Kto osłabił złotego? RPP czy rynek?

Opublikowano 26 marca 2009, autor: marekzelinski

RPP ponownie obniżyła stopę referencyjną. Tym razem już tylko o 0,25, do 3,75%. Z dotychczasowych głosowań i z tekstów minutek można wnioskować, że podstawową część redukcji mamy już za sobą. W najbliższych miesiącach można oczekiwać kolejnej obniżki w tej samej skali. O ile większość RPP pewnie jest przekonana do dalszych cięć, to brak już będzie większości do dokonania gwałtowniejszych skoków. Polecam szczególnie lekturę tekstów ostatnich minutek, które dobrze pokazują jak poszerzyła się liczba czynników branych pod uwagę przy podejmowaniu decyzji o zmianie stopy referencyjnej. Jedną z nowości mocno zarysowaną w  minutkach jest dyskusja na temat wpływu zmian stóp procentowych i kursu złotego na sytuację sektora bankowego. Zwracam na to uwagę, ponieważ temat ten zaczyna się pojawiać w tekstach publikowanych przez przedstawicieli sektora bankowego. W dużym skrócie, główne wnioski (zarzuty pod adresem RPP) są następujące:

·         obniżanie stóp przyczynia się do osłabienia złotego i pogarsza wizerunek kraju,

·         obniżanie stóp i wywołane tym konsekwencje przyczyniają się pogorszenia sytuacji finansowej banków

Wniosek? Stopy należy podnieść. Najbardziej znanym przedstawicielem tego nurtu jest prezes Meritum Banku, Mariusz Karpiński. W Gazecie Prawnej z 24 marca ukazał się kolejny tekst tegoż autora („Rada Polityki Pieniężnej obniży stopy, pytanie tylko po co”). Jest to już trzeci tekst w tym roku, niemal wierna kopia pod względem prezentowanych myśli i argumentów, dwóch wcześniejszych. Mógłbym tylko polecić autorowi uaktualnienie danych rynkowych, jakie przytacza a które mogłyby go zmusić do weryfikacji przynajmniej części argumentów. Cały tekst i ideologia dołączana w tym tekście do polityki pieniężnej z ostatnich miesięcy podporządkowane są głównej myśli, czyli niekorzystnych konsekwencji obniżania stóp na sytuację finansową banków w Polsce. Argumentacja w większości jest tak zaskakująca, że trudno to nawet streścić, ponieważ z niektórych jej części nie można uronić nawet zdania. Trudno tam znaleźć zdanie o tym, ze RPP ma większe wyzwania niż problemy banków – spadek koniunktury gospodarczej. Niemniej bieżący wpis chciałem poświęcić tylko jednemu z zarzutów jaki znajduje się w tekście i jaki pojawia się czasami w mediach. Zarzut brzmi: RPP przyczyniła się do osłabienia złotego.

Warto przypomnieć fakty. Latem ubiegłego roku złoty w ujęciu realnym wyjątkowo silnie się wzmocnił. Biorąc pod uwagę okoliczności makroekonomiczne (np. wzrost def. obrotów bieżących, oczekiwany spadek PKB itd.) było pewne ze będzie korekta najdalej w ciągu kilku miesięcy. Pech chciał, że nastąpiło to w okresie kryzysu na światowym rynku finansowym i w atmosferze niemal co tydzień korygowanych w dół prognoz PKB. Wrzucenie nas do jednego kotła z innymi krajami naszego regionu i globalna panika wypchnęła złotego w przeciwnym kierunku, czyli w stronę wyjątkowo silnego niedowartościowania. W listopadzie złoty minął poziomy, które można określić jako poziom/przedział  równowagi. Wbrew sugestiom prezesa Meritum Banku i jemu podobnych, to nie RPP obniżkami stóp spowodowała ten spadek. Przede wszystkim autor popełnia poważny błąd, sprowadzając problematykę zmian kursu do zmian i różnicy stóp procentowych (dysparytet). To ogromne uproszczenie, a w naszym przypadku zarzut niemający potwierdzenia w faktach. No chyba że zwolennicy tej myśli opierają się na tym, że te dwa zjawiska rozgrywały się w tym samym czasie. Ale i tu trudno o dowody. W chwili rozpoczęcia serii obniżek stopy referencyjnej w Polsce, złoty był na poziomie równowagi z mocno zarysowanym trendem. Różnica stóp powiększyła się nawet z początku, ponieważ RPP podjęła pierwszą decyzję o cięciu stóp pod koniec listopada, czyli półtora miesiąca po zmianie stop dla dolara i euro. Przejściowo mieliśmy nawet do czynienia ze zwiększeniem różnicy w stopach procentowych ( w tym rynkowych), co na rynku walutowym nie robiło większego wrażenia. W kolejnych miesiącach różnica stóp nie ulegała zmianie, a przypadku stóp na rynku obligacji uległa zwiększeniu wobec skoku rentowności na polskim rynku.

Z teoretycznego punktu widzenia obrona waluty  przed osłabieniem za pomocą stopy wydaje się pozornie rozsądna. Jednak w naszych warunkach byłaby (o ile w ogóle) na tyle mało skuteczna, że można powiedzieć iż jest zupełnie nieracjonalna. Proponuje też przyjrzeć się Węgrom. RPP stanęła przed wyzwaniem grubo poważniejszym, czyli pomoc gospodarce zagrożonej recesją. Wbrew zarzutom, RPP dostrzega wady i zalety zmian kursu, co potwierdza w minutkach i zmniejszeniu skali zmian stopy referencyjnej. Mówiąc inaczej, RPP stoi przed znacznie szerszym spektrum problemów niż tylko dbanie o wyniki finansowe banków. RPP podjęła zresztą działania zmierzające do poprawy płynności na rynku bankowym, których skuteczność okazała się (co nie jest zaskoczeniem) ograniczona, bynajmniej nie z winy RPP.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Kryzys finansowy poważnie uderzył w wyniki przedsiębiorstw

Opublikowano 24 marca 2009, autor: marekzelinski

Z dużym zainteresowaniem czekałem na dane o sytuacji finansowej przedsiębiorstw niefinansowych. Wprawdzie byłoby lepiej poczekać na pełną informację z Biuletynu Statystycznego, ale mimo wszystko przedstawię kilka wstępnych opinii. Przypomnę tylko, że GUS w pierwszym rzucie przedstawia podstawowe pozycje rachunku wyników dla przedsiębiorstw ogółem.

Zacznę od góry, czyli od przychodów i kosztów. Przychody przypadające tylko na IV kw były większe od przychodów z IV k w2007 r. o 5% w ujęciu realnym. W trzech wcześniejszych kwartałach dynamika kształtowała się następująco: 13%, 15%, 11%. Wiadomo było, że w IV kw dynamika będzie słabsza, ale przypuszczałem iż będzie do bliżej 10%. Drastyczny spadek zainteresowania naszymi eksportowanymi towarami musiał się istotnie przenieść na wyniki. Wg statystyk NBP przychody eksportowe z IV kw wyrażone w złotych spadły o ponad 6%  porównaniu z IV kw 2007. W części przypadającej na kraj, dynamika przychodów wyniosła nieco ponad 8%, co należy uznać za dobry wynik. Koszty wrosły o 6,1% co oczywiście oznacza, że pogorszył się wskaźnik koszty/przychody. Porównanie dynamik pozwala na ocenę, jak sobie radzą z kosztami krajowe firmy w dobie kryzysu. Wydaje mi się, że jak na zaskoczenie sytuacją w IV kw, przedsiębiorstwa wykazały się pewnym refleksem, czy też sporą elastycznością w dostosowywaniu się do nowych realiów.

Konsekwencją musiał być oczywiście słabszy wynik na sprzedaży. W IV wynik ten sięgnął 17,7 mld zł i można go uznać za zadowalający. Wynik operacyjny był ujemny i wyniósł -0,8 mld zł. Niestety tak w tej pozycji, jak i na niższych poziomach rachunku wyników, bardzo trudno podać precyzyjnie przyczynę. Wysoka agregacja danych w rozumieniu braku szczegółowości pozycji i brak w tej chwili rozbicia na działy gospodarki, nie pozwala na postawienie precyzyjnej diagnozy. Pierwsza jaka się nasuwa, to konsekwencja korekty wartości aktywów trwałych, która skupiła się w IV kw. Przypomnę, ze podmioty gospodarcze mogą korektę robić raz do roku.  Z podobną sytuacją mieliśmy do czynienia nieregularnie w latach wcześniejszych (np. 2004, 2005).

