Sektor prywatny powoli przystępuje do inwestycji.

Opublikowano 27 lutego 2011, autor: marekzelinski

Wynik produkcji budowlano-montażowej w styczniu (11,2% yoy) potwierdza, że budownictwo jest w niezłej kondycji.  Oczywiście trzeba pamiętać, że najnowszy wynik odnosi się do słabego okresu dla budownictwa. W odniesieniu do rezultatów sprzed dwóch i trzech lat, oraz po ujęciu zmian cen, można  powiedzieć, że wyniki zimowe są niemal identyczne jak we wziętych do porównań okresach.

Warto przyjrzeć się jak zmieniała się sytuacja w poszczególnych segmentach budownictwa. Wyniki za IV kw 2010 r. potwierdzają, że budownictwo mieszkaniowe przerywa złą passę. Nie jest to zaskoczenie, ponieważ już wyniki mieszkań na budowę których otrzymano pozwolenia na budowę i budów rozpoczętych zapowiadały poprawę w statystyce wartości prac. W IV kw 2010 r. wartość prac w segmencie budynków mieszkalnych wzrosła o 2%. Niby mało, ale porównanie z wartością prac w okresach wcześniejszych wskazuje, że z całą pewnością możemy mówić o przełamanie złej koniunktury w budownictwie mieszkaniowym. To przede wszystkim zasługa budownictwa wielorodzinnego, którego wartość wzrosła w IV kw 2010 o 6% w porównaniu z IV kw 2009 r. jako zapowiedź przyzwoitego wyniku w tym roku, można podać że w IV kw 2010 aż o 39% wzrosła liczba mieszkań, na budowę których uzyskano zezwolenie (mieszkania wielorodzinne przeznaczone na sprzedaż, tzw. deweloperskie).

Wartość prac budowlano-montażowych w grupie „budynki niemieszkalne” w IV kw wzrosła o 10% yoy. W połowie na wynik zapracował sektor rządowy i samorządowy. Ktoś złośliwy mógłby powiedzieć, że to efekt inwestycji przeprowadzonych dla zyskania popularności w okresie wyborów samorządowych. Częściowo może to być prawdą. Jednak w tej grupie mamy do czynienia z dużą dynamiką wzrostu prac od wielu kwartałów. Tłumaczenie wyborami samorządowymi może więc być tylko częściowym wytłumaczeniem prac budowlano-montażowych. Ponad 60% prac w budynkach niemieszkalnych przypada na obiekty wznoszone przez sektor prywatny. Mowa o obiektach biurowych, handlowo-usługowych, przemysłowych i magazynowych. Wyniki IV kw 2010 wskazują jedynie wzrost o przeciętnie kilka procent yoy w poszczególnych grupach. Najważniejsze że wzrost jest, bo i tak nikt nie oczekiwał wielkiego skoku dynamiki. Moim zdaniem to jednak z najważniejszych wiadomości – obok budownictwa mieszkaniowego – jaka wynika z analizy wyników budownictwa za ostatni kwartał minionego roku. Mamy potwierdzenie, że sektor prywatny powoli przystępuje do inwestycji. To dobry prognostyk dla całej gospodarki na ten rok.

Nadal niezastąpiona okazała się grupa „inżynieria lądowa i wodna”. I to nie tylko ze względu na udział w budownictwie – 59%. Ta grupa budownictwa odpowiada aż w 85% za wzrost w ubiegłym roku. Liderem jest tu budownictwo drogowe.

W sumie jest nieźle. Wartość prac budowlano-montażowych w ubiegłym roku wzrosła o 4% w porównaniu z 2009 r. W roku bieżącym nie powinno być większych problemów z osiągnięciem wzrostu dwa razy szybszego i przy większym udziale sektora prywatnego.

Zaszufladkowano do kategorii Wycena i analiza przedsiębiorstw; analizy branżowe | Dodaj komentarz

Być może powiedziano już wszystko

Opublikowano 20 lutego 2011, autor: marekzelinski

Być może powiedziano już wszystko

Czy dyskusja o zmniejszeniu składek do OFE dobiega już końca? Być może. Z każdym kolejnym tekstem, widać że wyczerpują się argumenty, racje i zarzuty, w tym i te na tle emocjonalnym. A czy wiemy już wszystko, co powinniśmy wiedzieć? Niekoniecznie.  I mimo iż wyda się to kontrowersyjne, to muszę powiedzieć że to raczej krytycy propozycji rządowych wykazali się małą elastycznością i zrozumieniem problemu przed jakim stanęliśmy. Bo wbrew pozorom, problem nie ogranicza się do popularności PO i PSL w sondażach.

To co mnie najbardziej dziwi w tej dyskusji, to fakt iż chyba nie udało się przekazać czytelnikom, że dyskusja o wielkości składki na OFE jest jakby drugorzędnym tematem w kontekście szukania sposobów walki z deficytem finansów publicznych i jego konsekwencją w postaci rosnącego długu. Stąd nie rozumiem, po co przeciwnicy zmian protestują w tak wysokiej tonacji, która ma niewiele wspólnego w meritum sporu. Wydawałoby się wręcz, że w obecnych okolicznościach makroekonomicznych, wskazanie wariantu kompromisowego nie powinno być problemem. A jednak.. Górę wzięły emocje i chęć prowadzenie sporu jako sztuki dla sztuki.

 

Rządowi można być może wiele zarzucić, ale nie to że ostatecznie postawił problem pod osąd opinii publicznej. Czy to tylko prosta kalkulacja polityczna zasugerowała, że łatwiej ograniczyć przepływy do OFE niż redukować wydatki? Może tak może nie. Nawet jeżeli, to kalkulacja zawiodła, bo reforma OFE musiała wywołać spory zgiełk medialny. Reakcje części środowisk ekonomistów i mediów była być może do przewidzenia. Ostatecznie PO straciła kilka pkt. procentowych w sondażach, ponieważ w mediach rozpętało się piekło pod tytułem „PO reformuje kosztem emerytów”, czytaj: „Tusk zabrał ludziom pieniądze”.

W całym sporze, to bardziej przeciwnicy pomysłów rządu mieli problem w prowadzeniem sporu na poziomie merytorycznym w rozumieniu zbilansowania wad i zalet rządowego pomysłu. Uważam, że warto pochylić głowę przed duża dozą kultury z jaką przedstawili swoje racje Michał Boni, Jan Krzysztof Bielecki czy Bogusław Grabowski. W ich wypowiedziach dominowało szukanie rozwiązania i przekonywanie do niego. Starali się unikać szukania winnych i oskarżeń pod adresem ekonomistów o innych poglądach. Nieco gorzej wypada minister finansów. To zależy jednak od tego kto czego szuka w cudzej wypowiedzi. Ja szukałem istoty problemu, a inni „smaczków” w cudzej wypowiedzi. Przyznaje, że minister miał nieco niefortunnych wypowiedzi, a jego sposób formułowania myśli (np. ostatni artykuł w Gazecie Wyborczej) czy przekonywania do własnych racji, może być faktycznie trudny w odbiorze.

W moim przekonaniu gorzej jednak zaprezentowała się strona ekonomistów broniących obecnych rozwiązań. O ile sporo miejsca ekonomiści poświęcali argumentacji ekonomicznej, to na ogół świadomie okrawano ją z całokształtu kontekstu makroekonomicznego, obecnej sytuacji a nawet w indywidualnym wydaniu podatnika, który przysłuchiwał się dyskusji. Oponenci mogli stworzyć wrażenie lepiej przygotowanych merytorycznie do dyskusji. Opinii społecznej umykało jednak, że dominująca część prezentowanych argumentów by zwykłą akademicką dyskusją. Przykładem jest chociażby L.Balcerowicz twierdzący że II filar w obecnej postaci, a więc w postaci długu (ograniczę się tu do części lokowanej w obligacje), jest lepszy bo ujawnia dług wobec emerytów i działa proefektywnościowo na finanse publiczne. Janusz Jankowiak dodał, że lepszy jest dług, bo to jest mierzalny i wycenialny, niż przepływ w ZUSie. Szkoda tylko, że obydwaj panowie starali się nie zwracać czytelnikom uwagi na to, że tylko po to by II filar (w części obligacyjnej) spełniał te teoretyczne wizje, podatnik jest dodatkowo obciążany. O czym zresztą większość Polaków nie wie. Przed manipulacją nie uchronił się (a może i nie chciał) prof. Gomułka (Gazeta Wyborcza  9 lutego 2011). W celu obalenia rządowej wersji wyliczania stopy zwrotu z ZUSowskiego II filara, założył inflację na poziomie 4% przez 20-30 lat od wejścia do strefy euro. Teoretycznie jest to możliwe, ale co najwyżej w bardzo pesymistycznym wariancie.

