Jednym z najpoważniejszych problemów związanych z kursem walutowym jest określenie na jakim jest aktualnie poziomie oraz jak będzie się kształtował w przyszłości. W pierwszym przypadku nie chodzi jedynie o to by z wykresu odczytać jego wartość. Przykładowo 17 listopada cena waluty krajowej w relacji do dwóch podstawowych walut wynosiła: USD 2,9761, EUR 3,8019. Czy złoty jest aktualnie „mocny” czy „słaby” (odpowiedź w dalszej części)?
Rynek walutowy otacza aura niewiary w możliwość określenia bieżącej pozycji oraz kierunku zmiany. Fakt iż jest to trudne i faktycznie obarczone znacznym błędem prognozy, nie powinien jednak zniechęcać do podejmowania prób zrozumienia praw rządzących rynkiem walutowym i stałej obserwacji rynku. Postaram się w dalszej części pokazać, że jednak warto.
Myśl makroekonomiczna na polu wyznaczania kursu walutowego ma wcale niemałe osiągnięcia. Z racji złożoności tematu oraz poświęconego mu miejsca, dokonam skrótów i uproszczeń, ale nie naruszając przy tym dorobku naukowego w tym zakresie. Ponadto przypominam że celem tej publikacji nie jest napisanie rozdziału do podręcznika z makroekonomii, ale przedstawienie własnych refleksji w tym temacie.
Najprostszym sposobem wyznaczania wzajemnej relacji walut dwóch krajów jest porównanie cen dóbr i usług, podlegających i nie podlegających wymianie. Powinny to być dobra i usługi te same. Porównanie cen w tych grupach oraz pomiędzy nimi daje kurs nominalny (obecny) oraz informuje nas o wartości realnej kursu i potencjalnym kierunku jego zmian. Niestety badania takie mogą prowadzić w zasadzie duże instytucje, które są uzbrojone w potężny aparat naukowo-statystyczny do porównania cen. Mogą to robić urzędy statystyczne, banki centralne itd. W Polsce takie badania też są prowadzone, jednak ich wynik nie jest podawany do wiadomości publicznej. Tłumaczy się to tym, by rynek samodzielnie wyznaczał cenę waluty na podstawie popytu i podaży, bez innych wskazań. Wbrew pozorom nie są to badania proste. Pomijając ogromną liczbę porównywanych dóbr i usług, należy pamiętać że występuje szereg przyczyn zakłócających rzetelność porównania. Protekcjonistyczna polityka państw wpływa pośrednio lub bezpośrednio na poziom cen poszczególnych dóbr. Koszyk dóbr i usług różni się strukturą w poszczególnych krajach. Teoretycznie te same dobra potrafią się poważnie różnić. Przykładowo, ten sam model samochodu w polskich salonach występuje niejednokrotnie w znacznie uboższej wersji (wyposażenie).
Popularnym przykładem wskazywania skali odchylenia kursów jest metoda porównywania cen Big Maca pomiędzy krajami. Teoretycznie idealny przykład, bo to samo dobro występuje w wielu krajach. Ale ceny surowców do produkcji Big Maca nie są identycznie takie same, a jedynie zbliżają się do siebie wskutek globalizacji światowej gospodarki (rolnictwa, przetwórstwa spożywczego). Większe różnice występują w kosztach zatrudnienia pracowników czy marży zysku. By Big Mac kosztował w Polsce tyle co w USA, to złoty musiałby się trwale wzmocnić o ponad 35% w połowie 2005 r. a w na koniec I kw 2006 r. o ok. 30%, czyli (opieram się na wynikach badań ze wskazanych okresów.). Wolałbym nie być na miejscu krajowych podmiotów przy takim wzmocnieniu waluty. Nie oznacza to, że deprecjonuje prowadzone przez „The Economist” obserwacje. Czytelnicy mają świadomość, iż jest to zabawa, której atrakcyjność polega na nawiązaniu do najrzetelniejszej metody wyznaczania kursu i że wiele wskazań (czyli wyliczeń dotyczących konkretnych krajów) ma w sobie co najmniej ziarno prawdy. Ze względu na powszechność występowania Big Mac jest wykorzystywany również do porównań siły nabywczej wynagrodzeń (raport UBS publikowany ostatnio w krajowych mediach).
Największą wadą podstawowej metody wyznaczania kursu jest brak możliwości jej stosowania ze względu na brak mocy naukowo-obliczeniowych przez mniejsze podmioty. Tak więc wszyscy uczestnicy rynku muszą się opierać na innych metodach. A są to metody od wiary w swoją intuicję, poprzez analizę techniczną do analizę danych makroekonomicznych.
Zacznę jednak od tego co proponuje dorobek myśli ekonomicznej. Jak już wspomniałem ocena bieżącego poziomu kursu oraz przewidywanie kierunku zmian na podstawie analizy koszyka dóbr i usług jest dla uczestników rynku w praktyce niewykonalne. Można brać pod uwagę różnicę w stopa procentowych, ale ta metoda opiera się na porównaniu dochodowości wystandaryzowanych instrumentów finansowych. Tymczasem należałoby brać pod uwagę również dochodowość osiąganą przykładowo poprzez lokowanie na giełdzie, rynku nieruchomości itd. Dopiero taką ważoną stopę można wziąć do wyliczeń. Biorąc pod uwagę okresy kwartalne, to WIG w III kw 2006 r. odnotował wzrost o ok. 36%, a ceny mieszkań w Warszawie i Krakowie wzrosły odpowiednio o ok. 60% i 36% (wg danych z tabelaofert.pl). Tymczasem na rynku międzybankowym można było ulokować na okres 1 roku w III 2005 r. po ok. 4,4%. Która stopa jest wiarygodniejsza ? Oczywiście wzrosty cen mieszkań na rynku w Krakowie i Warszawie to specyfika tamtego rynku i problem grupy inwestorów, chociaż dla inwestorów zagranicznych czy finansujących się kredytem walutowym, niezwykle istotne jest określenie obecnej i przyszłej pozycji złotego. Bliższym prawdy o koniunkturze na rynku nieruchomości są wskaźniki podawane przez dziennik „Rzeczpospolita”, który na podstawie informacji historycznych oraz sondażowych zebranych z instytucji zajmujących się obrotem nieruchomościami na terenie całego kraju. Wg tych badań, w zależności od typu nieruchomości, wzrost cen nieruchomości w kraju mieścił się w przedziale od kilku do kilkunastu procent. Tak więc teoria zmiany kursów w oparciu o różnicę podstawowych stóp procentowych jest dość zawodna, niemniej stosowana w konstrukcji instrumentów ograniczenia ryzyka zmiana waluty ze względu na możliwość arbitrażu. Teoria ta jest również oparta na założeniu, że podstawowe stopy procentowe (rynek międzybankowy, obligacje rządowe) i kształt krzywej rentowności, są odzwierciedleniem stanu gospodarki. Jest w tym trochę prawdy, ale generalnie to bardzo daleko idące uproszczenie.
Marek Żeliński, listopad 2006