Istny kataklizm znajdujemy jednak na poziomie finansowym rachunku wyników. Przeszacowania pozycji bilansowych i nieszczęsne opcje zjadły praktycznie cały wypracowany wynik na sprzedaży. Wynik brutto, to ledwie 0,5 mld zł. W tabeli podaje obciążenie wyniku brutto w pozornie zawyżonej wartości. Należy jednak pamiętać, że zestawienie jest sumą wyników wszystkich objętych analizą podmiotów (ok. 17 tys. podmiotów),  a więc tych które odnotowały zysku brutto jak i tych które odnotowały stratę. Swoją drogą widać jak bardzo zawirowania na rynku finansowym i pogorszenie koniunktury odbija się na sytuacji budżetu państwa. W ok. 90% na pozycję „obciążenie wyniku brutto” składa się podatek dochodowy od osób prawnych.

Z czymś takim nie mieliśmy do czynienia, przynajmniej w okresie za jaki prowadzę tego typu analizę (dane obejmujące okres od 1993 r.). Niewielkim chyba pocieszeniem jest to, iż w latach 2002 i 2003, ujemna wartość tej pozycji sięgała 6 czy 7 mld zł. Brak precyzyjnych informacji nie pozwala mi powiedzieć, na ile są to konsekwencje rozliczeń, nazwijmy to, kasowych, a na ile jest to „papierowa” korekta danych. Nie wykluczam jednak, że będziemy świadkami korekty w drugą stronę, która najpóźniej będzie widoczna na koniec roku o wartości przynajmniej 50% z pozycji saldo finansowe.

W kolejnych dwóch kwartałach dynamika przychodów będzie oscylowała wokół zera. Drastyczne ograniczenie popytu naszych głównych partnerów zagranicznych poważnie ograniczy sprzedaż w jej części eksportowej. Największym problemem jest ujęcie efektu osłabionego złotego. Wyniki produkcji sprzedanej i eksportu, jak na razie nie wskazują by ewentualna konkurencyjność cenowa polskich produktów miała jakiekolwiek znaczenia. Wierzę jednak, ze o ile złoty nie zacznie się szybko wzmacniać, to będzie to (słaby złoty) skromny chociaż atut na rzecz poprawy sprzedaży. W związku z powyższym efekt kryzysu w części krajów UE i słabego złotego, rozciągam na cały rok w różnych proporcjach, co pozwala mi prognozować dodatnie roczne dynamiki sprzedaży w III lub najdalej w IV kw tego roku. Niestety raczej w przedziale 0%-5%. Najgorszy wariant to poważny kryzys w Zachodniej Europie w połączeniu ze słabym złotym który ciągnie w górę ceny na rynku krajowym.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

Ocena sytuacji w budownictwie, cz1.

Opublikowano 21 marca 2009, autor: marekzelinski

Kiedy porównuje się dynamikę produkcji w budownictwie i w przemyśle, to widać istotną różnicę w  reakcji na zmianę w otoczeniu gospodarczym. Przemysł zareagował niemal natychmiast na spadek popytu. Jak na razie jest to reakcja głównie na ograniczenie eksportu. W pierwszych dwóch miesiącach bieżącego roku, produkcja w ujęciu rocznym spadła o wartość ok. 15%. Produkcja budowlano-montażowa obniża swoje tempo wzrostu, ale dzieje się to znacznie wolniej. Wynik za luty, to już tylko 1,9% YoY. Znacznie spokojniejsza reakcja budownictwa wynika z tego, że koniunktura w budownictwie uzależniona jest niemal w całości od popytu krajowego. Zwracam jednak uwagę, że to iż średnia dynamika YoY w okresie poł.2006 do poł. 2008 r. wynosiła od 21% (przy sporych wahaniach), nie oznacza iż obecne dane są zaskoczeniem. Kilka razy na swojej stronie zwracałem uwagę na zachowanie budownictwa w okresie od 1995 r. Świetną ilustracją jest wykres przedstawiający dynamika wartości dodanej, generowanej przez budownictwo w relacji do PKB. Trzeba przyznać, ze budownictwo wykazywało stosunkowo duże wahania, niemniej było to konsekwencją również zmian strukturalnych polskiej gospodarki, co dodatkowo utrudniało ustalenie skali budownictwa i jego struktury dla gospodarki takiej jak nasza.

Przedstawiony wykres wartości dodanej generowanej przez budownictwo na tle PKB, pozornie może się wydawać zbyt poważnym uproszczeniem. Trzeba jednak przyznać, że dość dokładnie wskazuje możliwości rozwojowe na tle takiej gospodarki jak nasza. W poprzednich wpisach o budownictwie (2007 i 2008 r.) wskazywałem jakie są maksymalne możliwości rozwojowe budownictwa w naszym kraju w obecnych warunkach. Obecny spadek tempa PKB przyczyni się jedynie tylko do gwałtowniejszej korekty, chociaż mam nadzieję że nie będzie takiego spadku jak w początku dekady, ale o tymdalej. Poziom jaki osiągnęło budownictwo w gospodarce już w II i III kwartale powinien przykuć uwagę zarządów przedsiębiorstw i spowodować przegotowanie na gorsze czasy. To co zaczęło się dziać na świecie od IV kw ub. roku niewątpliwie był zaskoczeniem co do skali, ale dla tych którzy się przygotowali wcześniej, korekta prognoz (w dół oczywiście) była mniej bolesna. Dotyczy to wszystkich segmentów budownictwa. Stąd też, na swojej stronie nigdy nie popadałem w panikarskie tony dotyczące budownictwa. Kiedy tak zmierzyć się z faktami, to rzeczywistość nie wydaje się tak dramatyczna. Dlatego też, śmieszą mnie apele przedstawicieli budownictwa do rządu o wsparcie finansowe i podpieranie na wszelkie sposoby popytu. Ja punkt ciężkości problemów budownictwa stawiam gdzie indziej. Obowiązkiem każdego podmiotu jest umiejętność zyskiwania w okresach koniunktury, ale i wyczucia momencie kiedy należy skierować uwagę na koszty i przygotowanie przedsiębiorstwa do stabilizacji lub nawet spadku przychodów. Teraz najgłośniejsi w mediach są ci właśnie, którzy tego zaniedbali.

Budownictwo można podzielić na trzy segmenty. Pierwszy to segment mieszkaniowy, który oparty jest na popycie gospodarstw domowych i w tej dekadzie stanowił od 14% do 20% prac budowlano-montażowych. Opieram się na statystyce GUSu, która nie obejmuje w pełni budownictwa jednorodzinnego. Ciekawostką jest to, że segment mieszkaniowy bardzo silnie wpływa na postrzeganie budownictwa ogółem przez Polaków mimo, iż jego udział w strukturze prac firm budowlanych jest relatywnie mały. Kolejny segment budownictwa, to budynki niemieszkalne (np. obiekty handlowe, usługowe, hale i magazyny). To od 31% do 37% prac budowlanych i tutaj również popyt generuje głównie sektor prywatny. Pozostała część budownictwa to obiekty inżynierii lądowej i wodnej (np. drogi mosty, obiekty sportowe, rurociągi itd.). Udział tego segmentu to od 44% do 55%. Tutaj bardzo silny udział w popycie na usługi budowlane ma państwo i jednostki samorządu terytorialnego. Sama tylko infrastruktura komunikacyjna (drogi, mosty, szlaki kolejowe) to w ostatnich latach nieco ponad połowa prac wykazywanych w tym segmencie, czyli co najmniej czwarta część budownictwa ogółem.

Ciąg dalszy tematu w jednym z kolejnych wpisów.

Zaszufladkowano do kategorii Wycena i analiza przedsiębiorstw; analizy branżowe | Dodaj komentarz

Zakazać udzielania kredytów we frankach szwajcarskich? Dlaczego?

Opublikowano 18 marca 2009, autor: marekzelinski

Od jesieni ubiegłego roku co jakiś czas w mediach przewija się temat uniemożliwienia zaciągania kredytów walutowych przez gospodarstwa domowe. Na ogół autorzy takich wniosków skupiają swoją uwagę na kredytach hipotecznych. Przypomnę, że w naszym wydaniu chodzi tu głównie o kredyty w CHFach. Tym razem do tematu wróciła wczorajsza Gazeta Prawna. Czy tylko dlatego, że kredyty hipoteczne zaczęły być kłopotliwe dla gospodarstw domowych (wzrost kosztów obsługi) i banków (problemy z dostępem do waluty) należy uniemożliwić ich zaciąganie?

Dyskusje można zacząć od rozważań na poziomie czysto ideologicznym. Skoro mamy system gospodarczy opierający się na nieskrepowanych decyzjach uczestników życia gospodarczego, gdzie ludzie i podmioty gospodarcze ponoszą konsekwencje swoich decyzji, to może tego nie ruszajmy i pozostawmy wolność decyzji z przypisanym do niej ryzykiem. Wadą takiego rozwiązania jest to, że z racji zdarzających się radykalnych zmian cen walut, wartość płaconych rat może gwałtownie wzrosnąć, grubo przekraczając możliwość domowego budżetu co najmniej przez kilka miesięcy. Pojawia się tu również aspekt obrony ludzi przed konsekwencjami błędnych ocen swoich możliwości finansowych oraz nierzetelnych doradców finansowych. Kryzys na rynku nieruchomości w USA wskazuje do czego to może doprowadzić.

Warto tez pamiętać, że każdy człowiek wiele razy w życiu podejmuje działania, których skutki ekonomiczne bywają nie mniej brzemienne niż wybór waluty w jakiej zaciągniemy kredyt hipoteczny. Państwo nie ingeruje w to, jaki wybieramy zawód, ile ryzykujemy grając na giełdzie, komu udzielamy pożyczki, jaką działalność podejmujemy jako jednoosobowy podmiot gospodarczy, itd. Z racji skali zadłużenia i okresu spłaty, państwo stara się nas chronić przed zgubnymi skutkami naszej materialnej zachłanności. Używa do tego celu dedykowanych urzędów (np. KNF) oraz ustawodawstwa. Jest w tym trochę racji, ale nie sądzę by miało to uzasadniać zakaz udzielania kredytów hipotecznych w walucie. Wydaje mi się, że odpowiednia konstrukcja warunków udzielania kredytów w walucie, może znacznie ograniczyć ryzyko. Mam na myśli przed wszystkim zasady wyliczania zdolności kredytowej.

Normy regulujące rynek kredytów hipotecznych (w tym walutowych) maja również chronić drugą stronę transakcji, czyli banki. Kredyty hipoteczne to istotny element aktywów i błędy w ocenie ryzyka rynku oraz zbyt liberalne podejście do zdolności obsługi kredytu mogą się również fatalnie odbić na kondycji banku. W naszym przypadku dramatów jeszcze nie było, ale kilka instytucji musiało diametralnie zmienić zasady udzielania kredytów hipotecznych w walucie lub w ogóle poniechać ich udzielania.

Nie ma co ukrywać, że za pomysłami niektórych bankowców o zakazie udzielania hipotecznych kredytów walutowych bynajmniej nie stoi obrona klientów przed nimi samymi, a głównie obrona swojej pozycji rynkowej. To zachowanie w stylu: skoro ja nie mogę bądź nie chcę udzielać takich kredytów, to inni też nie mogą. Banki nie są zobowiązane do udzielania kredytów hipotecznych w walutach, więc po co apel do KNFu? Po prostu wystarczy ich nie udzielać. Znika automatycznie problem ryzyka spłaty oraz pozyskania funduszy na udzielanie kredytów. Jak widać jednak, żal tracić pozycję rynkową w segmencie kredytów hipotecznych do tego stopnia, że chciałoby się zakazać działalności innym podmiotom.

Pozostaje jeszcze pytanie, jaki wpływ na rynek budownictwa mieszkaniowego miałoby wnioskowane ograniczenie? Zakaz udzielania hipotecznych kredytów walutowych wcale nie byłby poważniejszym nieszczęściem dla rynku. Patrząc na kilka minionych lat, gdyby kredyty hipoteczne były udzielane tylko w złotych, ich łączna wartość byłaby prawdopodobnie o  kilka procent niższa w porównaniu do stanów sprzed osłabienia złotego i dynamika przyrostu nieco wolniejsza, chociaż tej diagnozy jestem już mniej pewny. Można wiec domniemywać, że ceny mieszkań rosłyby spokojniej w latach 2006-2007, a ceny nie osiągnęłyby pułapów z przełomu 2007/2008, z których tak opornie teraz spadają. Taki rozwój sytuacji dawał błędny sygnał deweloperom, którzy oceniali rynek bardziej w oparciu o dynamikę kredytów i akceptowanych cen mieszkań niż rzeczywistych długoterminowych możliwości nabywczych rynku. W efekcie zaczęto nieprzyzwoicie pompować marże i kupować tereny pod zabudowę niemal bez oglądania się na cenę ziemi w większych miastach.

Na zakończenie warto wspomnieć o czynniku makroekonomicznym, często pomijanym w dyskusji o kredytach hipotecznych. Otóż niska stopa procentowa w CHFie i tendencja do umacniania się waluty w krajach dążących do rozwiniętej gospodarki rynkowej, powoduje że część gospodarki ( w tym przypadku rynek mieszkaniowy) finansowany jest relatywnie niskim kosztem i jest mniej podatny na działania regulatora tegoż kosztu, czyli Rady Polityki Pieniężnej. Z całą pewnością był to jeden z czynników, który spowodował zbyt duże przyspieszenie rynku mieszkaniowego.

Jak widać, ograniczenie dostępu do finansowania w innej walucie to trudny problem, ale pomysły części bankowców bynajmniej nie są motywowane troską o sytuację makroekonomiczną czy samego tylko sektora bankowego. Moim zdaniem, zakaz udzielania kredytów hipotecznych w walucie nie jest konieczny. Warto jednak szukać kompromisu, który może być uzyskany poprzez utrudnienie dostępu do kredytu walutowego, co zresztą KNF poddał już pod opinię bankom, a same banki też wiele się nauczyły od października kiedy to obok wzrostu kosztów obsługi kredytu, pojawiły się poważne problemy z pozyskaniem finansowania.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Pierwsze doświadczenia NBP w wysiłkach o udrożnienie sektora bankowego

Opublikowano 16 marca 2009, autor: marekzelinski

Polityka zasilania banków w pieniądz nie przyniosła radykalnych zmian, bo i nie mogła. Mam na myśli wymuszanie na bankach zasilania gospodarki pieniądzem i przywrócenia rynkowi międzybankowemu roli jaką pełnił jeszcze kilka miesięcy temu. Obroty na rynku i struktura terminowa lokat oraz uczestników nie jest niestety podawana na bieżąco do wiadomości publicznej, więc nie można dokładnie ocenić czy i w jakim stopniu tzw. kryzys zaufania się zmniejszył. Drugi z celów, czyli wpompowanie pieniędzy do gospodarki, jeżeli jest osiągany to w marginalnym stopniu. Inaczej być nie mogło, ponieważ w obecnych okolicznościach makroekonomicznych wymuszenie na bankach wciskania pieniędzy do gospodarki było praktycznie niemożliwe. Wcześniejszy wykup obligacji, co dokonano w styczniu dał bankom kilka mld zł. i środki te nadal są przetrzymywane przez banki. Skala nadpłynności tej części banków, które nie mogą narzekać na brak środków nie ulega zmniejszeniu. Wyniki podaży pieniądza rezerwowego, wskazują że wśród banków nieufność nadal istnieje. Generalnie dzielą się one na te która maja wolne środki i te które ich potrzebują. Bilans jest moim zdaniem pozytywny, co nie przeczy temu iż są banki które muszą radykalnie zmienić strategię rynkową. Informacja podana w minionym tygodniu przez Kredyt Bank o radykalnych zmianach w polityce kredytowej jest tego potwierdzeniem. Dzieje się więc proces o którym wspominałem pod koniec ubiegłego roku. Część banków wobec braku stabilnych źródeł finansowania, będzie musiała dokonać zmian w swoich planach rozwojowych i ustąpić miejsca na rynku konkurencji. Generalnie normalne rynkowe zjawisko, niemniej z racji tempa zachodzących zmian, nie jest to pewnie miłe dla klientów tychże banków, a szczególnie dla przedsiębiorstw.