Ostatnim zdaniem poruszyłem kolejny problem: ściganie się, które rozwiązanie da wyższą stopę zwrotu – obligacje w II filarze czy II filar waloryzowany w ZUS wg ustalonego algorytmu. Na miejscu rządu nie usiłowałbym wmawiać że jego rozwiązanie jest lepsze, bo to dyskusyjna teza. Ale na miejscu przeciwników zmian przypomniałbym Polakom, że odsetki od obligacji w II filarze wypłacają sobie sami, bo budżet i zobowiązania Skarbu Państwa to nasze pieniądze.

W dyskusji pojawiał się zarzut pod adresem ekonomistów broniących pomysłów rządu, skąd tak nagle to zwątpienie w przyjęte przed laty rozwiązanie budowy II filaru. Nie ma co ukrywać, że analiza wydatków publicznych sprowadziła uwagę na przelewy do OFE dopiero niedawno. To nic odkrywczego. Długie lata to była jedna z ekonomicznych świętości, której nie wypadało poruszać. Przyjęte w Polsce rozwiązanie budowy II filaru jest dość kosztowne (roczne przelewy), bo oznacza finansowanie dwóch systemów: starego i budowanie odseparowanego od ZUS nowego systemu. Póki przelewy były małe, a potem była dobra koniunktura gospodarcza, to problemu nie było. Obecnie problem jest i zamiast podjąć go z otwartą przyłbicą, oponenci chowają się wchodząc w akademickie i spory udając że nie ma problemu redukcji wydatków, tylko jest problem polityków obecnego rządu.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

Wpływ tempa PKB na stopę bezrobocia. Prognoza stopy bezrobocia na koniec 2011 r.

Opublikowano 6 lutego 2011, autor: marekzelinski

Ministerstwo Pracy i Polityki Społecznej podało, że wg wstępnych szacunków stopa bezrobocia w styczniu sięgnęła 13,1%. Oznacza to niemal 2,1 mln bezrobotnych. Dane styczniowo nie mogą być oczywiście zaskoczeniem, ponieważ już wynik z grudnia 2010 był pierwszym sygnałem, że obniżanie stopy bezrobocia pójdzie nam opornie w najbliższych kwartałach. Generalnie nadal mamy trend wzrostu stopy bezrobocia, ale uległ już w zimie niemal zatrzymaniu. Liczba bezrobotnych w grudniu i styczniu jest większa o ponad 2% w porównaniu z analogicznym okresem sprzed roku.

Jest to dobry moment by przypomnieć jedną cech naszej gospodarki, która – jak się wydaje – nie uległa istotnego zmniejszeniu w porównaniu z latami wcześniejszymi. Otóż dopiero przy tempie wzrostu powyżej 4% PKB i dobrych perspektywach, bezrobocie zaczyna spadać. To stawia pytanie o perspektywy liczby bezrobotnych w najbliższych kwartałach w kontekście prognoz gospodarczych dla Polski, z których średnia daje niemal 4% wzrostu PKB na 2011 r. Dla krajów rozwiniętych to wartość godna pozazdroszczenia, ale dla nas – w kontekście bezrobocia (i nie tylko!) – nie jest to wartość zachwycająca.

Analiza zależności stopy bezrobocia od tempa wzrostu gospodarczego w polskich warunkach nie jest zajęciem łatwym. Pierwszym problemem jest już czas jaki należy (można) brać pod uwagę. W realiach kraju rozwijającego się i przechodzącego z gospodarki niemal socjalistycznej na wolnorynkową, każde kolejne kilka lat to nowe realia gospodarcze, które powodują że porównywanie – przykładowo – II poł. lat 90 tych z obecnym okresem – zawiera w sobie ryzyko znacznego błędu. Potem było wejście do UE, co dało pozytywne skutki w postaci wzrostu eksportu i otwierania rynków pracy dla Polaków. Kolejnym problemem jest w ogóle sposób liczenia stopy bezrobocia.

Korzystna koniunktura w połowie lat 90-tych spowodowała spadek stopy bezrobocia z 17% do 10,6% w ciągu niecałych 4 lat. Kolejny okres to koniec lat 90-tych do I połowy 2004 r. Aż do 2002 to czas stałego pogarszania się koniunktury, na krótko przerwany gospodarczym ożywienie w 2000 r. W zasadzie był to na tyle krótkotrwały impuls gospodarczy, że pozostał niemal bez wpływu na stopę bezrobocia. Stopa bezrobocia sięgnęła na przełomie 2003 i 2004 r. poziomu 20%. Poprawę koniunktury jaką była już ewidentnie widać w 2003 r. z pewnym opóźnieniem przyczyniła się do zmiany trendu. Dopiero w II poł. 2004 r. bezrobocie zaczęło spadać. Były dwa główne powody: wzrost zatrudnienia i szukanie pracy przez Polaków w krajach UE. W ciągu kolejnych czterech lat, stopa bezrobocia spadła ze wspomnianego poziomu 20%, do niemal 9%. O ponad połowę! Uwagę zwracają dwa czynniki gospodarcze, ważne w prognozowaniu bezrobocia. Wzrost gospodarczy powyżej 4% i czas trwania okresu dynamicznego wzrostu. W latach 2006-2008, tempo PKB utrzymywało się na poziomie ok. 6%, co korzystnie wpłynęło na postrzeganie przyszłości przez przedsiębiorstwa. I to właśnie na ten okres przypada 60% spadku bezrobotnych. Światowy kryzys gospodarczy przyszedł w chwili kiedy stopa bezrobocia była na rekordowo niskim poziomie, czyli 9%.

W ciągu pierwszych dwunastu miesięcy od jesieni 2008 r., liczba bezrobotnych wzrosła aż o 28%, co jest wynikiem niemal identycznym jak na koniec XX wieku. Tak wiec mimo dość różnych uwarunkowań makroekonomicznych, gospodarka w pierwszym odruchu dostosowawczym do nowych (gorszych) warunków reaguje wzrostem liczby bezrobotnych o ¼. Nową jakością jest odmienna reakcja w ciągu kolejnych dwunastu miesięcy. Ponad dziesięć lat temu w drugim roku liczba bezrobotnych wzrosła o 16%, a obecnie już tylko o 5%. Pomogło to, że sam kryzys światowy nie okazał się tak dotkliwy jak przypuszczano, a Polsce udało się przejść suchą nogą (nie licząc skutków w postaci deficytu finansów publicznych). Czynników dzięki którym udało się nam zatrzymać wzrost bezrobocia jest pewnie kilka. Ja chciałbym zwrócić uwagę, że nastąpiła zmiana w podejściu samych podmiotów gospodarczych do zatrudnionych. Z jednej strony przerosty zatrudnienia nie były tak duże jak ponad dziesięć lat temu, a z drugiej doświadczenia z I poł. ubiegłej dekady, każą pamiętać że nawet jeśli łatwo jest zwolnić pracowników, to nie tak łatwo jest szybko pozyskać doświadczoną kadrę.

Szybki powrót na ścieżkę wzrostu w Polsce zapobiegł pogorszeniu się nastrojów wśród przedsiębiorców. Podtrzymują go prognozy, które wskazują że w średnim terminie Polska nie powinna mieć problemu z utrzymaniem tempa PKB 3,5%-4% rocznie. Jak wyżej wskazałem, nie jest to tempo szokujące jak na kraj rozwijający się i z ambicjami, ale na tyle duże by względnie bezpiecznie postrzegać przyszłość. Analiza reakcji bezrobocia na zmiany i tempo PKB w Polsce wskazuje, że graniczne tempo PKB kiedy stopa bezrobocia spada, a dokładnie: bardzo powoli się obniża. Wierzę, że obecny rok pozwoli potwierdzić że graniczny poziom PKB to 3,5%, a w średniej perspektywie będziemy mogli mówić o 3%. W duża dozą prawdopodobieństwa można powiedzieć, że w roku bieżącym stopa bezrobocia spadnie z 12,1% w XII 2010 r. do przedziału 10%-11% w XII 2011 r.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Ocena dyskusji o OFE i finansach publicznych

Opublikowano 30 stycznia 2011, autor: marekzelinski

Dołączam do grupy zadowolonych z tego, że w Polsce można dyskutować o faktycznych problemach. Mowa o dyskusji o OFE jaka rozgorzała pomiędzy przedstawicielami rządu a środowiskiem ekonomistów. Zgadzam się również z tym, że  klasa polityczna (głównie chodzi o ugrupowania opozycyjne) nie potrafi i nie ma ochoty podjąć tematu: reforma systemu emerytalnego w kontekście finansów publicznych. Jest to tym ciekawsze, że dyskusja nad OFE wcale nie musiała być polem do demonstrowania odmienność i opozycyjności wobec rządu. No ale takie to już są realia polityki. Mówi się trudno.

Wyrażając zadowolenie nad sporem rząd – ekonomiści, nie zamierzam jednak popadać w zachwyt. Powodem jest podział wśród dyskutantów, tonacja i poziom merytoryczny. Mogło być lepiej. Miałem nadzieję, że nieco inaczej będzie wyglądał podział wśród ekonomistów. Dyskusja odbywa się pomiędzy grupą ekonomistów reprezentujących rząd, czyli minister finansów i doradcy ekonomiczni a ekonomistami reprezentujących inne instytucje. W tej drugiej grupie najbardziej znaną postacią jest Leszek Balcerowicz, który – w przenośni – rzucił wręcz wyzwanie rządowi.

Taki podział wśród polemistów jest bardzo mylący dla obserwatorów (tzw. szarych obywateli), którzy mają niewielką (lub żadną) wiedzę o systemie emerytalnym i prawdopodobnie zupełnie nie rozumieją o co toczony jest spór. Wpływ przelewów na OFE na deficyt finansów publicznych i zadłużenie Polski, nie da się tylko sprowadzić do zarzutu że rząd, zamiast obniżać wydatki itd., chwyta się pieniędzy emerytów. To poważne uproszczenie w obecnych realiach makroekonomicznych. Zrozumienia nie ułatwiają media, które na siłę prezentują spór jako polemikę z niedobrym rządem, używając do tego wytartych schematów, jak: zły ZUS, rząd sięgający po pieniądze emerytów, brak reform, niezależni ekonomiści kontra rząd, itd.

O działaniach rządu w kontekście deficytu finansów publicznych już pisałem, więc tym razem skupię uwagę na adwersarzach. W postawie ekonomistów opozycyjnych, uderza bardzo silna niechęć do rzetelnego przedstawienia wpływu reformy emerytalnej na sytuację finansów publicznych. Przyjęty w Polsce wariant budowy II filaru jest niezwykle ambitny, o czym często się zapomina. Z perspektywy czasu widać, że nie radzimy sobie z finansowaniem wyrwy w finansach jaką powodują rosnące na przestrzeni lat coroczne przelewy do OFE. Obrona II filaru w polskiej wydaniu jak niepodległości nie ma sensu i tylko utrudnia dyskusję. Przyjęte w Polsce rozwiązanie nie jest jedynym z możliwych, o czym należy poinformować Polaków. Ponadto ekonomiści uparli się, że uniemożliwiając dyskusję o zmianach II filaru, narzucą opinii publicznej poczucie że problemem jest rząd i jego decyzyjna niemoc. To poważne uproszczenie i manipulacja, na którą znaczna część mediów daje się nabrać. Kolejnym zarzutem jaki stawiam jest sugerowanie przez ekonomistów, że finansowanie II filaru a bieżąca sytuacja budżetowa, to dwa odrębne dla obywatela problemy. Otóż nie. Wyobraźmy sobie rodziną 2+2 (rodzice i dwoje dzieci). Wyzwaniem stojącym przed nami jest obniżenie deficytu finansów publicznych. Z punktu widzenia tejże rodziny mamy do wyboru rezygnację z części ulg podatkowych i ograniczenie zasiłku chorobowego do 60% (to z gamy pomysłów niektórych ekonomistów) lub przeniesienie części II filaru do ZUS. Nie zamierzam bronić rządu, bo nie popieram części jego działań, ale unikanie tego typu zestawień przez adwersarzy, oceniam jako nieeleganckie zachowanie wobec opinii publicznej. Warto pamiętać, że OFE część rodków inwestują w obligacje polskiego rządu, co poza wyodrębnieniem środków poza ZUS, nie daje specjalnie nowej jakości. Zupełnie niepotrzebnie ukrywa się przed opinią publiczną że budowa II filaru też kosztuje. Tak naprawdę zmiana w II filarze, zaproponowana przez rząd, w przeważającej części dotyczy tego by część środków i tak lokowana przez OFE w obligacjach, znalazła się na wyodrębnionym koncie w ZUS. Ryzyko tego, że państwo nie wypłaci mi emerytury z tej części jest praktycznie takie samo jak to, że państwo nie wykupi obligacji w których OFE lokuje otrzymywaną moją część składki.

Niepokoi mnie to, że niektórzy z adwersarzy w polemice z rządem sięgają po takie chwyty jak straszenie Polaków ZUSem. To wytarty i nieelegancki argument. Swego rodzaju niskiej jakości PR. Tym bardziej przykre, że część z polemistów piastowała poważne funkcje w administracji państwowej lub banku centralnym. Tej manierze sugerowania, że ZUS i administrowane przez tą instytucję pieniądze są jakimś dziwnym bytem oddaje się nawet Leszek Balcerowicz. W jego ostatniej publikacji w Gazecie Wyborczej, obecna składka nazywana jest przymusową płatnością, podatkiem (w materiałach FOR, „pseudoskładką”) bez związku z wysokością emerytury.

Jak wcześniej zaznaczyłem, jakość dyskusji jest niebotycznie wyższa od dyskusji w gronie polityków. Ideał to to jednak nie jest (adwersarze często nie przebierają w słowach i dość śmiało korzystają wykorzystują społeczne lęki i negatywną opinie o ZUS). Odczuli to zarówno członkowie rządu, jak i jego doradcy: Jan Bielecki czy Bogusław Grabowski. Ostatnio na celowniku jest ten ostatni. Czytałem niedawno tekst Janusza Jankowiaka będący polemiką z tekstem B.Grabowskiego. Więcej tam było żalów i uszczypliwości pod dresem B.Grabowskiego niż polemiki na argumenty. Taka to jest dyskusja.

Swoją drogą pozwolę sobie na mały prztyczek pod adresem obecnych adwersarzy rządu. Odwagę jaką teraz demonstrują, trudno było dostrzec w dyskusjach o działaniach OFE. W dyskusji o prowizjach, konkurencji między OFE, czy tolerowaniu przez władze OFE nieuczciwych akwizytorów (masowe przechodzenia klientów z lepszych OFE do gorszych), reklamach obiecujących dostatnie życie na emeryturze, itd. Te problemy podjęły dopiero media i niektórzy politycy.

W całym tym zgiełku najbardziej żal mi obserwatorów sporu, którzy próbują coś zrozumieć i zająć stanowisko. Szkoda, bo budowa II filaru i szukanie sposobów na obniżenie deficytu finansów publicznych i zadłużenia, to temat na debatę o znacznych walorach edukacyjnych dla ekonomistów i obserwatorów dyskusji. Niestety wsłuchiwanie się w słowa adwersarzy rządu ma w sobie tyle wartości edukacyjnej co i dezinformacji. Zdaje sobie sprawę, że propozycje rządu i okoliczności w jakich zaproponowano zmiany budzą nieufność, ale nie zwalnia to pozostałych ekonomistów z rzetelnej oceny przyjętych w Polsce rozwiązań emerytalnych.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Kredyty mieszkaniowe w walutach. Opłacalność.

Opublikowano 24 stycznia 2011, autor: marekzelinski

Ponad 2,5 roku temu pisałem o kredytach hipotecznych w kontekście oceny korzyści jakie daje wybór waluty. Link do tego artykułu znajduje się pod wpisem. W bieżącym wpisie chciałbym powrócić do tematu. Z perspektywy czasu widać, że kredyt walutowy okazał się korzystniejszy, co nie powinno wywoływać oczywiście zdziwienia. Wskazywałem wtedy, że korzyść nie powinna przekroczyć 10%. Tymczasem w analizowanym okresie średnia rata kredytu walutowego okazała się mniejsza o kilkanaście procent od kredytu w złotych. Moja ocena z 2008 roku dotyczyła  dłuższego okresu, a dokładniej przypadku gdyby wziąć kredyt wtedy na ponad 20 lat. To, że kredyty walutowe okazały się tańsze w obsłudze wynikało z dalszego (krótkotrwałego) dalszego wzmocnienia naszej waluty w 2008 r., a potem z niezwykle niskich stóp procentowych krajów pochodzenia walut, co trwa do dzisiaj.

Warto podkreślić, że ogromne osłabienie złotego, jakie zaczęło się kilka miesięcy po napisaniu artykułu, wcale nie przyniosło takich katastrofalnych skutków dla spłacających kredyty jak się pozornie wydaje. Gdyby ktoś nic nie wiedział o kryzysie jakiego doświadczyliśmy na rynku finansowym, a tylko spojrzał na wysokość raty w przeliczeniu na złote, to mógłby sobie nawet nie uświadomić skali kryzysu. Wraz z osłabienie złotego, spadały drastycznie stopy procentowe krajów pochodzenia walut. Kiedy pisałem artykuł, LIBOR dla 1M eur i 1M chf, były na poziomach, odpowiednio: 4,4% i 2,5%. Tymczasem w lutym 2009 r., kiedy złoty bił rekordy osłabienia, było już 1,6% i 0,3%. Dzięki temu osłabienie złotego było – czasami z nawiązką – równoważone spadkiem oprocentowania. Dzięki temu też, nawet osoby, które brały kredyt walutowy w I poł. 2008 r. niemal nie odczuły skutków kryzysu. Wyjątkiem jest kredyt w euro, ale to był margines rynku w kredytach nowo udzielanych. W I poł. 2008 niezwykle popularny był kredyt w chf. Skutki kryzysu, dla biorących wtedy kredyt w chf, to był przejściowy wzrost raty o 100 do maks. 300 zł w zależności od kwoty kredytu.

Tym razem, przystępując do oceny korzyści wynikających z wyboru innej waluty niż złoty, przyjąłem, że przedmiotem oceny będzie kredyt wzięty w przełomie 2002 i 2003 r.  w kwocie 250 tys. zł i na 30 lat. Minęło więc osiem lat. W tym czasie przeżyliśmy boom kredytowy (kredyty mieszkaniowe), znaczna wahania krajowej waluty i stóp procentowych krajowych i zagranicznych oraz przeżyliśmy kryzys gospodarczy na świecie (na szczęście krótki). Rozważania ograniczę do trzech walut: złotego, euro i chf’a. Udział usd w kredytach mieszkaniowych był i pozostaje marginalny. Z konieczności przyjąłem uproszczone założenia dot. spreadu walutowego i marży. Spread dałem 5,5% i założyłem 1,5% marży dla kredytu złotowego i po 2,5% dla kredytów walutowych. To oczywiście spore uproszczenia. Brak jest wiarygodnych danych historycznych dla całego okresu, a ponadto świadomie przeważyłem udział czynników które kształtują koszt kredytu  w ostatnich kilku kwartałach. Nie chodzi tu jednak o laboratoryjną dokładność.

W takich warunkach, kredyt w złotowych okazał się najdroższy w obsłudze. Kredyt w chf okazał się w analizowanym okresie o dwadzieścia kilka procent tańszy, a kredyt w euro o ok. 10%. W chf widać trend spadku opłacalności w porównaniu z kredytem w złotych. W przypadku kredytu w euro, trudno mówić o konkretnym trendzie. Doszukiwanie się trendu w zmianach opłacalności nie wydaje się mieć zresztą większego  sensu. O ile można makroekonomicznie bez problemu uzasadnić dlaczego kredyty w walutach są (powinny być) bardziej opłacalne od kredytu w walucie krajowej (mowa o kraju goniących kraje rozwinięte), to gorzej jest ze wskazaniem tej najlepszej waluty. Wybór konkretnej waluty wymaga wiedzy makroekonomicznej i danych, które pozwolą na ocenę stanu gospodarki światowej i poszczególnych krajów czy obszarów (np. UE). W dalszej kolejności trzeba to przełożyć na stopy procentowe i kursy walutowe. Wszelkie długoterminowe prognozy obarczone są z natury rzeczy ogromnym błędem. Na ogół jednak wybór nie jest taki trudny, bo opieramy się na tym co udostępniają banki i na doświadczeniach znajomych. Obecnie mamy praktycznie do wyboru kredyt w złotych lub w euro. Zmiana polityki banków, ryzyko walutowe, wskazania KNFu oraz problemy z pozyskaniem niektórych walut w okresie kryzysu, spowodowały drastyczną zmianę oferty. W ubiegłym roku ponad 70% nowych kredytów mieszkaniowych, udzielono w złotych. W pozostałej części dominowało euro. Kredyty w chf to ok. 4% kredytów nowo udzielonych w ubiegłym roku.

Obecnie więc wiemy, że kredyt walutowy jest generalnie nadal opłacalny. Podtrzymuję, że przeciętnie i w całym okresie trwania, kredyt walutowy powinien być tańszy w obsłudze kilka-, maks. kilkanaście procent. Przy czym w drugim przypadku, będzie można mówić o dużym szczęściu. Obecnie mamy okres w którym wzięcie kredytu walutowego obarczone jest relatywnie niewielkim ryzykiem w rozumieniu momentu wzięcia kredytu. Złoty jest w paśmie poprawnej wyceny, a na rynku mieszkaniowym praktycznie zakończyliśmy korektę cen.

http://opinieekonomiczne.blox.pl/2008/05/W-jakiej-walucie-brac-kredyt-i-jaka-byla.html

 

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

TFI w 2010 r.

Opublikowano 16 stycznia 2011, autor: marekzelinski

Rok 2010 był w sumie udany dla funduszy inwestycyjnych. Jako udany mogą go również traktować klienci funduszy. Nie był to rok zaskakujący, przełamujący trendy, ale pewnie dlatego że nie mógł być. W 2010 r. TFI zwiększyły swoje aktywa z 93,2 mld zł do 115,6 mld zł. Aktywa wzrosły więc o 22,2 mld zł, czyli wartość nieco większą niż w 2009 r. W ujęciu dynamiki aktywa TFI zwiększyły się o 24%. Na wskazany wyżej nominalny przyrost aktywów, około połowy wynika z przyrostu wartości jednostek. Inaczej mówiąc, na 22,2 mld zł przyrostu aktywów, ponad 10 mld to wynik przewagi wpłat na wypłatami.

Na uwagę zasługuje fakt, że 2010 to pierwszy rok po kryzysie w 2008, i każdego miesiąca saldo wpłat było dodatnie (no, może poza drobnym wahnięciem w VI). Dokładniejsze spojrzenie na czynniki wzrostu aktywów TFI, zmniejsza nieco satysfakcję z wyniku. Niestety miniony rok nie był rokiem napływu pieniędzy do funduszy akcyjnych. Dodatnie saldo wpłat i wypłat było poniżej 0,3 mld zł. (okres I-XI).  To oznacza, że fundusze akcyjne, które stanowiły w XII 27% aktywów, wzrosły  wprawdzie o 18% w ciągu roku, ale praktycznie tylko z powodu wzrostu indeksów giełdowych. Skala wzrostów odpowiada wzrostowi indeksów na krajowym rynku. Brak napływu nowych środków to prawdopodobnie efekt wiszącego and rynkiem ryzyka korekty ale i chyba słabej determinacji funduszy do pozyskania masowe klienta. W 2010 poziomy indeksów, na przykład, krajowych giełdowych były na poziomie równowagi, co powinno skłonić do inwestowania w akcje w dłuższej perspektywie. Mieliśmy więc do czynienia z pewną ostrożnością inwestorów wynikającą z obawy o trwałość zarysowujących się trendów gospodarczych. Nie zachęciły klientów nawet wyniki niektórych funduszy akcyjnych. Były i takie, które roczną stopą zwrotu przekraczały 30%.

W funduszach mieszanych była stagnacja. Po jedenastu miesiącach ubiegłego roku, bilans przepływów był ujemny i wyniósł -0,36 mld zł. Ta grupa aktywów TFI wzrosła o 9% w ciągu roku, wskutek wzrostu wartości jednostek. Fundusze z większości odnotowywały wzrosty jednostek w ciągu roku w przedziale 9%-13%., co jest wynikiem bardzo satysfakcjonującym dal inwestorów szukających kompromisu bezpieczeństwa i dobrego zarobku.

Wartość funduszy aktywów niepublicznych, wzrosła aż połowę, do 11,4 mld zł. Ta grupa funduszy obejmuje szereg rozwiązań, ale dla uproszczenia podam, że chodzi o te fundusze gdzie ponad 80% aktywów lokowana jest w aktywa nienotowane publicznie. To często specyficzne struktury inwestycyjne (m.in., fundusze zamknięte), o bardzo ograniczonym gronie klientów.  Sukces tej grupy aktywów to wypadkowa pomysłowości zarządzających mniejszymi funduszami, ale i zapotrzebowania rynku na zindywidualizowane rozwiązania.

Tak naprawdę napływ gotówki TFI zawdzięczały w 2010 funduszom bezpiecznym. Mowa o funduszach  pieniężnych i funduszach papierów dłużnych. W ciągu jedenastu m-cy, napływ aż 5,5 mld zł (tzw. przewaga wpłat na wypłatami) dotyczył funduszy pieniężnych, a 3,5 mld zł – funduszy papierów dłużnych. Średni zarobek dla pierwszej grupy funduszy wyniósł 4,8%, a dla drugiej: 6,3%. Tu po raz kolejny trzeba pochylić głowę nad skutecznością zarządzających funduszami, ponieważ znaczna część pozyskanych pieniędzy pochodziła od klientów instytucjonalnych, dla których fundusze mogą być ciekawą alternatywą wobec oferty banków lub samodzielnego zarządzania wolnymi środkami.

Jak widać, trudno mówić o poważniejszym wzroście zainteresowania funduszami wśród inwestorów indywidualnych. Ci, pomimo iż TFI były i są ciekawą alternatywą dla banków czy obligacji detalicznych, ostrożnie podchodzą do inwestycji fundusze. Liczba klientów wzrosła w minionym roku minimalnie, z 2,5 w 2009 do 2,6 2 2010 r. (stan an koniec III kw). Wzrost liczby klientów miał miejsce głównie w I kw ubiegłego roku. Wyhamowanie dalszego wzrostu wynikało z korekty na światowych giełdach, w tym i na krajowej w II kw. Korekta przypadła głównie na maj i gdzie niegdzie, trwała również w kolejnym miesiącu. W kolejnych miesiącach, giełdy na ogół z nadwyżką odrobiły krótkotrwałą korektę.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

No i polała się fala krytyki…

Opublikowano 2 stycznia 2011, autor: marekzelinski

Dla obserwatorów makroekonomicznej dyskusji w Polsce decyzja rządu dot. modyfikacji reformy emerytalnej nie była zaskoczeniem. Przeczytałem komentarze ekonomistów i publicystów i nie ukrywam, że jestem ich poziomem rozczarowany. Swoje żale pod adresem części środowiska ekonomistów już kilkakrotnie prezentowałem, więc tym razem sobie odpuszczę.

Nie ma co ukrywać, że decyzja rządu jest motywowana sytuacją bieżąca finansów publicznych. Proponuje jednak na chwilę porzucić ocenę decyzji z perspektywy politycznej, czyli narzucanie interpretacji że wszystko byłoby dobrze, tylko ci niedobrzy politycy…. Proponuje też jednak porzucić myślenie w stylu, każdy makroekonomista czy ekspert pokazywany w mediach i prasie to autorytet. Jak na razie to grono bardziej zajęte jest imponowaniem sobie wzajemnie odwagą w połajankach pod adresem rządu niż rzetelnym wyważeniem opinii.

Mamy spory problem w deficytem finansów publicznych i zadłużeniem. Za nami krótki i gwałtowny kryzys gospodarczy na świecie i okres słabego wzrostu PKB w Polsce. Wiemy już jak tragicznie spowolnienie gospodarcze odbija się na stanie finansów publicznych naszego kraju. W moim przekonaniu nie jest to tylko problem lęku polityków. Nie tylko w Polsce, ekonomiści stanęli przed problemem jak reagować w okresie kryzysu, kiedy strona dochodowa się kurczy a wydatkowa nie. Gwałtowność kryzysu, uniemożliwia łagodne przygotowanie się do jego przetrwania. Zmierzam do tego, że znaczna część naszego deficytu, jest – może to przesadne i niewłaściwe słowo – uzasadniona. Trudno jest w naszych warunkach stworzyć budżet idealnie elastyczny, czyli taki gdzie kryzys ekonomiczny nie objawia się zwiększaniem deficytu budżetowego. Trzeba też pamiętać, że to m.in. środki publiczne pozwoliły nam przetrwać względnie łagodnie najgorszy okres.

To tylko zarys ciekawego tematu dla ekonomistów: finanse państwa w obliczu kryzysu ekonomicznego i sposoby zmniejszania deficytu finansów publicznych. Ekonomiści poszli na skróty i przyczynę zła widzą głównie w politykach. To moim zdaniem potężne uproszczenie.

 W chwili obecnej prognozowany deficyt budżetowy na 2011 r. to niemal 40 mld zł. Deficyt finansów publicznych – wg najszerszych definicji – może przekroczyć 110 mld zł. W obecnej sytuacji więc wysiłki na rzecz zmniejszenia deficytu, zmuszają do przejrzenia wszystkich pozycji wydatków. Nie widzę powodów by pod dyskusje nie poddać przepływów do OFE.

Przypomnę, ze moim zdaniem, podjęliśmy ambitną reformę emerytalną. Z perspektywy czasu, możemy powiedzieć, że cześć założeń nie została zrealizowana ze względów politycznych (brak odwagi i determinacji), ale i chyba mieliśmy też do czynienia z pewną naiwnością twórców reformy. Ponadto obecny po-kryzysowe problemy z deficytem uzmysłowiły nam, że reforma systemu emerytalnego nie brała pod uwagę sytuacji finansów publicznych w obliczu gwałtownie pojawiającego się kryzysu. To fajnie że jesteśmy ambitni w budowaniu II filara, ale teraz stanęliśmy przed wyzwaniem jakim jest deficyt i zadłużenie.

Obniżka części przelewanej do OFE z 7,3 na 2,3, daje rządzącym (kilkolwiek są i będą) oddech w wysokości kilkunastu mld rocznie. Dalej kwota „ulgowa” dla budżetu będzie maleć. W obecnych okolicznościach decydenci musieli dokonać przeglądu pozycji wydatków i podjąć decyzję o co zwiększyć dochody lub zmniejszyć obciążenia budżetu. Wybór nie jest łatwy. Nie tylko z powodów politycznych ale i ekonomicznych. Możemy znienacka zlikwidować kilka ulg podatkowych z których korzystają osoby fizyczne, ale to mocno uderzy w biedniejsze gospodarstwa domowe. Nie sądzę jednak by w Parlamencie dało się przepchnąć decyzje o likwidacji większości ulg jakie w tej chwili otrzymują gospodarstwa domowe. Niewiele by dała likwidacja – przykładowo – ulgi na dzieci, ponieważ i tak w średnim terminie temat powróciłby pod obrady, biorąc pod uwagę dyskusję dotyczącą skutecznego sposobu zachęcania obywateli do powoływania większej liczby dzieci na świat. A ma to również swoje przełożenie na system emerytalny, o czym warto pamiętać. W takiej wiec sytuacji decyzja o zmianach w systemie emerytalnym wydaje się być zrozumiała.

O ile ekonomiści udają, że tego widzą, to należy podkreślić że z punktu widzenia obywatela mamy do czynienia z decyzją co robić by go jak najmniej skrzywdzić ekonomicznie. Budżet (i finanse publiczne) to my. Składa się z naszych pośrednich i bezpośrednich wpłat. I też my bezpośrednio (emerytury, renty, ulgi podatkowe…) i pośrednio (nowe drogi, policja, edukacja, straż pożarna, boiska, teatry…) z niego korzystamy. I taka też powinna być optyka oceny omawianej decyzji rządu. Można wiec przysłowiowego Kowalskiego zapytać o to co wybiera: stały przelew na OFE ale utratę ulgi na dziecko , dopłat z programu Rodzina na swoim itd., czy też odwrotnie. To pytanie o ekonomiczną efektywność w skali makro (kraj) oraz mikro (obywatel, rodzina…) w przejściowym okresie walki z nadmiernym deficytem. Niestety przez większość ekonomistów i ekspertów, zostało to sprowadzone do banalnej krytyki rządu.

Twierdzenie, że okrada się emerytów jest bzdurą i nieuczciwym argumentem w dyskusji. Cześć składki która nie pójdzie do OFE, ma być odkładana na odrębnym koncie w ZUS i być waloryzowana na poziomie stopy zbliżonej do tej, która uzyskuje OFE. Generalnie będzie to taki II filar w I filarze. Podstawowa różnica sprowadza się do tego, że OFE dostawały pieniądze, a w ZUS będzie to zapis na koncie z deklaracją realizacji z chwilą przejścia na emeryturę. Ryzyko nieotrzymania tych pieniędzy jest takie samo jak emerytury z I filara, czyli niewielkie czy raczej żadne. Większe jest ryzyko zmiany zasad waloryzacji tych środków. Przypominam jednak, że środki w OFE też obarczone są małym ryzykiem ze względu na wypłacalność emitentów obligacji i sytuacji na rynku kapitałowym (to akurat niedawno przerabialiśmy).  Trzeba też pamiętać, że obecna decyzja nie zamyka powrotu do obecnych rozwiązań lub podobnych.

Ostatnim wątkiem jaki chciałem poruszyć są wspomniane częściowo zmiany w podziale składki i przyporządkowaniu do poszczególnych elementów systemu emerytalnego. Nikt chyba nie zauważył, że mimowolnie rozpoczęła się dyskusja nad konstrukcja systemu emerytalnego. Dotychczas były tylko pretensje przedstawicieli OFE i żadnej krytyki pod ich adresem. Ekonomiści skupili się na krytyce rządu zamiast skupić się  na tym, że obecne okoliczności warto wykorzystać do częściowej przebudowy systemu. Mamy już sporą wiedzę. Znamy skutki reformy dla finansów publicznych. Znamy skłonność Polaków do dobrowolnego oszczędzania na emeryturę (jest kiepsko). Wiemy też, że OFE w obecnej postaci nie są ideałem i że oddawanie reformy w ręce przedstawicieli instytucji finansowych kończy się pomysłami, które najmniej ryzykowne są dla nich samych. W ferworze krytyki, mało kto zwrócił uwagę, że premier wprowadził kolejny element, czyli tzw. składkę dobrowolną, która miałaby być odliczana od podstawy opodatkowania i zwolniona z podatku w chwili wypłaty w wieku emerytalnym. Warto premiera złapać za słowo i w oparciu o to podyskutować nad zmianami, które poprawią naszą skłonność do oszczekania na emeryturę.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Krajowy rynek finansowy, garść refleksji

Opublikowano 26 grudnia 2010, autor: marekzelinski

Dawno nie pisałem o rynku finansowym, stwierdziłem więc że warto mu poświęcić nieco czasu. Zbliża się koniec roku i jedyne co mogę powiedzieć, to tyle że jest dobry czas dla grających na trendach bocznych.

W ostatnich miesiącach mijającego roku krzywa rentowności do roku zaczyna powoli odzyskiwać walory informacyjne. Przypomnę że zaraz po tąpnięciu na rynkach finansowych w 2008, nadszedł kryzys zaufania i płynności wśród podmiotów sektora finansowego. Stawki FRA nie miały wiele wspólnego z przewidywaniami stopy procentowej. W pewnym sensie były informacją o cenie pieniądza na rynku. Przy czym stawki WIBID i WIBOR więcej mówiły o tym jaka ma być cena produktów bankowych opartych na tych stawkach niż o samym rynku międzybankowym. Już od przełomu 2008/2009 z miesiąca na miesiąc rosła ilość pieniądza lokowana w bonach pieniężnych NBP. W tym samym czasie inne banki korzystały z operacji zasilających reverse repo, by uzupełnić braki w płynności. Byliśmy świadkami dziwnej sytuacji. Były całe tygodnie, kiedy dzień w dzień dealerzy wpisywali te same kwotowania dla dłuższych depozytów dla obliczenia stawek WIBID/WIBOR. W tym czasie makroekonomiści bankowi prognozowali spadek stopy referencyjnej a potem ich stabilizacje na niskim poziomie, a dealerzy w kwotowaniach wyrażali coś zupełnie innego. Tłumaczono to popytem na pieniądz. Może to być skromnym wytłumaczeniem, ponieważ i tak w wywiadach przyznawano, że w okresie niepewności rynkowej wstrzymano udzielanie dłuższych lokat.

Na początku mijającego roku sytuacja zaczęła się wyraźnie zmieniać. Z jednej strony na rynek wracała płynność. Nadal rosła wprawdzie kwota pieniędzy lokowana w bonach pieniężnych, ale były to już środki wynikające m.in. z ograniczonej akcji kredytowej. W sukurs rynkowi przyszła makroekonomia. Coraz częściej zaczęto mówić o rosnącym prawdopodobieństwie podniesienia stopy referencyjnej przez RPP. Ostatecznie w 2010 roku nie doszło do zmiany. Gdzieś tak od połowy roku stawki FRA zaczynają mieć cokolwiek wspólnego w prognozami zmian stopy NBP. Jedynie FRA 6×9 odstaje od rzeczywistości. Wg stawek 3×6 i 9×12, rynek oczekuje wzrostu stopy referencyjnej do 4,25%. W perspektywie roku. Przy czym większa część wzrostu stopy NBP miałaby mieć miejsce (wg FRA) w I połowie przyszłego roku. Z obecnej perspektywy taki rozkład wydaje się zasadny.

Płynny pozostawał rynek obligacji. Po okresie ostrożności w 2009, w 2010 rentowności spadły. Z 6,1%  w XII 2009 obligacje 10-letnie spadły do 5,5% w marcu 2010 r. Rentowność 5-latek w tym okresie spadła z 5,8% do 5,1%. Nie był to jeszcze rekord. O 10-20 pkt. bazowych rentowności były niższe w sierpniu tego roku. z perspektywy krzywej rentowności oznaczało to oczekiwanie stopy referencyjnej pomiędzy 4% a 4,5% (bliżej górnej granicy). To jest najniższy poziom jaki akceptowany jest dla krajowego rynku. Wygląda to tak, jakby w średnim terminie wycenę obligacji dla Polski opierano na sumie celu inflacyjnego i stopy realnej w wysokości 2%. Oczywiście nakładają się na to działania inwestorów zagranicznych, którzy wcale nie muszą trzymać się wskazanej wyżej zasady. Dla nich, obok perspektyw ekonomicznych Polski, istotne jest również ryzyko kursowe.

Od lata 2010 rentowności obligacji rosną wg schematu im dłuższy termin wykupu tym większy wzrost. Obecnie wzrosty rentowności wyhamowują. Z punktu widzenia stóp implikowanych miesięcznych, rynek dochodzi już do poziomu który zajmuje w chwilach niepewności, ale jeszcze nie paniki. Sytuacja makroekonomiczna Polski nie jest może najweselsza (deficyt finansów publicznych), ale na pewno bardzo daleko nam do wprowadzenia graczy rynkowych w stan paniki. W związku z tym, jedynie kilka dni (pod koniec listopada) rentowności obligacji utrzymały się 6,1% dla obligacji 10-letnich, 5,5% dla 5-letnich.  W przypadku 10-cio latek były to zbliżone poziomy do tych jakie rynek utrzymywał przez znaczną cześć 2009 roku. Spadki rentowności obligacji 5-cio i 10-cioletnich  w grudniu, to właśnie efekt przekonania rynku że w ocenie Polski pozytywne czynniki przeważają nad negatywnymi.

Również złoty jest bliski poziomowi równowagi. Według moich wyliczeń nasza waluta najwyżej o kilka procent przekracza ten poziom. Nową jakością, jakiej doświadczyliśmy w mijającym roku, była interwencja walutowa NBP w I połowie kwietnia. Być może nie była to interwencja jedyna, ponieważ dealerzy sugerowali (jak chociażby w ubiegłym tygodniu), że za pośrednictwem BGK, NBP zapobiegał wzmocnieniu złotego kilkakrotnie. Czyżby więc NBP chciał utrzymać złotego w relatywnie wąskim paśmie wahań? Być może, chociaż to dość ambitne zadanie w obecnych czasach. A może (tu już puszczam wodze fantazji) NBP powoli przygotowuje się do przyjęcia euro i sprawdza skuteczność metod utrzymywania złotego w zadanym paśmie wahań. Oczywiście perspektywa przyjęcia euro jest dość odległa, ale poćwiczyć zawsze warto. Trzeba tez przyznać, że z makroekonomicznego punktu widzenia, obecny poziom polskiej waluty wydaje się być niezłym wypośrodkowaniem bieżących potrzeb. Od pomocy dla rozwoju gospodarczego (eksport) po inflację. Nie jednak co ukrywać, że ostatecznie to rynek zdecyduje w którym kierunku pójdzie złoty. Formalnie, polska gospodarka ma dobre perspektywy, stąd wariant wzmocnienia złotego przeważa nad osłabieniem. To ostatnie jest zresztą dość wątpliwe. Chyba….chyba, że Polska i kraje UE będą miały problem ze zmniejszeniem deficytów.

Giełdę zostawiłem sobie na koniec. Przypomnę, że ocenę bieżących poziomów cenowych, opieram na głównych indeksach giełdowych i grupie wskaźników makroekonomicznych. Ocena obecnych poziomów z natury rzeczy nie jest dokładna, bo nawet najpopularniejsze wskaźniki giełdowe (np. relacja ceny i zysku) też nie są, bo nie mogą być dokładnym miernikiem poprawności wyceny giełdowej.

Ocena obecnych poziomów naszych głównych indeksów, bardzo przypomina ocenę złotego, przedstawioną wyżej. W mojej ocenie, giełda o kilka procent jest przewartościowana. Jak na warunki giełdowe i ograniczoną dokładność wyliczeń, można praktycznie mówić o stanie bliskim równowagi. Stan względnej równowagi trwa praktycznie od IV kw ubiegłego roku. Obawiam się, że  oczekiwana korekta (realizacja zysków) może wcale nie wystąpić, chyba że wymuszą ją wahania w innych segmentach rynku finansowego lub korekta w dół makroekonomicznych prognoz. Możemy tez mieć do czynienia z wariantem, niewielkich spadków lub stabilizacji. Niemniej takie samo, a nawet nieco większe, jest prawdopodobieństwo dalszych niewielkich wzrostów. Rynek opiera się na prognozie wzrostu PKB 4% w 2011 r., która powtarza się niemal we wszystkich prognozach gospodarczych dla Polski. jest to poziom przeciętny jak na polska gospodarkę i łatwo wyczuć atmosferę oczekiwania na poprawę prognoz w górę wraz z publikowanymi przez GUS. A że dane są korzystne, to rynek nabiera przekonania, że w średniej perspektywie (2-3 lata) Polska gospodarka powróci do tempa 5-6% wzrostu PKB rocznie.

Mamy więc do czynienia z nieczęsto spotykaną sytuacją, kiedy trzy główne segmenty rynku finansowego (długu, walutowy, giełdowy), są bliskie stanom równowagi, czyli dość poprawnej wyceny stanu obecnego oraz korzyści i ryzyk w najbliższym okresie. Nie można też powiedzieć że – dla poszczególnych segmentów – prawdopodobieństwo jednego scenariusza (wzrost, stabilizacja, spadek) ma ponad 50% szans realizacji. Nawet jeśli, to nie powinny to być zmiany drastyczne, czyli takie które gwarantują ponadprzeciętne zyski. Najbliższe miesiące to dobry czas dla fachowców od gry na trendach bocznych oraz tych którzy poprawnie (analiza fundamentalna) będą w stanie szybko określić rysujące się ewentualnie dłuższe i silniejsze trendy, dające szanse na ponadprzeciętne zyski.

Dla zwykłych zjadaczy chleba, którzy chcą oszczędzać, ale nie mają stosownej wiedzy, zalecałbym metodę systematycznego oszczędzania w portfele funduszy/aktywa zalecane przez doradców inwestycyjnych. Celowanie w jakieś wyjątkowe okazje, nie przyniesie specjalnych korzyści.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Punkt dla rządu.

Opublikowano 12 grudnia 2010, autor: marekzelinski

Kilka dni zwłoki w napisaniu tekstu o bieżącej dyskusji dotyczącej zmian w II filarze w kontekście deficytu finansów publicznych i zadłużenia, zaowocowało zmianą wstępu. Trzeba być uczciwym i powiedzieć, że najnowsze uzgodnienia z KE dot. zasad liczenia długu i deficytu, to sukces rządu. Nie tylko tego rządu, ponieważ od kilku lat Polska stawia pod dyskusję temat ulżenia krajom, które zaczęły reformować systemy emerytalnie. Mam na myśli tzw. II filar, którego powstanie jest potężnym obciążeniem dla finansów państwa. To że akurat sukces w negocjacjach przypadł na czasu rządów koalicji PO-PSL, jest zasługą polityków i urzędników, ale i tego że po 2008 radykalnie zmieniło się tło dyskusji. Szereg krajów odczuło kryzys gospodarczy, z całymi konsekwencjami dla finansów publicznych.

Zanim przejdę do oceny zachowań uczestników dyskusji o II filarze, deficycie i zadłużeniu, krótki wstęp. Po to byśmy wiedzieli gdzie jesteśmy i po jakim gruncie stąpamy.

Ponad 10 lat temu politycy podjęli decyzję o reformie systemu emerytalnego. Reforma była odważna i ambitna nie tylko w rozumieniu politycznym. Przejście z systemu finansowania wypłat emerytur, bieżącymi wpływami na system mieszany, wymusza współistnienie przez kilkadziesiąt lat (okres składkowy jednego pokolenia) dwóch systemów. By wykreować II filar, trzeba rocznie przelewać ponad dwadzieścia miliardów złotych z budżetu na nasze konta w OFE. Około 1/3 naszej składki przelewana jest do OFE, co oznacza  – na tle innych krajów – dość ambitny wariant reformy. Być może nawet zbyt ambitny. „Ambitność” nie jest problemem, jeżeli decydentom i uczestnikom debaty o finansach państwa, nie brakuje elastyczność i we właściwym czasie odłożą na chwilę swoje doktryny ekonomiczne i upór.

Przelew roczny na OFE (j.w.) to ok. 1,6% PKB. Przy założeniu, że deficyt finansów publicznych do 3% przyjęto uważać za „zdrowy” (tzn. dopuszczalny), to widać jak niewiele miejsca pozostaje na inne przyczyny deficytu. Około 60% portfela OFE lokowana jest w obligacje. Trzeba wiedzieć, że zarządzanie portfelem obligacji nie wymaga kosmicznej wiedzy. Zwracam na to uwagę, bo dyskutowany był niedawno wariant uszczuplenia przepływów do OFE o wartość podobną do inwestycji w obligacje. Formalnie tą część składki można by trzymać w ZUS na odrębnym koncie. Byłby to zapis na koncie gwarantujący nam wypłatę w przyszłości. Nie ma problemu z opracowaniem formuły naliczania odsetek. Należy pamiętać, że specyfika instrumentu (obligacja) i zarządzanie dużym portfelem powoduje, ze OFE i tak nie są w stanie wyczarować cudów z portfela obligacji. Przy obecnych zasadach funkcjonowania OFE, ok 25% długu przypada na obligacje z portfela OFE. To oznacza, że nikt nie przejmowałby się skalą zadłużenia państwa gdyby OFE nie było. Zamiast więc zamartwiania się czy dług przekroczył 55% PKB czy nie, bylibyśmy gdzieś na poziomie 40% do PKB.

Należy wspomnieć o innym aspekcie sprawy, a który jest w rozważaniach najważniejszy. Chodzi o dług emerytalny. Każdy z nas podejmując pracę i płacąc składki, wytwarza zobowiązania ZUS wobec siebie w przyszłości. Jak wiele innych społeczeństw, mamy problem ze zbilansowaniem systemu emerytalnego, jego uczciwością (zależność emerytury od zgromadzonych składek), indywidualnością oraz odpowiedzialnością  i wydłużaniem życia. II filar nie jest bynajmniej sztucznym bytem niewiadomo po co , ale sposobem na częściowe zniwelowanie wskazanych problemów.

Tyle zarysu. Tak więc politycy wiele lat temu podjęli wyzwanie i zrobili najtrudniejszy krok w reformie emerytalnej. A co nie wyszło? Co nieco nie wyszło nam bilansowanie reformy. Wpłaty na OFE miały być rekompensowane m.in. wpływami z prywatyzacji i reformą I filara. Nie wyszło w pełni ani jedno ani drugie. Nie zamierzam w pełni usprawiedliwiać polityków i ekspertów, ale albo nie doceniali oni skutków powstawania II filara systemu emerytalnego, albo naiwnie wierzyli w determinację kolejnych ekip rządzących i parlamentarzystów w reformę bieżącego systemu emerytalnego oraz szukaniu oszczędności. Nie czyniłbym z tego największego zarzutu.

Dla mnie problem powstał w dużym stopniu teraz, w obliczu powiększenia deficytu finansów publicznych i długu publicznego. Gorączkowo szukamy sposobów na zmniejszenie wydatków. Lecą gromy pod adresem obecnej ekipy. Można stawiać pytanie, dlaczego już w 2009 rząd ostro nie stawiał tematu deficytu i długu. Dopiero w tym roku mamy otwarte postawienie problemu i szukanie rozwiązań. Tak jak obecnie otwarcie dyskutujemy o problemie finansów publicznych, mogliśmy rozmawiać już w 2009 r. Zagrożenia były znane.  Trzeba jednak przyznać, że możliwości działania nie były zbyt duże. Środowisko makroekonomistów chce tylko rozmawiać o obniżeniu wydatków i długu. Ugrupowania opozycyjne praktycznie w ogóle się nie dają wciągnąć w dyskusję o kosztach społecznych zmniejszenia deficytu finansów publicznych.  Dyskusja o przejściowym zmniejszeniu wydatków na wojsko czy ostatnia heca z Lasami Państwowymi, wskazują że w tak krótkim czasie nie ma mowy o wprowadzeniu szeregu zmian ustaw dotykających różnych sfer działania państwa. Inaczej mówiąc, coś co czasami określa się „reformą finansów państwa” jest nie do wprowadzenia w krótkim czy nawet średnim okresie. Udawanie obecnie, że się tego nie dostrzega jest tylko świadectwem ucieczki od odpowiedzialności w debacie publicznej. Przyjęcie pozy dogmatycznego krytyka, którą przybiera część ekonomistów, jest ucieczką od poważnej dyskusji.

Tak naprawdę w obecnych okolicznościach pozostała nam dyskusja o prostych formach zwiększania dochodów (np. zwiększanie akcyzy, VAT i podatek bankowy) oraz zmniejszania wydatków (m.in. tzw. reguła wydatkowa). Po stronie wydatków pozostają takie działania jak: odkładanie w czasie, ograniczanie wydatków (lub np. waloryzacji świadczeń) za pomocą rozporządzeń ministerialnych oraz chwyty „księgowe”. Od pewnego czasu na celowniku są ulgi podatkowe dla osób fizycznych. Faktycznie warto je przedyskutować, ale nie sądzę by w średnim terminie rząd utargował tu więcej niż kilka-, kilkanaście miliardów rocznie.

Suma składek przelewanych na OFE jest poważnym obciążeniem dla finansów państwa. Światowy kryzys ekonomiczny skutkował poważnym spowolnieniem (krótkim na szczęście) tempa wzrostu PKB w Polsce. Dało nam to wyobrażenie o skali skutków dla budżetu. Mam wrażenie, że dopiero teraz część ekonomistów zdała sobie sprawę, że obecne progi ostroznościowe (dla deficytu i zadłużenia) są nieracjonalne dla państwa które reformują system emerytalnym pod postacią wyodrębnionych funduszy emerytalnych. Limity nie biorą pod uwagę sytuacji kryzysowych, tzn. gwałtownych spadków dochodów w krótkim okresie. Było dla mnie naturalne, że dyskusja powinna iść w stronę subkont w ZUS („niby” II filar na kontach ZUS), przepływów do OFE i limitów ostrożnościowych. Pod tymi trzema hasłami mieści się mnóstwo rozwiązań, które pozwoliłyby nam przetrwać najtrudniejszy okres, czyli 3 do 5 lat.

Niestety z tą dyskusją rząd został sam, spierając się we własnym gronie. Z jednej strony premier, minister finansów i Michał Boni, a drugiej pani Fedak. Wbrew pozorom dyskusja o deficycie, zadłużeniu i OFE w kontekście limitów ostrożnościowych, to nie ucieczka przed „reformą finansów”, ale w dużym stopniu bardzo poważna dyskusja, która wykracza poza proste schematy makroekonomiczne.

Rozwiązania zaakceptowane przez KE, które mają być przeniesione na grunt naszych ustaw (o finansach publicznych), są chyba najlepszym wyjściem w obecnej sytuacji. Z jednej strony możemy kontynuować projekt pod nazwą II filar w rozumieniu OFE, a z drugiej – nie musimy straszyć się wzajemnie konsekwencjami przekroczenia limitów ostrożnościowych dla długu. 1:0 dla rządu.

To wszystko przy założeniu, że informacje medialne z końca tygodnia oraz deklaracje co do zmian w polskim ustawodawstwie są prawdziwe. Mam nadzieję, że deklaracje szefa KE Jose Manuela Barroso, to nie żart. Oczywiście dług emerytalny obciążający przyszłe pokolenia jest długiem. Czy widzimy go w aktywów OFE czy zobowiązań emerytalnych którą „wiszą” nad ZUSem, ma drugorzędne znaczenie. Deficyt finansów publicznych i tak musimy zmniejszyć, nie czekając aż zrobi to za nas dobra koniunktura gospodarcza w postaci zwiększonych wpływów budżetowych. Uzyskane deklaracje o nieujmowaniu konsekwencji reform systemu emerytalnego we wskaźnikach ostrożnościowych, pozwolą nam przetrwać najgorszy okres.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Otagowano , | Dodaj komentarz

Drgnęło w inwestycjach?

Opublikowano 28 listopada 2010, autor: marekzelinski

A drgnęło. Spojrzałem na wyniki nakładów inwestycyjnych ogółem i w podziale na działy gospodarki. Przypomnę, że po pierwszym półroczu, nakłady inwestycyjne spadły o 21% w porównaniu z I poł 2009 r. i 25% w porównaniu z I poł. 2008 r. można więc powiedzieć, że kryzys na świecie, przyczynił się do ograniczenia nakładów inwestycyjnych o ponad 20%. Na tym tle, wyniki inwestycji w III kw tego roku, pozwalają jak najbardziej na rozbudzenie nadziei. 

W III kw tego roku nakłady inwestycyjne wyniosły 21,4 mld zł. Najważniejsza informacją jest  to, że inwestycje przestały spadać. Formalnie podana wartość jest większa o 3,4% od wartości z analogicznego okresu roku ubiegłego. Nie jest to więc dużo i jeżeli pamięta się o tym, że do analizy inwestycji pod kątem dynamiki trzeba podchodzić niezwykle ostrożnie, to ten wynik należałoby odbierać z dużą rezerwą. Biorąc więc to pod uwagę, ostatecznie można powiedzieć, że najważniejsze iż nakłady inwestycyjne przestały spadać. Przyczyną wzrostu były większe nakłady na maszyny i urządzenia techniczne oraz pojazdy. Nakłady na budynki i budowle, pozostały niemal bez zmian. Generalnie, nie jest to jeszcze przełom, ale na pewno można powiedzieć, że przedsiębiorstwa przestały się bać inwestowania, co jest dobrym prognostykiem na najbliższą przyszłość.

Poprawa w nakładach inwestycyjnych nie jest powszechna w całej gospodarce w rozumieniu działów lub sekcji gospodarki. Inwestycje stale rosną w sektorach usług komunalnych, czyli energetyka, gaz, wodociągi itd. Pozostali to: sektor spożywczy, producenci papieru i przetwórcy drewna, część sektorów należących do chemicznych, handel hurtowy i detaliczny oraz budownictwo. W tym ostatnim, wzrost wyniósł ponad 50% (III kw 2010 do III kw 2009), a w  I pół. 2010 r. budownictwo nie odnotowało spadku inwestycji. Przesunięcia czasowe (odkładane inwestycje z wcześniejszych kwartałów) czy świadectwo podpisywania nowych kontraktów? Zobaczymy.

Dobre są również wyniki finansowe przedsiębiorstw po III kw tego roku. Nominalnie, przychody ze sprzedaży w III kw są większe o ponad 6% od ubiegłorocznych. W zależności od przyjętego wskaźnika cenowego, realnie przychody wzrosły o 2,5% do 3% w układzie YoY. Nie jest to na pewno wynik ponadprzeciętny, ale niezły jak na obecną chwilę. Przyrost przychodów, w ok. połowie zawdzięczamy eksportowi. Przychody krajowy rosną w tempie nieco mniejszym niż przychody ogółem, ale można dostrzec tu – na szczęści – stabilizacje z małą tendencją wzrostową.

W samym tylko III kw, tegoroczne wyniki są minimalnie lepsze od ubiegłorocznych. Tutaj wielkiego postępu nie należy oczekiwać, ponieważ kryzys światowy uderzył w wyniki naszych firm wprawdzie mocno, ale przez dość krótki okres. W II poł. ubiegłego roku, krajowe podmioty zaczęły bardzo sprawnie poprawiać wyniki finansowe. Wskaźniki rentowności przedstawione są na ilustracji. Trwa proces przyrostu gotówki na kontach przedsiębiorstw. Pomimo kilkuprocentowego wzrostu przychodów, od kilku kwartałów gotówka (a dokładniej: inwestycje krótkoterminowe) rośnie w tempie 10%-15% procent YoY. Trwa niestety proces wzrostu zobowiązań z tytułu dostaw i usług. Jeszcze w połowie 2008 cykl wynosił 42 dni w gospodarce. Od tamtego czasu cykl zobowiązań powoli rośnie, do 44 dni obecnie. należy jednak zaznaczyć, że nie jest to wzrost duży. Tendencja w zasadzie też nie powinna martwić. Wspomniane 42-43 dni, dotyczyło najlepszego okresu dla polskiej gospodarki, czyli lat 2005-2008. W latach 2000-2004 cykl oscylował w przedziale 45-50 dni. Tak wiec obecna tendencja nie powinna zaskakiwać i nie powinna nadmiernie martwić. Mówi nam jedynie o tym, że w gospodarce są podmioty którym powodzi się lepiej i tym, którym jest gorzej. 

Przedsiębiorstwa nadal niechętnie biorą kredyty. W III kw nadal spada zainteresowanie finansowaniem krótkoterminowym. Wartość kredytów krótkoterminowych spadła o niemal 10% w porównaniu z końcem III 2009 r. Kredyty długoterminowe wzrosły zaledwie o 3%.

Jedną z najmilszych informacji o sytuacji finansowej przedsiębiorstw po III kw tego roku, jest niemal powszechność poprawy przychodów w działach gospodarki, co powinno poprawić nastroje w gospodarce i zachęcić do rozkręcenia inwestycji (czego delikatną zapowiedzią jest poprawa w inwestycjach w III kw tego roku). Cieszy też niemal powszechna poprawa wyników. Roczna  rentowność netto, na koniec III kw, również poprawiła się w przeważającej większości działów gospodarki. Wśród tych, którzy wyników nie poprawili jest budownictwo. Z 6% rent. netto, na koniec III kw tego roku, mamy 4,8%. Trzeba jednak pamiętać o tym, że kryzys dość łagodnie (choć wybiórczo) obszedł się z budownictwem. Tak więc, 6% wynik jest rezultatem ponadprzeciętnym i na tym tle 4,8%, to wciąż dobry wynik.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz