Patrząc na rynek z perspektywy stawek FRA, to gdzieś w czerwcu rynek powoli przestawał wierzyć w podwyżkę czy stabilizację stopy referencyjnej. Powoli pojawiało się też pytanie czy aby stopy referencyjnej nie należałoby obniżyć. W bieżącym miesiącu rynek z rozważań przeszedł do czynów. Stawki FRA dla trzech miesięcy zeszły poniżej 2,5% dla każdego ze standardowych terminów. Na chwilę obecna wydaje się iż rynek przyjął iż cięcie stóp na pewno nastąpi w tym roku o 50 pb Czyli stopa referencyjna spadnie z 2,5% d o2,0%. To i tak jest wersja łagodna. Po najnowszych danych (produkcja przemysłowa i inflacja za sierpień), coraz śmielej padają propozycje redukcji stopy referencyjnej o 75 pb czy nawet o 100 pb.
Co było przyczyną tak radykalnej zmiany nastrojów? Już od II kw napływały wiadomości, które wskazywały iż trzeba korygować minimalnie (na razie) w dół prognozy gospodarcze dla Polski. Z biegiem czasu zaczęła nas rozczarowywać produkcja przemysłowa, a inflacja zeszła poniżej zera. Z faktami oczywiście nie ma co polemizować. Nie znaczy to jednak, ze mamy panikować i od razu ciąć stopy o 75 czy 100 pb.
A makroekonomicznego punktu widzenia trudno jest precyzyjnie określić, co jest – w obszarze stóp – potrzebne gospodarce w chwili obecnej. Ten sam dylemat mają członkowie RPP. Można jednak wypracować pewien kompromis, o czym dalej. Opublikowany 18 września zapis dyskusji na spotkaniu RPP 3 września, pokazuje jak bardzo decydenci z tego grona są rozdarci. Doszło nawet do głosowania nad cięciem o 50 pb, a potem o 25 pb, ale bez rezultatu. Nadal w RPP brak większości dla obniżki stóp.
Nie ma co ukrywać, że trudno jednoznacznie określić co będzie z gospodarką za rok czy dwa i czy akurat cięcie stóp jest tu jakimś rozwiązaniem. Stopę referencyjną mamy już na dość niskim poziomie jak na realia gospodarki rozwijającej się. Świadomie użyłem słów gospodarka rozwijająca się, ponieważ w takiej gospodarce parametry makroekonomiczne potrafią się dość szybko zmieniać. Na ogół w takiej gospodarce szybciej dokonuje się przyspieszenie, a inflacja łatwiej wchodzi na wyższe poziomy w krótkim okresie. No właśnie inflacja. Jej wskazania z ostatnich miesięcy dla zwolenników obniżki są jednym w głównych argumentów dla jej przeprowadzenia. Trzeba jednak zauważyć, że inflacje ciągnie w dół przede wszystkim koszyk artykułów żywnościowych. Inflacja może więc dość łatwo odskoczyć w górę w przeciągu kilkunastu miesięcy. Decydując się na cięcie stóp musimy o tym pamiętać.
Ostateczne przełamanie nastrojów nastąpiło po publikacji produkcji sprzedanej. Nie ma sensu już zwracać uwagi na liczbę dni roboczych, bo pomimo tego faktycznie wynik wskazuje na osłabienie tempa wzrostu i potwierdza trend z poprzednich miesięcy. Ale i tutaj zalecałbym ostrożność. Moim zdaniem mamy do czynienia z dość charakterystycznym zachowaniem wskaźnika produkcji. Wskazanie sierpniowe jest jedynie potwierdzeniem, że przemysł w obecnych okolicznościach nie jest w tanie rosnąć w tempie 5% rocznie. I wtedy często pojawia się efekt bazy. Oczywiście niepokoić może mimo wszystko dość słabe sierpniowe wskazanie. Na dokładną analizę przyjdzie chwilę poczekać do publikacji danych w rozbiciu na działy przemysłu. Ciekaw jestem również publikacji w nadchodzącym tygodniu danych o sprzedaży detalicznej.
Wato też pamiętać – co też pojawiało się w opisie dyskusji RPP – iż niektóre wskaźniki makro wciąż utrzymują satysfakcjonujące poziomy, jak wzrost zatrudnienia czy przyzwoita dynamika płac.
Oczywiście, jak wyżej wspomniałem, z faktami się nie dyskutuje i RPP najprawdopodobniej zdecyduje się na cięcie stóp. 25 pb to zmiana symboliczna i zbyt mała. Proponuję 50 pb. To dobry kompromis biorąc pod uwagę bilans ryzyk, ale i korzyści dla gospodarki. W przypadku ewentualnego przestrzelania, mamy pewne pole do błędu, który mamy prawo w obecnej sytuacji popełnić. Inflacja jest poniżej dolnej granicy pasa w którym określono cel inflacyjny. Krajowy rynek finansowy jest przekonany o cięciu stóp, ale nie ulega nastrojom niektórych komentatorów, zachęcających do cięć 75 czy 100 pb. Na chwilę obecną oczekiwana rynku (wyrażone stawkami FRA) nie przekraczają 25 pb.
Trudno mi powiedzieć, czy RPP obniży stopy w jednej decyzji (od razu 50 pb) czy zdecyduje się na dwa małe cięcia. Być może kompromis uda się osiągnąć przy cięciu o 25 pb. Taki scenariusz zdaje się potwierdzać brak większości na jakiekolwiek cięcie na ostatnim spotkaniu RPP.
