Grudzień nie wniósł w zasadzie niczego nowego do wizerunku krajowego rynku finansowego. Złoty, biorąc pod uwagę średnią wartość miesięczną, wzmocnił się nominalnie o 1,4%, a w porównaniu z grudniem ubiegłego roku o 5,3%. Drugi miesiąc z rzędu bardziej złoty wzmacniał się w relacji do USD, co jest konsekwencją zmian na rynku międzynarodowym EUR/USD. W listopadzie średni kurs EUR/USD wynosił 1,29, a w grudniu 1,32 (wzrost o 2,5%). Tak więc złoty utrzymuje jak na razie trend wzmacniania się, o którym wspominałem w z jednym z odcinków serii artykułów omawiających problematykę walutową w Polsce. Na uwagę zasługuje fakt, iż wzmocnienie w ostatnich trzech miesiącach skupiało się bardziej na dolarze. Biorąc pod uwagę zmienność rynku, trudno grudzień określić mianem nerwowego. Dzienne zmiany złotego wobec dwóch podstawowych walut rzadko kiedy przekraczały 0,5%.
Na rynku depozytów międzybankowych i obligacji również było spokojnie. No, może oprócz depozytów jedno- i kilkudniowych. W tym przypadku mieliśmy do czynienia ze spadkami rentowności od połowy miesiąca aż do jego końca. Skala spadków nie była jednak rekordowa. Już raczej okres utrzymywanie się niższych stóp depozytów jednodniowych zwraca na siebie uwagę. Końcówka grudnia dla osób odpowiedzialnych za płynność banków i dealerów, to trudny okres. Długi okres świąteczny (poniedziałek i wtorek) i zwiększone płatności podatków w grudniu (za listopad i grudzień) znacznie utrudniają zarządzanie rezerwą obowiązkową w bankach. Na szczęście dodatkowo NBP również zaostrza uwagę i ostrożniej przeprowadza operacje interwencyjne na rynku. Przypomnę, że obecnie to organizowane co piątek aukcje (sprzedaż) 7 dniowych bonów pieniężnych. Albo dealerzy ostrożniej planowali udział banków w aukcjach, albo NBP wolał „ściągnąć” z rynku mniej pieniędzy w II połowie grudnia, co spowodowało spadek ceny pieniądza. Biorąc pod uwagę poprzednie miesiące, nie był to spadek zbyt drastyczny. Już jako ciekawostkę podam, że w ostatnim okresie pod koniec miesiąca cena pieniądza spada. Przez wiele poprzednich lat końcówki miesiąca bywały bardzo dramatyczne. Ceny depozytów często szły gwałtownie w górę, co zmuszało niektóre banki do korzystania z kredytu lombardowego na jeden dzień.
Na obligacjach można było dostrzec niewielkie już spadki rentowności na obligacjach dwuletnich (podobnie na depozytach rocznych). Ukształtowana na koniec miesiąca krzywa rentowności odzwierciedla bieżące postrzeganie problemu wzrostu stóp. Biorąc pod uwagą np. stopy forwardowe dla 1 miesiąca na 2007 r., to rosną one liniowo od wartości bieżącej do ok. 4,6% na koniec roku. Oznacza, to że rynek oczekuje wzrostu stóp, ale raczej nie wskazuje konkretnego momentu. To świetnie odzwierciedla zróżnicowanie opinii dotyczących zmian stóp w 2007 r., z czym mieliśmy już do czynienia w II połowie 2006 r. Wzrost gospodarczy przy braku silnej presji cenowej, spowodował znaczne różnice nawet wśród członków RPP. Rozpiętość jest ogromna. Jedni byli zwolennikami podniesienia o 0,25% już w IV kw 2006 r., inni w II połowie 2007 r. lub nie wykluczają wzrostów dopiero w 2008 r. W gruncie rzeczy jesteśmy świadkami interesującego sporu z pola teorii ekonomii. Jakie skutki dla cen ma długotrwały wzrost gospodarczy, przy spadku bezrobocia, znacznym wzroście płac realnych i coraz to nowych elementach potwierdzających trwałość wzrostu gospodarczego? RPP przypomniała w grudniowym komunikacie większość podstawowych argumentów przedstawianych w moich miesięcznych opracowaniach, dodatkowo zwracając uwagą na tempo wzrostu zadłużenia. Nie ukrywałem, że w tym sporze przyjąłem pozycję „jastrzębia” (tak rynek określa osoby z RPP o skłonnościach do zaostrzania polityki pieniężnej w sytuacjach zmiany nastawienia polityki pieniężnej). Nadal uważam, że można było podnieść pod koniec roku stopę referencyjną o 0,25% i poczekać na rozwój sytuacji.
Wciąż dość dobrze trzyma się koniunktura na polskiej giełdzie, chociaż grudzień przyniósł sygnały o wyhamowywaniu wzrostów. Średnie miesięczne wskaźniki najważniejszych giełd światowych rzadko przekraczały 2%. Tymczasem nasz WIG wzrósł o prawie 5%, czyli podobnie jak w październiku i listopadzie. Jednak wśród wskaźników sektorowych widać już znacznie większe zróżnicowanie tempa i kierunków zmian w porównaniu z listopadem. Wskaźnik sektora finansowego wzrósł o ponad 13%. Sektor przemysłowy wzrósł już tylko o 4,5%, przy średnim wzroście w okresie sierpień-listopad ok. 8,5%. Wskaźnik przemysłu obejmuje budownictwo, które w porównaniu z listopadem wzrosło o 10%. Tu też jesteśmy świadkami mniejszego wzrostu. W trzech poprzednich miesiącach wskaźnik branżowy rósł od 20% do 30%. Analitycy z coraz większą ciekawością i troską przyglądają się trwającej koniunkturze, dostrzegając potrzebę korekty. Wg moich szacunków WIG jest przewartościowany przynajmniej o kilkanaście procent. Czy i kiedy nastąpi korekta? Nie spodziewam się gwałtownego spadku, bo ze sfery makroekonomicznej raczej nie należy oczekiwać informacji, które mogą zaskoczyć inwestorów. Najprawdopodobniejszy wydaje się scenariusz wygaszania wysokiej rocznej dynamiki wzrostu, no chyba że inwestorzy zagraniczni czymś nas zaskoczą.
Marek Żeliński, styczeń 2007