Wyniki podaży pieniądza rezerwowego i zmiany ceny pieniądza na rynku międzybankowym, wskazują że warto było podjąć takie działania. Wcale nie dlatego że nazbyt wiele sobie obiecywano po działaniach NBP, ale dlatego że część postulatów środowiska bankowego została spełniona i można się pokusić o pierwsze oceny oraz znaleźć wskazówki na najbliższą przyszłość.

Banki dostały pieniądze i opisane m.in. wyżej rezultaty wskazują że wbrew pozorom, to nie system bankowym jako całość ma kłopoty ze środkami na finansowanie rozwoju akcji kredytowej, a jedynie wybrane banki. Jeżeli nadpłynność zdefiniować jako środki ulokowane w bonach NBP i nadwyżek na rachunkach rezerwy obowiązkowej w NBP, to jest tego ok. 20 mld zł. Roczny przyrost nominalny kredytów dla przedsiębiorstw to w miesiącach przypadających na II połowę 2008 r. kwota z przedziału 5-10 mld zł. To stanowi wskazówkę dla NBP, że masowe akcje zasilania, czyli wszystkich banków, powodują że w pierwszych miesiącach po akcji, pieniądze te w znacznej części będą rolowane w bonach. Teoretycznie więc, uwaga NBP powinna się przenieść na pomoc selektywną.  Teoretycznie, ponieważ NBP nie może sobie selektywnie dobierać sobie banków do udzielenia im pomocy, a poszerzenie gamy instrumentów i tak dotyczyć będzie wszystkich banków. Przykładowo więc, jeżeli NBP obniży poziom rezerwy, to w większości i tak środki te zasilą banki posiadające płynność rynkową. Z punktu widzenia całości sektora bankowego, wspomaganie tej części banków które zaniedbały w okresie dynamicznego rozwoju zabezpieczenia bazy depozytowej, będzie miało niewielki skutek. Wyniki podaży pieniądza rezerwowego wskazują, że radykalne cięcie stopy rezerwy obowiązkowej (np. z 3,5% do 2%) niczego nowego nie wniesie. Akcja taka może być oczywiście potrzebna, ale wygląda na to, że będzie można to robić stopniowo w okresie kilku miesięcy.

Warto jednak zwrócić uwagę, na inne działanie NBP. Wg deklaracji medialnych, NBP od kilku tygodni świadomie nie zbiera z rynku wszystkich zgłoszonych środków. Dało się to zauważyć na rynku międzybankowym, gdzie od końca lutego ceny depozytu jednodniowego ON niewiele odbiegają od stopy depozytowej (o 1,5% niższa od stopy referencyjnej), obecnie 2,5%. Pieniędzy na rynku jest na tyle dużo, że już pod koniec lutego WIBOR dla depozytu 1W zszedł poniżej stopy referencyjnej i od tego czasu powoli spada (w piątek – 3,69%). WIBOR dla 1M w piątek równy był niemal 4%. Taka sytuacja to ogromna rzadkość na rynku i potwierdzenie, że wśród tych banków które mają na siebie limity, jeden drugiemu wciska pieniądze. Cieszy to, iż spadają również stawki dłuższych depozytów. WIBOR dla terminu 12M spadł do 4,4% w środę. Mam nadzieję, że jest to też sygnał iż banki zmuszone są poniechać lub ograniczyć nieufność do innych banków, co powinno się wyrażać przywracaniem dawnych limitów na banki. Kto wie czy w obecnej sytuacji, utrudnianie bankom lokowanie nadwyżek w NBP, nie jest przejściowo lepszym środkiem na udrożnienie systemy bankowego niż uwalnianie kolejnych miliardów złotych. NBP ma zanadrzu jeszcze obniżenie lub czasowe zniesienie stopy depozytowej na nadwyżki na rachunku. Pojawia się tu jednak niebezpieczeństwo szukania ratunku przez banki w zakupie papierów długoterminowych SP, co niekoniecznie ma tylko zalety.

Zaszufladkowano do kategorii Wycena i analiza przedsiębiorstw; analizy branżowe | Dodaj komentarz

Wszyscy nagle pokochali (koniecznie państwowy!) PKO BP, dlaczego?

Opublikowano 8 marca 2009, autor: marekzelinski

Od kiedy w ubiegłym roku polski sektor bankowy został dotknięty tzw. kryzysem nieufności, co zbiegło się przy okazji z radykalnym pogorszeniem koniunktury gospodarczej,  a banki zaczęły radykalnie zmieniać swoją ofertę na rynku międzybankowym i kredytowym, jesteśmy świadkami odwrócenia o 180 stopni postrzegania roli państwa w sektorze bankowym. Jeszcze do października 2008, obowiązującym poglądem na PKO BP była prywatyzacja w celu poprawy efektywności i zmniejszania liczby stanowisk z nadania politycznego. Dyskusje wśród ekonomistów wskazywały, iż bank państwowy niemal z zasady ma słabsze wyniki, działa nieracjonalnie i bez długoterminowej strategii oraz bez kapitału, a wskutek częstych zmian politycznych rzutujących na skład zarządu i rady nadzorczej, po prostu z definicji musi być gorszy.

Osobiście nie uważam, że w gospodarce wolnorynkowej państwo koniecznie musi mieć swój udział w komercyjnym rynku bankowym. Niemniej nie uważam też, by posiadanie takiego udziału musiało być z definicji nieefektywne i niepotrzebne na tle roli jaką taki bank może pełnić. Jak najbardziej daleko mi jest do dogmatyków. Według podanym w ostatnich dniach zestawieniu „Rzeczpospolitej” (wydanie z 5 marca 2009), PKO BP to największy bank na krajowym rynku, tuż przed Pekao S.A. W naszym przypadku 4/5 rynku należy do kapitału prywatnego, zdominowanego przez kapitał zagraniczny. Udział PKO BP w sumie bilansowej sektora bankowego, to nieco ponad 12%. Udział w rynku depozytowym i kredytowym jest o 2%-3% wyższy. Razem z często wymienianym ostatnio BGK, udział w sumie bilansowej to prawie 15,5%. Pomijam przy tym BOŚa i banki spółdzielcze. BOŚ to w pewnym sensie bankowe przedłużenie funduszu celowego, a banki spółdzielcze to wciąż małe instytucje i o ile razem stanowią poważną konkurencję, to mimo wszystko z racji rozmiarów są słabo obecne w wielu segmentach bankowości korporacyjnej.

Nie sądzę by jakiekolwiek badania udowodniły, że kilkunastoprocentowy udział sektora państwowego w rynku bankowym (i w „normalnym” kraju o gospodarce wolnorynkowej) podwyższał jakość jego (rynku) oferty i działał mobilizująco na aktywność ekonomiczną banków prywatnych. Ruchy PKO BP są oczywiście śledzone przez rynek, a nawet PKO BP ma wpływ na szybkość niektórych zmian (np. zmiana stóp procentowych dla depozytów), ale nie dlatego że jest „państwowy” ale z racji rozmiarów, czyli pozycji rynkowej. Teoretycznie można sobie wyobrazić sytuację, że za pośrednictwem dużego banku, państwo będzie prowadziło słuszną w swoim przekonaniu politykę finansową  wobec podmiotów gospodarczych i gospodarstw domowych. Problem w tym, że trudno sobie wyobrazić, by PKO BP był konkurencyjny w większości produktów w dłuższym terminie, a po drugie, istnieje bardzo duże ryzyko przenoszenia politycznych pomysłów gospodarczych na politykę PKO BP. Wystarczy spojrzeć w raporty pomocy publicznej czy inne dokumenty, by zobaczyć że politycy miewają skłonność do marnowania pieniędzy. Oczywiście to, że bank należy do Skarbu Państwa wcale nie musi oznaczać że będzie nieefektywny i incydentalnie może być pomocne. Na tyle incydentalnie na ile sektor prywatny w bankowości zachowuje się nieracjonalnie. A niestety, to się zdarza. Podsumowując, nie widzę niż złego w tym, że państwo jest właścicielem największego banku w kraju, co najmniej w okresie kiedy gospodarka ma miano rozwijającej się, a rola bankowości w gospodarce oraz jej praktyki dopiero się kształtują.

 

Po krótkim zarysowaniu tła, czyli mojego podejścia do udziału państwa w sektorze państwowym i przypomnieniu udziału PKO BP na krajowym rynku, wracam do głównej myśli, czyli zmiany poglądów na rolę państwa w sektorze bankowym i w gospodarce. Przedstawione w pierwszym zdaniu zmiany spowodowały radykalną zmianę podejścia do PKO BP. Do tej pory wręcz kanonem wśród ekonomistów, bankowców i przedstawicieli środowisk przedsiębiorców było nawoływanie do zmiany właściciela w PKO BP na prywatnego i wycofanie się państwa z gospodarki.

Nagle teraz te same środowiska, a często te same osoby, w państwowym banku widzą ratunek wobec kryzysu nieufności wśród banków prywatnych (niepaństwowych), skutkujący m.in. ograniczeniem kredytowania krajowych przedsiębiorców. Dosłownie każdy program ratunkowy przygotowywany przez ekonomistów oraz organizację przedsiębiorców wymienia jako filar, dokapitalizowanie PKO PB i BGK lub co najmniej pobieżnie o tym wspomina. Ludzie i organizacje które do tej pory nawoływały do usunięcia się państwa z roli właściciela banków i kreatora procesów gospodarczych, nagle zmienili zdanie na dokładnie odwrotne. Teraz państwo ma pieniędzmi podatników podnieść kapitał państwowych banków, by wspierać gospodarkę. Nad sensem ekonomicznym (skutecznością) i kosztem nikt się nie zastanawia. Pisząc o kosztach, mam na myśli tą część pomysłów gdzie wskazuje się by PKO BP przejął na siebie ciężar kredytowania podmiotów gospodarczych w tej części w jakiej zmniejszają (wycofują się) go banki komercyjne. Chodzi tu głównie o wybrane branże. Nikt nie zadaje pytania, czy aby banki komercyjne nie wycofują się z powodów obiektywnych, czyli spadku aktywności gospodarczej i radykalnego wzrostu ryzyka niektórych branż. W końcu stratę mogłoby ponieść państwo, czyli nikt.

Skąd ta więc ta zmiana poglądów? Cóż, każdy bardziej ceni obronę swojego biznesu niż wyznawany dotąd światopogląd ekonomiczny. Ponadto historia uczyniła nas świadkami wydarzeń, które podłamały wiarę w racjonalne rynki  finansowe i  niepaństwowe instytucje finansowe, w tym banki. Przyznam jednak, że jestem zdegustowany łatwością i tempem zmiany poglądów.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Płodność pisarska bankowców

Opublikowano 5 marca 2009, autor: marekzelinski

Pogarszająca się sytuacja makroekonomiczna i problemy sektora bankowego wywołały znaczną aktywność medialną przedstawicieli banków. Piszą makroekonomiści bankowi, dyrektorzy departamentów na ogół związanych z kredytowaniem oraz przedstawiciele zarządów. Zmiana nastawienia banków do kredytowania oraz, zdaniem bankowców, brak funduszy na rozwój akcji kredytowej powodują kierowanie zarzutów pod adresem bankowców, w związku z czym wielu z nich czuje się w obowiązku przedstawić branżowy punkt widzenia. Efekt płodności pisarskiej bankowców można podzielić na dwa nurty. Pierwszy to przedstawienie argumentów na swoją obronę i wyrażenie oczekiwań na działania rządu i NBP w celu poprawy zaopatrzenia banków w pieniądz służący finansowaniu akcji kredytowej. Drugi nurt robi wrażenie bardziej osobistego.  Do tego nurtu kwalifikuję pisarstwo i udzielane wywiady prezesów, przedstawicieli zarządów, dyrektorów pionów  i departamentów. Wprawdzie postrzegają rzeczywistość podobnie jak ci reprezentujący nurt pierwszy, ale czytając ich argumentacje, trudno nie odnieść wrażenia jakby się przed kimś chcieli wytłumaczyć. Mam na myśli akcjonariuszy, ich zwierzchników czy chociażby współpracowników z którymi spierali się o strategie rozwoju.  Robienie tego publicznie, na łamach prasy, ma chyba tylko uwiarygodnić ich rację. Chwilami jednak myśli te są tak niepoważne, że chciałoby się zasugerować tym osobom, że lepiej pomilczeć niż eksponować wątpliwej jakości wiedzę makroekonomiczną. Całkiem niedawno prezes jednego z dużych banków przekonywał  w odstępie kilku dni w dwóch poważnych dziennikach ogólnopolskich, że RPP musi jak najszybciej podnieść stopy procentowe i dokładał do tego ideologię ze spadkiem oszczędzania oraz kilka innych.

Cechą wspólna obydwu przedstawionych dwóch nurtów bankowego pisarstwa jest brak rzetelnej samooceny sektora bankowego, brak poczucia jakichkolwiek błędów ze swojej strony, sporo oczekiwań od rządu, NBP i RPP, na ogół bardzo ogólnie zarysowane recepty na zasilenie pieniężne sektora bankowego w celu poprawy akcji kredytowej i brak jakichkolwiek deklaracji co banki dadzą w zamian.

Do bieżącego wpisu zachęcił mnie jednak artykuł z wczorajszej Gazety Wyborczej, „Nie ma kredytu bez kapitału” podpisany przez aż trzech autorów (Jakub Borowski, Invest Bank, Piotr Ciżkowicz, Ernst&Young, Andrzej Rzońca, Fundacja FOR), reprezentujących instytucje jak najbardziej poważne i jak najbardziej poważne doświadczenie zawodowe. Ich artykuł wpisuje się moim zdaniem w pierwszy nurt, ale od określonych wyżej cech wspólnych bankowego pisarstwa w zasadzie nie odbiega. Ale po kolei.

To prawda, że nadmiar aktywności państwa w tym obszarze nie jest wskazany. Nie powinno ono, a w praktyce nie jest również w stanie zmusić banków do udzielania kredytów…………….. Jednak naszym zdaniem bez szybkich i skoordynowanych działań rządu, banku centralnego i nadzoru finansowego może być krucho ze zdolnością banków do udzielania kredytów.

Zgadzam się, że państwo nie powinno ingerować w sektor bankowy, bo i tak nie zmusi banków do zwiększenia akcji kredytowej. Ponadto trzeba podkreślić że spadek tempa gospodarczego do przedziału 1-2% PKB planowanego na bieżący rok, nie jest spowodowany przez banki. Banki też nie są w stanie zwiększoną akcją kredytową wykreować wzrostu gospodarczego. Nie do końca jednak mogę się zgodzić z kolejną myślą. To standardowy element wyrażanych ostatnio opinii. Albo NBP i rząd coś zrobią, albo banki ograniczą kredytowanie. Brzmi to trochę jak szantaż i przerzucanie własnych problemów na barki rządu. Biorąc pod uwagę skalę ograniczenia działalności gospodarczej jaka nas czeka, problem powinien ustąpić sam z siebie. Mówiąc inaczej i prościej, spadek dajmy na to produkcji sprzedanej spowoduje osłabienie popytu na kredyt obrotowy itd.

Po pierwsze, banki mogą nie mieć wystarczających środków na sfinansowanie nowych kredytów. W 2008 r. były one finansowane przez szybki wzrost depozytów oraz środków pożyczanych przez banki za granicą. W br. wzrost depozytów zostanie zahamowany przez wolniej rosnące płace i spadające zatrudnienie, wygaśnięcie przepływu środków z funduszy inwestycyjnych do banków oraz pogarszającą się sytuację finansową przedsiębiorstw. Nie można wykluczyć, że w horyzoncie roku suma depozytów zacznie się kurczyć.

Te zdania są jednocześnie odpowiedzią, której autorzy unikają w tekście. Dotychczasowe tempo wynagrodzeń (rocznie rzędu 10% realnie) było nienaturalnie wysokie i dla makroekonomisty jego spadek nie może być zaskoczeniem. Przepływ środków z TFI do banków z powodu korekty na giełdach jest zjawiskiem rzadkim i krótkotrwałym (liczonym w miesiącach) i nie potrafię (albo nie chcę) uwierzyć, że ktoś w bankach wierzył że proces ten będzie trwał wiecznie i na tej podstawie opierał długoterminowe strategie rozwoju banku. Na to, że strumień pieniądza depozytowego otrzymywany od przedsiębiorstw będzie przysychał sam zwracałem uwagę wielokrotnie i nie jest to bynajmniej wielkie odkrycie dla osób obserwujących sytuację finansową przedsiębiorstw na bazie danych GUS. Radykalne pogorszenie sytuacji makroekonomicznej jest zaskoczeniem, ale symptomy problemów w finansowaniu kredytów pojawiły się wiele miesięcy wcześniej, ale chyba mało kto (wśród banków) miał ochotę korygować swoje prognozy rozwoju.

Skala osłabienia złotego jest tak duża, że jego wpływu na wzrost rat kredytowych nie skompensują już niskie stopy procentowe w Szwajcarii, strefie euro i USA. Jeśli nic się nie zmieni, słaby złoty wydrenuje z kieszenie samych gospodarstw domowych dodatkowe 4 mld zł.

Skalę osłabienia trudno było na pewno przewidzieć, ale to że złoty był nadmiernie mocny w II i III kw było ewidentne. Kilka miesięcy temu na danych historycznych wskazywałem jak zmiany kursów walut wpływały na zmianę kosztów kredytu. Problem leży jednak bardziej po stronie banków, bo radykalna zmiana oferty kredytowej  w walucie obcej miała miejsce dopiero z chwilą trudności w zapewnieniu finansowania. Banki trochę przecholowały próbując przejąć jak największą część rynku i próbując ubiec konkurencję, stąd dość otwarcie wyrażane pretensje wobec NBP w listopadzie i grudniu, że powinien zapewnić finansowanie w CHFie.

Większość kredytów ma bowiem oprocentowanie zmienne, ustalane według formuły „WIBOR plus marża”, zaś przyjęte depozyty – oprocentowanie stałe i wysokie – na skutek wciąż dużej konkurencji na rynku lokat związanej, z jednej strony, z pojawieniem się na nim nowych banków, którym istniejące banki nie chcą oddać części bazy depozytowej, a z drugiej strony, z dążeniem banków do zapewnienia sobie możliwie dużej płynności w niepewnych czasach

Próbując zatroskać rząd i NBP losem banków, autorzy całkiem niechcący chyba postawili pytanie o przestrzeganie jednego z kanonów bankowości czyli zarządzanie ryzykiem stopy procentowej. Nie wiem skąd autorzy czerpią wiedzę o wielkości depozytów o stałej stopie, ale wydaje się iż sztucznie pompują problem. Natomiast argument o skutkach rywalizacji nadaje się bardziej na artykuł krytyczny pod adresem banków niż argument o pomoc skierowany do rządu i NBP.

postulowanym rozwiązaniem jest obniżenie stopy rezerwy obowiązkowej z 3,5 do 2 proc., tj. do poziomu obowiązującego w strefie euro. Działanie to byłoby dopełnieniem decyzji podjętej przez bank centralny w styczniu br. o przedterminowym wykupie od banków obligacji NBP………….. Ale z obniżeniem rezerwy jest co najmniej jeden problem. Gros zastrzyku w płynność otrzymałoby kilka największych banków, które w sumie gromadzą większość depozytów, a więc nie mają większych problemów z finansowaniem kredytów.

Autorzy podali często ostatnio wspominany pomysł i odpowiedź. Problem właśnie w tym, że zwiększenie płynności banków wcale nie musi się przenieść na wielkość akcji kredytowej. Wspominałem wcześniej, że determinantą tempa zmiany kredytów jest przede wszystkim koniunktura a nie wciskanie każdemu kredytów. Autorzy słusznie natomiast zwrócili uwagę, że wśród krajowych banków jest zróżnicowanie pod względem „mocy kredytowych” i otrzymane w ten sposób (j.w.) pieniądze nie przyczynią się do wielkiej zmiany. Potwierdzają to wyniki pieniądza rezerwowego, w tym te których można już domniemywać (dane za luty) z przekazów medialnych (m.in. ograniczenie sprzedaży bonów NBP).

Z racji ograniczonego miejsca na wpis, rozważania autorów skupiające się na sytuacji kapitałowej banków pozostawię bez komentarza, ale są dla mnie tak samo mało przekonywujące ja argumenty wcześniejsze. Jak chociażby ten o PKO BP.

Rząd mógłby, po pierwsze, zadeklarować, że sam nie weźmie dywidendy z PKO BP (nie można wymagać od zagranicznych inwestorów czegoś, czego samemu się nie robi), oraz zgodzić się na nową emisję akcji tego banku.

Moim zdaniem poprzez politykę dywidendową, akcjonariusze prywatnych banków pokażą na ile poważnie traktują prowadzony w Polsce biznes i wprowadzanie przykładu PKO BP nie ma znaczenia.

Streszczając się, artykuł trzech autorów tak naprawdę powiela w większości przedstawiane już w mediach propozycje. Skoordynowane działania, jakich autorzy oczekują w pierwszych zdaniach są dość ogólnie zarysowane. Z jednej strony system rządowych poręczeń jest ganiony za niedostatecznie przyjazne rozwiązania (brak precyzji w zarzutach), a drugiej strony autorzy zdaja się rozumieć poważne ryzyko jakie rodzi dla finansów państwa ewentualnie poniesione straty. Nie sądzę by zagrożenie w finansowaniu akcji kredytowej było tak duże jak to sugeruję autorzy. Nie widze tez powodów by NBP miał zmieniać regulacje tylko po to by pomóc grupie banków, których plany rozwojowe na polskim rynku są zagrożone. Za błędy się płaci.

Opisywany artykuł powinien być napisany jeszcze raz, z tymi samymi argumentami, ale pytania powinny być skierowane do zarządów banków i akcjonariuszy.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Do bezrobocia jak na razie przyczynił się głównie eksport

Opublikowano 1 marca 2009, autor: marekzelinski

Na zmianę koniunktury gospodarczej błyskawicznie zareagował wskaźnik bezrobocia. Patrząc na dane za grudzień i styczeń, można wręcz odnieść wrażenie, że wpierw pojawia się bezrobocie a dopiero później kryzys. Niestety tak nie jest. Niemniej z wyjaśnieniem gwałtowności procesu wzrostu bezrobocia jest w związku z tym pewien problem. Gwałtowna zmiana, pozornie wskazuje na niezwykle szybkie dostosowywanie kosztów (w tym osobowych) do trudniejszych czasów. Już w listopadzie liczba bezrobotnych wzrosła o 46 tys. osób, kiedy w poprzednich czterech latach, w tym miesiącu liczba bezrobotnych rosła w przedziale od -15 tys. (spadek) do 11 tys. Niewielkim pocieszeniem jest to, że w latach 1998-2001 wzrost liczby bezrobotnych w listopadzie sięgał od 43 tys. do niemal 80 tys.  W grudniu liczba bezrobotnych wzrosła o dalsze 75 tys., czyli ponad dwa razy więcej niż w 2006 i 2007, ale o 16 tys. mniej od średniej dla lat 1998-2001. Pocieszenie? Raczej niewielkie, ponieważ tamte wzrosty bezrobocia odbywały się przy mniejszym spadku tempa rozwoju gospodarczego od tego co nas najprawdopodobniej czeka. W danych styczniowych trudno już szukać jakiegokolwiek pocieszenia.  Liczba bezrobotnych wzrosła o 161 tys. i pomijając rok 1999 (216 tys.) był to wynik najwyższy od 1993 roku.

Na chwilę obecną brak pełnych danych, które obejmowałyby styczeń. W zasadzie do dyspozycji są tylko dane dotyczące przemysłu, w tym zatrudnienie. Przemysł przestał zatrudniać (mam na myśli różnice pomiędzy zatrudnionymi a osobami które odeszły z pracy lub zostały zwolnione) w zasadzie już w II kw ubiegłego roku. W okresie marzec-październik średnio w miesiącu zatrudnienie w przemyśle znajdowało ok. 3 tys osób (prawie 19 tys. rok wcześniej). Niemniej w II poł. okresu wzrostu gospodarczego, ciężar zatrudniania przejmują na siebie usługi i słabnąca rola przemysłu w zatrudnianiu jest naturalnym zjawiskiem.

W latach 2004-2008 przemysł zwiększał zatrudnienie średnio o niemal 80 tys. osób (dokładnie od 40 tys. w 2004/2005 do 128 tys. na przełomie 2008/2009). Obecnie w okresie listopad-styczeń zatrudnienie spadło o 31 tys. osób, z czego – biorąc pod uwagę sezonowość – przyczyniły się do tego głównie grudzień i styczeń. Krótko mówiąc, przemysł niemal radykalnie przestał przyczyniać się do wzrostu zatrudnienia i zaczął przyczyniać się do wzrostu bezrobocia. Bezrobocie standardowo, w okresie jesienno-zimowym, ulega sezonowemu zwiększeniu. W poprzednich czterech latach, liczba bezrobotnych w okresie listopad-styczeń wzrastała średnio o prawie 120 tys. osób, w tym rok wcześniej o 93 tys. Tym razem wzrost sięgnął aż 282 tys. 

Celem powyższej statystycznej wyliczanki była szukanie odpowiedzi na pytanie, kto odpowiada za wzrost liczby bezrobotnych. W blisko ¾ odpowiada za to przemysł, w tym znaczeniu że przede wszystkim przestał odgrywać aktywną rolę w spadku bezrobocia. Być może bardziej zrozumiałe będzie to w innym ujęciu. W okresie styczeń 2008- styczeń 2007 , przemysł zwiększył zatrudnienie o 300 tys. osób. Na koniec stycznia tego roku, wzrost wyniósł zaledwie 26 tys. osób, do czego przyczyniły się przede wszystkim ostatnie trzy miesiące (listopad-styczeń). Na razie więc mamy do czynienia z reakcją przemysłu, którego przychody spadły przede wszystkim za sprawą spadku przychodów eksportowych. To konsekwencja kryzysu w Europy Zachodniej i wpływu na to nie mamy.

Biorąc pod uwagę skalę spowolnienia jakie nas czeka i reakcję naszej gospodarki w latach poprzednich, można nawet oczekiwać wzrostu liczby bezrobotnych do końca roku do poziomu z marca 2007, czyli prawie 2,2 mln osób. W porównaniu z grudniem 2008, liczba bezrobotnych może więc wzrosnąć nawet o 750 tys., z czego 160 tys. przypadło już na styczeń. W ujęciu wskaźnika bezrobocia daje to ok. 14,5% na koniec bieżącego roku. Można mieć tylko nadzieję że w II poł. roku tempo przyrostu liczby bezrobotnych wyraźnie zwolni.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

Rada Polityki Pieniężnej, stan umysłów

Opublikowano 26 lutego 2009, autor: marekzelinski

Mamy koniec lutego i znane są minutki po styczniowym posiedzeniu RPP i informacja z posiedzenia a dniach 24-25 II. Do tego dzisiaj przedstawiono najnowszy Raport o inflacji z bieżącego miesiąca. Warto więc przy tej okazji zwrócić uwagę jaki jest stan umysłów w RPP. Pominę fakty znane i prognozy, które w większości nie budzą wątpliwości wśród ekonomistów.

W minutkach widać, że musimy niestety porzucić wiarę, że przed poważniejszym spadkiem tempa PKB ochroni nas popyt gospodarstw domowych. Tego czynnika Rada nie mogła przewidzieć jeszcze kilka miesięcy temu (mam na myśli skalę zjawiska). Kwestia wpływu sektora państwowego na koniunkturę nie zajęła zbyt dużo czasu (sądząc z długości tekstu jaki temu poświęcono) i nie wywołała poważniejszych sporów. To jeden z głównych sporów w chwilach dekoniunktury, czyli rola państwa widziana przez pryzmat wydatków (w tym inwestycyjnych). Część członków RPP wyraziła niepokój, szczególnie o możliwe cięcia wydatków o charakterze inwestycyjnym. W kwestii udziału popytu generowanego przez sektor publiczny, bądź wspomaganego przez niego, Rada jest w wysoce dyskomfortowej sytuacji. Z jednej strony przy głębszym spadku tempa PKB, udział państwa w podtrzymywania strony popytowej bywa nie do przecenienia (pomijam problem skali i okoliczności), a z drugiej nie można rezygnować z walki o utrzymanie deficytu budżetowego z planowanych granicach. Inna rzecz, że zarządzanie wpływami i wydatkami budżetu jest poza zasięgiem RPP. To domena rządu. Temat budżetu zakończę już tylko refleksją, że zazwyczaj budżet (w tzw. „normalnych” czasach) jest wymieniany głównie w kontekście reformy finansów publicznych i jako czynnik który powinien być neutralny w procesie kreowania wzrostu gospodarczego w rozumieniu manipulowania przychodami i wydatkami. Jak widać jednak w chwilach kryzysu, ekonomiści łakomym okiem patrzą na wydatki państwa i doceniają ich rolę w ratowaniu gospodarki przed większą zapaścią.

Wpływ deprecjacji złotego na inflację wydaje mi się trochę niedoceniany przez Radę. Nie oczekiwałem oczywiście precyzyjnego wskazania skutków wpływu zmiana złotego na kształtowanie się inflacji, ale zarysowania podstawowych scenariuszy makroekonomicznych przy których złoty będzie przyczyniał się do wzrostu i tych kiedy będzie on neutralizowany przez inne zjawiska (np. przez spadek popytu). Tymczasem z treści minutek można odnieść wrażenie, że dyskusja o roli kursu ograniczyła się głównie do faktu iż może on przyczyniać się do wzrostu inflacji lub nie, i już.

Jednym z ciekawszych dla makroekonomistów fragmentów styczniowych minutek jest ten gdzie członkowie Rady (w tekście użyto określenia „większość”) zgadzają się, że wobec małego zagrożenia wzrostem inflacji, celem polityki pieniężne powinno być przeciwdziałanie nadmiernemu spadkowi PKB. Myśl pozornie oczywista, jednak w minionych latach bardzo często zarzucano RPP iż zapatrzona była w cel inflacyjny kosztem wzrostu gospodarczego. Osobiście jestem po stronie tych ekonomistów, dla których cel inflacyjny nie jest wprawdzie dogmatem, ale przejawem skupiania się na tych czynnikach dzięki którym stwarzane są podstawy do trwałego wzrostu gospodarczego. W rzeczywistości ani obecna, ani poprzednie Rady nie traciły nigdy z pola widzenia kwestii podtrzymania wzrostu gospodarczego, nawet jeśli niektóre z ich decyzji mogły to sugerować. Widać więc, że w aktach prawnych regulujących cel działania RPP, nie ma potrzeby podkreślania wspierania (wysokiego) wzrostu gospodarczego. Śmiało można polegać na rozsądku wybieranych do RPP ekonomistów.

Przedmiotem dyskusji były czynniki wpływające na osłabienie złotego i jego pespektywy. Zapis zaprezentowanych opinii wskazuje na podział wg znanego z mediów schematu: gołębie i jastrzębie. Moim zdaniem rację mają gołębie, wskazując że dysparytet stóp procentowych odgrywa obecnie minimalną rolę, a przyszłość złotego zależy przede wszystkim od perspektyw polskiej gospodarki. Większą rolę odgrywa psychologia rynku niż realia makroekonomiczne. Jastrzębie broniąc swojej mniejszej skłonności do cięcia stóp, skupiali się na psychologicznym wpływie tempa redukcji stopy referencyjnej na zachowanie rynku walutowego. Rynek dotychczasowe ciecia stóp ma rzekomo odbierać jako zapowiedź poważnej zapaści ekonomicznej. Jest w tym trochę racji, ale wpływ tego zjawiska oceniam jako niewielki. Zaniepokoił mnie zapis o wpływie głośnych ostatnio opcji na rynek złotego. Rada jedynie domniemywała istotnego wpływu rozliczania opcji na rynek. Oczekiwałem, że do końca stycznia Radzie będzie przedłożona dokładna informacja o zawartych transakcjach opcyjnych.

Minutki kończy zapis sporu o skalę ciecia stóp. Jesteśmy w wyjątkowym dla makroekonomistów okresie i zaprezentowana w minutkach znaczna rozpiętość w poglądach nie powinna dziwić. Ponadto dotychczasowe decyzje (wraz z decyzją z tego tygodnia) wskazują że Rada potrafi wypracować kompromis. Tradycyjnie w takich sytuacjach, jedni chcą ratować gospodarkę przed spadkiem, a drudzy skłaniają się ku mniej agresywnym cięciom by poczekać aż zaczną działać dotychczasowe cięcia stopy referencyjnej i by nie przyczyniać się do osłabienia złotego. Ci drudzy to oczywiście jastrzębie, którzy sądząc z ostatnie decyzji (spadek o 25 pkt. bazowych do 4%), zdaję się brać górę.

Decyzja lutowa jest o tyle ciekawa, że połowa ankietowanych ekonomistów wskazywała na obniżkę o 50 pkt. Tymczasem w styczniu RPP z trzech propozycji (cięcie o 25 pkt., o 50 pkt. i o 75 pkt.) wybrała najostrzejszą. Być może medialne dyskusje o wpływie dysparytetu stóp na złotego i projekcja wskaźników makroekonomicznych z Raportu o inflacji, zredukowały przejściowo grono gołębi. Nie bez wpływu była też informacja z ostatniego posiedzenia RPP (luty) o oczekiwaniu wzrostu inflacji przez kilka najbliższych miesięcy w wyniku wpływu cen kontrolowanych.

Z informacji po ostatnim posiedzeniu RPP mnie zainteresowały ostatnie zdania poświecone kursowi walutowemu i przyjęciu euro. RPP postanowiła przypomnieć w komunikacie, że NBP „może stosować instrumenty bezpośrednio wpływające na kurs złotego”, co oznacza wsparcie (na razie werbalne) działań rządu zmierzających do powstrzymania deprecjacji złotego. Rząd natomiast otrzymał jednoznaczny komunikat, że rozpoczęcie procesu dochodzenia do euro musi być poprzedzone uzyskaniem poparcia politycznego dla niezbędnych zmian w Konstytucji i innych aktach prawnych. Moim zdaniem rząd nie powinien lekceważyć tego sygnału.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Euro nie służy do walki z osłabieniem złotego

Opublikowano 22 lutego 2009, autor: marekzelinski

Sposób w jaki premier prowadzi obecnie dyskusję o euro jest potwierdzeniem moich obaw jakie wyraziłem jesienią ubiegłego roku. Wtedy premier zaskoczył rynek i media stanowczą deklaracją iż w 2012 będziemy mieli euro. Zaskoczenie było spore, ponieważ deklaracja miała miejsce w Krynicy (forum gospodarcze), zamiast być zgłoszona publicznie na – dajmy na to  – konferencji prasowej czy jakimkolwiek spotkaniu, gdzie rząd ujawnia gotowość podjęcia nowego wyzwania i podaje plan działań, a temat pod debatę publiczną. Wyobrażałem to sobie tak, że rząd rozpoczyna debatę ekonomiczną i polityczną, by utrudnić przeciwnikom euro wykorzystywanie w dyskusji  argumentów opartych na czystym lęku lub niewiedzy, dzięki czemu jakość dyskusji byłaby wyższa niż obecnie.  Następnie rząd po zaprezentowaniu korzyści i ryzyk wynikających z przyjęcia euro, powinien był przystąpić do merytorycznych konsultacji na polu makroekonomicznym z instytucjami od których będzie zależał termin wprowadzenia euro, czyli od ugrupowań politycznych i prezydenta po NBP. W tym czasie, cały czas monitorowana miała być sytuacja makroekonomiczna kraju z punktu widzenia możliwości spełnienia kryteriów wymaganych przy wstępowaniu do strefy euro w średnim terminie. Dopiero po okresie jednego lub dwóch lat i przy założeniu że koalicja rządowa ma szanse przeprowadzić przez parlament niezbędne do przyjęcia euro zmiany aktów prawnych, rząd mógłby rozpocząć rozmowy z odpowiednimi instytucjami UE o przystąpieniu do ERM2.

Błędem premiera moim zdaniem było rzucenie wyzwania w niebezpiecznym makroekonomicznie okresie, ogłoszenie tego na forum przedstawicieli innych państw co uczyniło deklarację nieodwołalną, narzucenie bardzo krótkiego terminu przyjęcia euro. W efekcie premier na wstępie stracił przychylność większości ekonomistów, wpisał w proces przygotowań do euro konflikt polityczny większy niż było to konieczne i zagrał w dobie kryzysu finansowego wiarygodnością państwa.

Zaostrzenie kryzysu finansowego powinno było być okazją do ogłoszenia, że rząd prowadząc projekt euro, rezygnuje ze sztywnego terminu. Nie chodzi tu wcale o wyjście „z twarzą”, ale o to iż bieżące okoliczności makroekonomiczne (krajowe i zewnętrzne) faktycznie potęgują szereg czynników ryzyka, które spychają termin przyjęcia euro na dalszy plan. Tymczasem okazuje się, że do arsenału argumentów, premier wciągnął bieżący kryzys na rynkach finansowych i spadek wartości złotego.

Rząd powtórzył błąd z jesieni. Zbigniew Chlebowski właśnie ogłosił na spotkaniu z Polsko-Niemieckiej Izby Przemysłowo-Handlowej, że chcemy wejść do ERM2 i że rząd tak naprawdę rozpoczął już rozmowy z ECB w tej sprawie. Dodatkowo podczas czwartkowej debaty w Sejmie, premier przedstawił przyjęcie euro (dokładnie: wejście do „węża” walutowego) jako oręż do walki z kryzysem na krajowym rynku walutowym. Nie ukrywano, że rząd jest świadomy ryzyka politycznego (np. zmiana konstytucji). Premier w celu realizacji projektu przystąpienia do euro, nie zawahał się niestety przed zastosowaniem fortelu i szantażu politycznego w obliczu kryzysu. Przeciwników jak najszybszego przyjęcia euro premier chce postawić w pozycji osób, które odmawiając w przyszłości akceptacji zmian w konstytucji ośmieszą Polskę na arenie międzynarodowej i zagrożą stabilności krajowego rynku finansowego w dwóch momentach: obecnie i ewentualnie w chwili odmowy akceptacji zmian w konstytucji. Wiara, iż powszechna zgoda na euro uspokoi rynek i zatrzyma proces osłabienia złotego jest naiwna. Akceptacja nie jest żadną gwarancją, a sprowadzanie deklaracji o przyjęciu euro do walki z kryzysem to poważne ekonomiczne uproszczenie i nadużycie. Euro to przede wszystkim jeden z czynników integracji ekonomicznej, który w dłuższym terminie powinien się przełożyć pozytywnie  w dostrzegalnym stopniu na wzrost gospodarczy. Zjawisk kryzysowych euro nie likwiduje. Kraje należące do strefy euro odnotują spadek tempa PKB i jak jeden mąż doświadczają spadków indeksów giełdowych. Gwałtowne osłabienie złotego to jeden z wielu przejawów kryzysu i równie dobrze za kilka miesięcy możemy odczuć korzyści z jego osłabienia.

Oprócz tego, że taka a nie inna decyzja rządu stawia w dyskomfortowej sytuacji wszystkich uczestników procesu (NBP, RPP, UE, partie opozycji itd.) to z najnowszych wypowiedzi, głównie pełnomocnika rządu ds. wprowadzenia euro widać, jak wiele zagrożeń jest marginalizowanych. Brak mi przekonania iż rząd ma określony wąski przedział dla kursu równowagi. Określenie (opieram się na wywiadzie Ludwika Koteckiego z Gazety Prawnej z 19 lutego) „według ostatnich szacunków… 3,7 do 4,1 za euro” sugeruje że brak jest wyliczeń opartych na dłuższym okresie. Jeżeli faktycznie chcemy uniknąć korekty (w dół) kursu, to według moich szacunków 3,7 może stanowić górną granicę, a dolną 3,4. W wywiadzie zaskakuje mnie generalnie głęboka wiara iż wypełni się scenariusz ekonomiczny i polityczny pozwalający na przyjęcie euro już w 2012. Nie będzie problemów z inflacją, rząd utrzyma w ryzach deficyt budżetowy, PiS nie odważy się być przeciw, a Komisja Europejska i EBC akurat dla Polski będą bardzo wyrozumiałe, czyli zgodzą się wziąć udział w fortelu premiera. Więcej w tym wiary niż rzetelnej kalkulacji ryzyk. Lada chwila opozycja polityczna i środowisko ekonomistów mogą postawić rządowi zarzut, iż bieżącą politykę gospodarczą podporządkowuje się wypełnieniu na siłę kryteriów makroekonomicznych, wymaganych przy wstąpieniu do strefy euro.

Oczywiście taka droga przystąpienia do euro nie jest skazana na porażkę, ale niepotrzebnie generuje konflikty i wątpliwości. Warto też dostrzec że i strona rządowa „mięknie”. Teoretycznie nie wyklucza się późniejszego przystąpienia do ERM2, czy w ogóle przyjęcia euro w 2013. Wracam więc do tego, na co zwracałem uwagę wyżej. Wystarczyło rozpocząć negocjacje w kraju już na początku 2008 i dopiero przy braku pełnego poparcia i wyczerpaniu możliwości porozumienia, ryzykować przeprowadzenie procesu utrzymując (nawet doraźnie) wymaganą większość parlamentarną.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz