informacja gdzieś jest, to ZBP nie ułatwia dotarcia do niej, ani nie odnosi się do komentarzy jakie pomysł ZBP wywołał. Ale nie o szczegóły tu chodzi a o ideę głównie. A idea jest taka, że wg ZBP jest problem z kredytami mieszkaniowymi (głównie w chf) i trzeba coś z tym zrobić. Pomysł ZBP sprowadza się do tego by koszty operacji w pewnym stopniu przenieść na sektor publiczny, czyli podatnika.

Jednak na temat czy my faktycznie mamy problem i kto go ma, mam inne zdanie niż ZBP. A intencje ZBP są cokolwiek wątpliwe.

Zdefiniujmy wpierw problem. A może w ogóle zdefiniujmy czy problem istnieje. Kredyty mieszkaniowe to 23% aktywów sektora bankowego (na podstawie danych KNF z lipca’14). Zaledwie 3,2% to wartość kredytów ze stwierdzoną utratą wartości. Dla pozostałych kredytów udzielonych gospodarstwom domowym wskaźnik ten sięga aż 13%. Tak więc portfel ‘mieszkaniowy’ ma całkiem przyzwoitą jakość jak na to co nas (kredytobiorców) spotkało. Te 3,2% wartości portfela, to zaledwie 0,7% wartości aktywów sektora bankowego. Oczywiście porównanie z wynikiem netto sektora wypada znacznie gorzej.  Niemniej jeśli jest problem z portfelem kredytów mieszkaniowych, to dotyczy on w najlepszym wypadku grupy banków i nie sądzę by zagrażał całemu sektorowi bankowego.

Ze społecznego punktu widzenia problem jest marginalny. Niski udział kredytów zagrożonych potwierdza, ze na ogół kredyty mieszkaniowe udzielano gospodarstwom domowym w dobrej sytuacji finansowej. Problem poważniejszy byłby dopiero wtedy gdybyśmy zaliczyli stagnację gospodarczą z poważnym i trwałym osłabieniem waluty. Ale nawet wtedy byłbym daleki od straszenia społeczeństwa.

Pomysł ZBP to forma wyprowadzenie portfela złych kredytów poza system bankowy i przynajmniej częściowe przerzucenie kosztów na finanse publiczne. Niby dlaczego? Moim zdaniem w pierwszej kolejności to problem banków. Niech ich akcjonariusze i decydenci ponoszę konsekwencje decyzji sprzed kilku lat. Może po prostu trzeba spuścić z tonu i przeceniony bank tanio sprzedać?

Wątpię by propozycja ZBP była zapowiedzią problemów w sektorze bankowym. Jeśli tak, to wpierw powinniśmy zobaczyć uczciwą diagnozę i wskazanie kto ma problemy. Mam wrażenie, ze inicjatywa ZBP to efekt pomysłów grupy bankowców którzy sondują czy da się skutki swoich błędnych decyzji sprzed lat przerzucić na podatników. Byłoby chyba jednak lepiej gdyby pomysłodawcy pod imieniem i nazwiskiem przedstawiali pomysły niż komunikowali się z opinią publiczną za pośrednictwem ZBP.

Garść informacji o pomyśle ZBP można przeczytać m.in. w artykule z Rzeczpospolitej z 02.10.2014 r. : Bankowy pomysł na pozbycie się ryzyka.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

NBP: krytycznie o MDM. Czy programy takie jak MDM w ogóle mają sens?

Opublikowano 25 września 2014, autor: marekzelinski

W ubiegłym tygodniu NBP opublikował raport o rynku mieszkaniowym w 2013 r. Jak nigdy dotąd, raport (a dokładniej: jego fragment) spotkał się z zainteresowaniem mediów. Raport formalnie ma 56 stron, ale media zainteresowały się krótką oceną programu MDM, jaką NBP przedstawił w kilkunastu zdaniach na str. 24. Na 24 stronie NBP krytycznie ocenia program wsparcia zakupu mieszkań MDM. NBP krytykuje MDM twierdząc że program to  wsparcie deweloperów oraz – wg mediów – dobrze zarabiających Polaków. Niektórzy dodawali słowo ‘bogatych’. Oczywiście krytyka rządu i ujawnienie wspierania finansowego bogatych, to świetny temat dla mediów. Czasami jednak pojawiało się ciekawe pytanie: czy ma sens wspieranie dobrze zarabiających ludzi w zakupie mieszkań?

Wpierw cytaty z raportu NBP: „Program (MŻ – MDM) można ocenić jako wspierający sektor deweloperski a nie realizujący cele społeczne. Powinno się wspierać zakupy zarówno nowych mieszkań, jak też tych z rynku wtórnego, by konsument miał większe możliwości wyboru, zwłaszcza mieszkań tańszych”….i…. „…program MDM  wspiera wyłącznie rynek pierwotny i wszystkich nabywców, niezależnie od dochodów. W niedostatecznym stopniu akcentowane są też problemy polityki prorodzinnej”

NBP, co warto podkreślić, nie krytykuje idei wspierania budownictwa mieszkaniowego tego typu programami. Inna rzecz, że autorzy raportu zdają się otwierać pole do śmiałych wniosków i pytań co do sensu i skuteczności tego typu programów, by nagle je porzucić. Szkoda, bo ktoś powinien pytania zacząć zadawać i szukać odpowiedzi.

Zacznę od tego, że NBP nie używa pojęcia ‘bogatych’ i, co zdaje się sugerować część komentarzy, nie przekreśla programów takich jak MDM. Słuszne natomiast jest wyrażone ubolewania z powodu rezygnacji wsparcia zakupu mieszkań na rynku wtórnym. To raczej tu bym upatrywał zresztą elementów polityki rodzinnej czy, szerzej, społecznej.

Powróćmy jednak do pytania czy warto wspierać tzw. bogatych w zakupie mieszkań. Cóż, można mieć co do tego wątpliwości.

By uzyskać wsparcie (od 10% do nawet – warunek odpowiednio liczne potomstwa – 20% wartości odtworzeniowej mieszkania) co do zasady trzeba mieć zdolność kredytową by obsłużyć spłatę kredytu. Tak więc tego typu wsparcie kierowane jest do osób w korzystnej, jak na warunki naszego kraju, sytuacji materialnej. W rzeczywistości wsparcie kierowane jest do osób (podobnie było w programie RNS), które bez wsparcia podatników i tak decydowałyby się w przeważającej większości na mieszkanie od dewelopera.

Czy programy jak MDM i RNS (w części wsparcia zakupu nowego mieszkania) mają uzasadnienie? Panuje  wśród ekonomistów przekonanie, że budownictwo jest jedną z tych gałęzi, która charakteryzuje się znacznym efektem mnożnikowym w gospodarce. Jest w tym sporo prawdy. Tabela przepływów międzygałęziowych zdaje się to potwierdzać. Można przyjąć dla uproszczenia, że efekt budownictwa mieszkaniowego jest również ponadprzeciętny. Tak więc program MDM ma ich zachęcić do inwestowania tzw. bogatszych, do inwestowania i w efekcie dać korzystne efekty dla gospodarki i w dalszej kolejności osób w gorszej sytuacji na rynku pracy.

Można jednak te same pieniądze wydać na budownictwo, ale tzw. na wynajem dla osób o wynagrodzeniu istotnie poniżej średniej krajowej. Kwota popytu byłaby przecież ta sama. Z punktu polityki prorodzinnej skutek byłby lepszy, bo poprawia poczucie bezpieczeństwa i jakość życia osób, które z racji zbyt małych zarobków i problemów z mieszkaniem, ograniczają się do powołania np. tylko jednego potomka. Program taki oddany w ręce gmin czy powiatów pozwoliłby wesprzeć politykę społeczną. Tymczasem programy RNS i MDM działały na korzyść dużych ośrodków miejskich, przyczyniając się do przenoszenia miejsc pracy z mniejszych miast do dużych.

Wpływ MDM na politykę prorodzinną jest praktycznie żaden. Wspomaganie tzw. bogatych nie ma sensu, bo w ich przypadku decyzja o liczbie dzieci i tak nie wynika z ograniczeń finansowych (bo te nie występują), tylko innych czynników. Stąd nie rozumiem zarzutu NBP o zbyt słabą prorodzinność MDMu. Po prostu programy wspierające tzw. bogatych w zakupie mieszkania u deweloperów z polityka prorodzinną nie mają w ogóle nic wspólnego.

Co nam da program MDM? W ocenie można się oprzeć na wynikach programu RNS w części deweloperskiej. Pieniądze z tego programu poszły głównie na budownictwo w największych miastach i aglomeracjach. Z MDM będzie podobnie. Tkanka miejska mniejszych miast na tym nie zyskuje. O ile programy budowlane tak czy tak, ostatecznie wspierając deweloperów (nie ważne czy pośrednio czy bezpośrednio), to przejmowanie pomocy przez duże miasta faktycznie ułatwiało uzyskiwanie deweloperom lepszych marż. Tak więc zarzut NBP o wsparcie deweloperów jest w pewnym stopniu zasadny, ale powinien być inaczej sformułowany.

O zasadności wsparcia budownictwa przez podatników w formie programów typu MDM, warto podyskutować. Od lat nowe mieszkania w dominującej części pochodzą od deweloperów, czyli z rynku komercyjnego. Pozostałe (komunalne, spółdzielcze, zakładowe itd.) stanowią coraz mniejszą część oddawanych do użytku mieszkań. To znaczy że nie działają programy wsparcia budownictwa wielorodzinnego innego niż komercyjne. Polityka mieszkaniowa to jedna z porażek naszych przemian. Stąd moje pytanie czy aby nie warto przenieść środków z MDM na inne formy wsparcia budownictwa.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Otagowano | Dodaj komentarz

Stopy procentowe. Jeżeli zmienić, to o 50 p.b.

Opublikowano 22 września 2014, autor: marekzelinski

Patrząc na rynek z perspektywy stawek FRA, to gdzieś w czerwcu rynek powoli przestawał wierzyć w podwyżkę czy stabilizację stopy referencyjnej. Powoli pojawiało się też pytanie czy aby stopy referencyjnej nie należałoby obniżyć. W bieżącym miesiącu rynek z rozważań przeszedł do czynów. Stawki FRA dla trzech miesięcy zeszły poniżej 2,5% dla każdego ze standardowych terminów. Na chwilę obecna wydaje się iż rynek przyjął iż cięcie stóp na pewno nastąpi w tym roku o 50 pb Czyli stopa referencyjna spadnie z 2,5% d o2,0%. To i tak jest wersja łagodna. Po najnowszych danych (produkcja przemysłowa i inflacja za sierpień), coraz śmielej padają propozycje redukcji stopy referencyjnej o 75 pb czy nawet o 100 pb.

Co było przyczyną tak radykalnej zmiany nastrojów? Już od II kw napływały wiadomości, które wskazywały iż trzeba korygować minimalnie (na razie) w dół prognozy gospodarcze dla Polski. Z biegiem czasu zaczęła nas rozczarowywać produkcja przemysłowa, a inflacja zeszła poniżej zera. Z faktami oczywiście nie ma co polemizować. Nie znaczy to jednak, ze mamy panikować i od razu ciąć stopy o 75 czy 100 pb.

A makroekonomicznego punktu widzenia trudno jest precyzyjnie określić, co jest – w obszarze stóp – potrzebne gospodarce w chwili obecnej. Ten sam dylemat mają członkowie RPP. Można jednak wypracować pewien kompromis, o czym dalej. Opublikowany 18 września zapis dyskusji na spotkaniu RPP 3 września, pokazuje jak bardzo decydenci  z tego grona są rozdarci. Doszło  nawet do głosowania nad cięciem o 50 pb, a potem o 25 pb, ale bez rezultatu. Nadal w RPP brak większości dla obniżki stóp.

Nie ma co ukrywać, że trudno jednoznacznie określić co będzie z gospodarką za rok czy dwa i czy akurat cięcie stóp jest tu jakimś rozwiązaniem. Stopę referencyjną mamy już na dość niskim poziomie jak na realia gospodarki rozwijającej się. Świadomie użyłem słów gospodarka rozwijająca się, ponieważ w takiej gospodarce parametry makroekonomiczne potrafią się dość szybko zmieniać. Na ogół w takiej gospodarce szybciej dokonuje się przyspieszenie, a inflacja łatwiej wchodzi na wyższe poziomy w krótkim okresie. No właśnie inflacja. Jej wskazania  z ostatnich miesięcy dla zwolenników obniżki są jednym w głównych argumentów dla jej przeprowadzenia. Trzeba jednak zauważyć, że inflacje ciągnie w dół przede wszystkim koszyk artykułów żywnościowych. Inflacja może więc dość łatwo odskoczyć w górę w przeciągu kilkunastu miesięcy. Decydując się na cięcie stóp musimy o tym pamiętać.

Ostateczne przełamanie nastrojów nastąpiło po publikacji produkcji sprzedanej. Nie ma sensu już zwracać uwagi na liczbę dni roboczych, bo pomimo tego faktycznie wynik wskazuje na osłabienie tempa wzrostu i potwierdza trend z poprzednich miesięcy. Ale i tutaj zalecałbym ostrożność. Moim zdaniem mamy do czynienia z dość charakterystycznym zachowaniem wskaźnika produkcji. Wskazanie sierpniowe jest jedynie potwierdzeniem, że przemysł w obecnych okolicznościach nie jest w tanie rosnąć w tempie 5% rocznie. I wtedy często pojawia się efekt bazy. Oczywiście niepokoić może mimo wszystko dość słabe sierpniowe wskazanie. Na dokładną analizę przyjdzie chwilę poczekać do publikacji danych w rozbiciu na działy przemysłu. Ciekaw jestem również publikacji w nadchodzącym tygodniu danych o sprzedaży detalicznej.

Wato też pamiętać – co też pojawiało się w opisie dyskusji RPP – iż niektóre wskaźniki makro wciąż utrzymują satysfakcjonujące poziomy, jak wzrost zatrudnienia czy przyzwoita dynamika płac.

Oczywiście, jak wyżej wspomniałem, z faktami się nie dyskutuje i RPP najprawdopodobniej zdecyduje się na cięcie stóp. 25 pb to zmiana symboliczna i zbyt mała. Proponuję 50 pb. To dobry kompromis biorąc pod uwagę bilans ryzyk, ale i korzyści dla gospodarki. W przypadku ewentualnego przestrzelania, mamy pewne pole do błędu, który mamy prawo w obecnej sytuacji popełnić. Inflacja jest poniżej dolnej granicy pasa w którym określono cel inflacyjny. Krajowy rynek finansowy jest przekonany o cięciu stóp, ale nie ulega nastrojom niektórych komentatorów, zachęcających do cięć 75 czy 100 pb. Na chwilę obecną oczekiwana rynku (wyrażone stawkami FRA) nie przekraczają 25 pb.

Trudno mi powiedzieć, czy RPP obniży stopy w jednej decyzji (od razu 50 pb) czy zdecyduje się na dwa małe cięcia. Być może kompromis uda się osiągnąć przy cięciu o 25 pb. Taki scenariusz zdaje się potwierdzać brak większości na jakiekolwiek cięcie na ostatnim spotkaniu RPP.

 

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Odpowiedż dla Czytelnika.

Opublikowano 15 września 2014, autor: marekzelinski

Poniżej odpowiedź dla Czytelnika (accepted73), który mnie czasami odwiedza (bardzo mi miło i zapraszam). Tyle ciekawych wątków, że nie sposób się wyczerpująco do wszystkich odnieść.

Czytelnikom chcącym się dowiedzieć o co chodzi, proponuje wpierw przeczytać poprzedni wpis (Zadłużenie sektora finansów publicznych po zmianach w OFE), a szczególnie komentarze pod tekstem.

 

do cz.1.

No może Andrzeja Leppera nikt poważnie nie traktował, bo i on sam do tego skutecznie zniechęcał. Faktycznie, o ile pamiętam, temat OFE zaczął się poważniej pojawiać w mediach chyba od czasów min. Fedak.

Przyznam, i chyba się tu już w przeszłości zgadzaliśmy, że uporu prof. Balcerowicza nie jestem w stanie zrozumieć. Tuż po tym jak przelewy do OFE osiągnęły swoje maksimum i poczuliśmy w finansach publicznych skutki kryzysu, było wiadomo że jakąś decyzję trzeba podjąć. Radykalne ograniczania wydatków publicznych tylko po to by utrzymać przelewy do OFE na starych zasadach nie miało moim zdaniem sensu. Dobijanie popytu w tamtych okolicznościach to byłby strzał w kolano. Być może ten okrutny upór Balcerowicza w sprawie OFE wynika z tego, że od lat mamy nieskończoną reformę emerytalną i L.Balcerowicz ma już dość odsuwania trudnych decyzji na później. Z tym że w tym przypadku rząd D.Tuska mimo iż wszystkiego w tej materii nie zrobił, to poczynił ogromny postęp.

 „…Jest to też szansa (duża) na to że drugi PiS wygrywa i rządzi samodzielnie, ja się wówczas zastanawiam co się stanie wówczas z tymi odważnymi reformami? Kosz?
…”

Staram się na swoim blogu w miarę możliwości nie politykować, ale ….od dawana kusiło mnie podjęcie tematu relacji: świat komentatorów (w tym Balcerowicz) i politycy. Każdy może tworzyć sobie ideał polityka jaki chce. Ale przy wyborze Tusk(PO)/Kaczyński(PiS), trudno się faktycznie długo zastanawiać. O ile ten pierwszy i jego ugrupowanie podjęli jednak szereg trudnych społecznie tematów, to ten drugi już zapowiada iż nie ma na to ochoty. Tymczasem L.Balcerowicz zachowuje się jakby wyznawał zasadę: albo mamy ideał, albo niech się świat zawali. Dość podobnie stawiają sprawę ekonomiści z fundacji FOR stworzonej m.in. przez L.Balcerowicza.

 

„… ubolewamy nad brakiem zaufania w polskim społeczeństwie”.

No właśnie. Z tym się wiąże problem społecznej akceptacji dla zmian i politycznego poparcia. Stąd ja również trochę nie rozumiem tych uporczywych prób zaniżania oceny rządu i epitetów pod adresem obecnej koalicji. Nam się, w niełatwych latach, udało utrzymać dość stabilny rząd i koalicję z poparciem społecznym mimo trudnych reform emerytalnych. Nam się udało względnie przyzwoicie przejść przez trudny okres.

 

do cz.2.

„….To co finanse najbardziej ciągnęło w dół, to był koszt utrzymania OFE, co musiało być przecież wyrównywane z budżetu. Przecież Balcerowicz powinien to jak nikt inny wiedzieć????….”

No i wiedział, tylko że zupełnie gdzie indziej widział rozwiązanie. L.Balcerowicz domagał się redukcji wydatków równych wielkości przelewu na OFE. Redukcja o 24 mld, czy (po redukcji składki na OFE w 2011) o ok. 9 mld byłaby trudna do przeprowadzenia. Udało się zebrać kilka mld zł więcej dzięki podwyżce VAT, ale trzeba było pokryć inne kurczące się źródła budżetowych wpływów. L.Balcerowicz dość często wskazywał wydatki na opiekę społeczną. Przy czym rozumiał tu chyba (bo nie zawsze definiował) oprócz wydatków stricte z tytułu zasiłków społecznych, również emerytury i renty. Zasiłki społeczne do PKB wskazują, że (na tle innych państw regionu) liderami wsparcia osób potrzebujących to my na pewno nie jesteśmy. Renty ograniczyliśmy niezwykle mocno. Daleko nam do sukcesu w emeryturach, ale w ciągu dwóch kadencji obecnej koalicji zrobiono naprawdę dużo. Niestety skutki zmian związanych z emeryturami są na ogół mocno opóźnione w czasie. My tymczasem stanęliśmy w obliczu dużych rocznych deficytów i zadłużenia. Trzeba było znaleźć inne rozwiązanie, które da niemal natychmiastowe skutki.

„Ma Pan jakiś pomysł jak można by było uratować OFE w jego pierwotnym kształcie w 2010 roku” .

To by wymagało mobilizacji finansów publicznych tylko pod utrzymanie ponad 20 mld zł przelewów do OFE rocznie, dość dużego wzrostu PKB (by realnie rosły wpływy budżetowe) i podniesienia progów zadłużenia. Drogę jaką wybraliśmy generalnie uważam za rozsądną i odważną. Odpowiedź brzmi NIE.

„….o przejęcie połowy emerytalnych oszczędności zgromadzonych już przez 16 milionów Polaków w OFE, a w ostatecznym rachunku – o zabranie im wszystkich pieniędzy z kont w OFE!…”

Mniej więcej tego typu wypowiedzi obrońców OFE sprowokowały mnie do wpisu (dla spokoju sumienia). Ja też nie posiadam się ze zdumienia (i zdziwienia!), po tego typu tekstach i nie wiem co mam powiedzieć. Wydawało mi się, że świat ekonomistów jest bardzo daleki – w rozumieniu zachowań i odpowiedzialności za słowo – od świata polityków i celebrytów.  A jednak…..

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Zadłużenie sektora finansów publicznych po zmianach w OFE.

Opublikowano 10 września 2014, autor: marekzelinski

W ostatnim czasie zdarzyło mi się trafić na kilka komentarzy dotyczących zadłużenia publicznego po zmianach w OFE. A dokładniej, co się zmieniło po przeniesieniu 153 mld zł z OFE do ZUS. Kilku komentatorów (w tym i ‘Doktor Zagłada’) postanowili oczywiście postraszyć obywateli. Wmawiali, że kasa (czytaj: obligacje przejęte od OFE)  została już przejedzona i cała operacja nic nie dała. Wśród zarzutów był i ten o dalszym narastaniu długu, z czym (i tylko z tym) akurat można się zgodzić.

 

Ustalmy więc fakty, by wiedzieć czym operacja przejęcia części środków OFE miała być, w czym miała pomóc (a raczej przed czym uratować) i czym być nie mogła. To pomoże zrozumieć z czym mieliśmy do czynienia.

 

W lutym tego roku do ZUS zostały przekazane aktywa o wartości ponad 153 mld zł . W większości były to obligacje, ale prawie 16 mld zł to obligacje KFD gwarantowane przez Skarb Państwa i 2 mld zł innych środków. Biorąc pod uwagę uszczuplenie aktywów OFE i inne operacje w lutym, wartość długu Skarbu Państwa spadła o ponad 130 mld zł (w pozycji rezydenci/krajowy sektor pozabankowy).

 

Praktycznie niezależnie od przyjętej definicji zadłużenia, w relacji do PKB zadłużenie spadło o ok.  7 pkt. proc. Przykładowo dług sektora instytucji państwowych i samorządowych (GG). stanowił na koniec III kw 2013 ponad 58% PKB (!). Na przełomie 2013/2014 w relacji do PKB zadłużenie zaczęło w niewielkim stopniu spadać (na koniec 2013 (57,1% PKB). Kolejne wskazanie (na koniec marca 2014) dawało już tylko 49,5%. Jak wspomniałem, to ostatnie wskazanie, to głównie efekt redukcji aktywów OFE.

Nie ma co ukrywać, że dyskusja o zmianach w OFE i wpływie OFE na finanse publiczne, zaczęła się w Polsce chyba zbyt późno. Ostry spór, który przybrał wręcz formę ideologiczną, dyskusji nie ułatwiał. Tuż po wybuchu światowego kryzysu finansowego stanęliśmy w obliczu zbyt szybko narastającego deficytu finansów publicznych. Jednym z kilku głównych powodów były przelewy do OFE, których nie sposób było zrekompensować analogiczną redukcją wydatków czy wzrostem wpływów budżetowych. Gdy spory trwały, dług (m.in. kategoria GG) zbliżał się do granic dozwolonym przez krajowe i unijne przepisy. Praktycznie już w 2012 zbyt wysokim zadłużeniem radyklanie ograniczyliśmy sobie zdolność manewru. Obniżenie zadłużenia lub zatrzymanie jego dalszego (w relacji do PKB) wzrostu stawało się koniecznością. Jakimś wyjściem mogły być zmiany w ustawie o finansach publicznych. Wbrew więc opiniom krytyków, obniżenie wartości długu dało nam spory oddech i niemały margines do  podjęcia dalszych działań. 

 

Kolejną konsekwencją zmian w OFE, które weszły w życie w tym roku, są m.in. radykalne ograniczenie przelewów do OFE oraz zmniejszenie kosztów obsługi zadłużenia.  Przypomnę, ze w 2010 przelewy do OFE sięgnęły 23 mld zł. Po ich ograniczeniu (zmiany w 2011), przelewy spadły do ponad 8 mld zł (w 2012). Po zapisach tegorocznych w okresie kwiecień-lipiec, przelewu będą 2-3 krotnie mniejsze i dodatkowo ‘rekompensowane’ ZUSowi skutkami tzw. suwaka. Dla finansów publicznych redukcja przelewów i obsługi kosztów zadłużenia, oznacza zmniejszenie kosztów bieżących o kolejne ‘duże’ kilka mld zł rocznie. Trzeba jednak uczciwie przyznać, że w większości będzie to zamiana kosztów bieżących na przyszłe. Przykładowo bieżąca kosztów zadłużenia (obligacji), zamienia się w koszty waloryzacji przeniesione na nadchodzące dekady.

 

Przelew z OFE do ZUS nie tyle więc dał ‘coś’, co dał bardzo dużo. Obniżyliśmy do w miarę bezpiecznego poziom zadłużenia i zredukowaliśmy presję na powiększanie deficytu finansów publicznych.

Pozostaje jeszcze kwestia rzekomego przejedzenia aktywów przelanych z OFE do ZUS. Przykro mówić, ale autorzy tej teorii bawią się z czytelnikami, manipulując liczbami. Na ogół jest to przyrównanie wartości deficytu budżetowego lub finansów publicznych z ostatniego okresu do wartości przeniesionych na ZUS aktywów. Tylko że jedno z drugim nie ma nic wspólnego i nikt nigdy nie mówił, że od chwili przelewu 153 mld zł na ZUS w Polsce nie będzie deficytu finansów publicznych. Po prostu prostacka żonglerka danymi na nieświadomych i żądnych podstaw do krytyki rządu obywateli, jest – delikatnie mówiąc- godna pożałowania.

 

Jedno z czym mogę się zgodzić, to zarzut dot. narastania zadłużenia po jego redukcji w lutym tego roku. Wprawdzie pięć miesięcy to zbyt krótki odcinek czasowy do analizy, ale faktycznie biorąc pod uwagę wzrost nominalny czy w relacji do PKB, wzrost długu publicznego  w okresie luty-czerwiec do najmniejszych bynajmniej nie należy.

 

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Otagowano | Dodaj komentarz

Famur SA. Moja subiektywna wycena.

Opublikowano 5 września 2014, autor: marekzelinski

Famur SA w Katowicach należy do przemysłu maszynowego. Klasyfikacja działalności gospodarczej (PKD) przypisana firmie, 2892 – produkcja maszyn dla górnictwa i do wydobywania oraz budownictwa, wydaje się dość dobrze opisywać jej faktyczny przedmiot działalności. W skład Grupy Famur wchodzi łącznie niemal dziesięć podmiotów. Przedmiot działalności spółek to produkcja, remonty, projektowanie i serwis. Dzięki temu Famur może elastycznie reagować na potrzeby odbiorców sektora wydobywczego i powiązanych. Polityka akwizycyjna to jedna z przyczyn sukcesów Famuru. Trafna polityka pozwoliła wyrosnąć firmie Famur na potężną grupę o przychodach przekraczających 1 mld złotych przy jednoczesnym utrzymaniu dobrych, czy nawet bardzo dobrych wyników finansowych. Sprzedaż produktów i usług, przeznaczona jest głównie dla krajowego przemysłu wydobywczego i firm związanych z tą branżą. Eksport ulega wahaniom i na ogół nie przekracza 20% przychodów ze sprzedaży. Główne czynniki ryzyka Grupy to silny związek z sektorem górnictwa węgla kamiennego oraz kierowanie części eksportu na rynki wschodnie (m.in. Rosja i Ukraina). Ponadto, jak w przypadku wszystkich krajowych podmiotów, pojawia się również ryzyko wynikające ze słabej koniunktury w kraju, co może mieć przełożenie na osłabienie nakładów inwestycyjnych w przedsiębiorstwach.

Przystępując do wyceny Famur SA, korzystałem z metody DCF, która z natury rzeczy wymusza pewne uproszczenia oraz przyjęcie swego rodzaju schematów (parametry finansowe, prognozy itd.). W załączonej wycenie z konieczności tych uproszczeń jest nieco więcej. M.in. brak wystarczającej wiedzy o liczbie, wartości i rozliczeniu kontraktów, wymusił prognozę danych na 2014 w oparcie o osiągane rezultaty w latach poprzednich, bieżące wyniki oraz projekcje makroekonomiczne. Ostatecznie przychody wydają się mieścić w granicach wyznaczanych przed analityków domów maklerskich. Prognoza elementów aktywów na bieżący rok ma raczej charakter ‘techniczny’ (co nie oznacza, że przypadkowy), wynikający z konieczności przyjęcia pewnych wartości na potrzeby prognozy.

Analiza firmy jest nieco utrudniona przez specyfikę branży jak i politykę firmy. Przy czym ten ostatniego argumentu, nie należy odbierać jako krytykę firmy. Mam  tu na myśli m.in. politykę akwizycyjną firmy czy zapowiadany w przeszłości skup akcji. Ma to swoje przeniesienie m.in. na relatywnie znaczny udział pozycji ‘inwestycje krótkoterminowe’ w aktywach podmiotu. Famur utrzymywał do tej pory (mowa o wynikach za lata 2008-2013) bardzo korzystne wyniki finansowe (np. wsk. rentowności obrotu, struktury kapitału), co świadczy o potencjale firmy.

Przyjęte założenia (parametry) w niektórych przypadkach mają cechy liniowy. Oparcie się na danych historycznych jest raczej utrudnione, ponieważ ze względu na specyfikę podmiotu, niektóre wskaźniki ulegały istotnej zmienności (np. cykle). Stąd wyciąganie wniosków co do trendów dla wybranych wskaźników byłoby obarczone dużym błędem i w niektórych przypadkach krzywdzące dla firmy (a dokładniej: wyceny). Generalnie przyjąłem od 2015 ostrożną dynamikę wzrostu przychodów i pogorszenie wyniku na sprzedaży (przy wzroście PKB 2%-3%). Ebidta/przychody z 33% w 2013 do 14% za dziesięć lat.

Można więc powiedzieć, że jest to wycena dość ostrożna. W efekcie otrzymałem wynik 3,6 za akcję. Stąd wniosek, że obecna wycena Famur SA (3,5 za akcję) wynika z ostrożnej wyceny ze względu na ryzyka otoczenia gospodarczego i świadomość, że utrzymywanie wyjątkowo dobrych wyników w przyszłości może być utrudnione. Symulacja bardziej pesymistycznego wariantu sprowadzała cenę akcji do przedziału 2,5-3,0. A co przy wariancie optymistycznym? Cena powraca do 5,3 za akcje, czyli poziomu sprzed roku. Podsumowując, Famur SA to firma interesująca dla inwestora (już na obecnym poziomie) i na pewno warto się jej przyglądać.

Zaszufladkowano do kategorii Wycena i analiza przedsiębiorstw; analizy branżowe | Otagowano | Dodaj komentarz

Wyniki PKB po II kw. Co z nich można wyczytać.

Opublikowano 1 września 2014, autor: marekzelinski

Analizując najnowsze wyniki PKB (za II kw 2014) trudno o jednoznaczne wznioski. Odnoszę wrażenie, że więcej informacji o stanie gospodarki dały mi wyniki przedsiębiorstw niż PKB. Nie ma w danych GUS wprawdzie fajerwerków, ale i brak poważniejszych zagrożeń.

PKB w relacji yoy w II wzrosło o 3,2%, co moim zdaniem należy określić jako wynik dobry, jeżeli brać pod uwagę brak poprawy w UE. Korekty wzrostu gospodarczego do 1% w UE i konsekwencje politycznego konfliktu w Rosją, mogą prowadzić do wniosku iż 3% wzrost PKB w 2014 w Polsce, to satysfakcjonujący wynik.

Wyniki PKB potwierdzają wcześniejsze zapowiedzi co do zmian czynników ciągnących polską gospodarkę. Powoli spada znaczenie wymiany gospodarczej w napędzaniu PKB. Jeszcze w połowie ubiegłego roku, wymiana handlowa odpowiadała przejściowo w 70% za utrzymanie wzrostu gospodarczego. Obecnie znacznie tego czynnika spadło do 28% i najprawdopodobniej nadal będzie maleć.

Zgodnie z oczekiwaniami rośnie znaczenie spożycia indywidulanego. Generalnie ten czynnik odpowiada za ok. 60% PKB, ale przez cały ubiegły rok jego znaczenie w przyroście PKB spadło do 35%. Poprawa (powolna) zatrudnienia i poziomu wynagrodzeń zaczęła się w tym roku przekładać na poprawę popytu generowanego przez gospodarstwa domowe. Po II kw udział spożycia indywidulanego we wzroście PKB sięgnął już 45% i będzie rosnąć nadal.

W końcu do wzrostu PKB zaczęły się przyczyniać inwestycje (nakłady brutto na środki trwałe). Inwestycje wzrosły (ypy) w II kw aż i tylko o 8,4%. Aż,  jak wspomniałem, zaczęły się przyczyniać do przyrostu PKB. Tylko, bo dynamika inwestycji nie przekroczyła wskazania z I kw (10,7%). W efekcie udział nakładów w PKB (dla wartości rocznej) utrzymuje się na poziomie 18,5%. Na tle krajów UE jest to obecnie całkiem przyzwoita wartość, ale zbyt mała by myśleć o poważniejszym skoku gospodarczym.  

Ostatnim czynnikiem, który przyczynił się do wzrostu PKB był przyrost rzeczowych środków obrotowych. Wpływ na wzrost PKB po II kw był wprawdzie marginalny (prawie 2%), ale po trzecim kwartale udział środków obrotowych w strukturze wzrostu PKB powinien przekroczyć 10%.  Ten komponent wzrostu PKB wzbudza nieco kontrowersji jeśli chodzi o interpretacje. Wzrost śr. obrotowych postrzegany jest generalnie jako zapowiedź wzrostu gospodarczego. Tylko, że obecnie część zwolenników tej teorii traktuje wzrost tej wielkości jako falstart, biorąc pod uwagę fakt iż silniejsze przyspieszenie gospodarcze (powyżej obecnego) prawdopodobnie nam nie grozi w krótkim okresie. Wydaje mi się, że jest to potwierdzenie iż polska gospodarka chce jednak utrzymywać tak silne tempo wzrostu jak to tylko jest możliwe w obecnych gospodarczych i politycznych uwarunkowaniach.

Dane PKB za II kw potwierdzają, że zgodnie z zapowiedziami zmienia się powoli struktura czynników napędzających wzrost PKB. Powoli zwiększa się rola popytu generowanego przez gospodarstwa domowe i nakłady inwestycyjne. Zwiększa się więc rola popytu krajowego. Tempo PKB w najbliższej przyszłości zależeć będzie od sytuacji polityczno-gospodarczej poza naszymi granicami oraz (a nawet najbardziej) przekonania gospodarstw domowych i przedsiębiorstw o trwałości wzrostu gospodarczego.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz