Wrzesień w zasadzie nie przyniósł nowych trendów na krajowym rynku finansowym, co nie oznacza jednak że nie zmienia się postrzeganie niektórych zjawisk makroekonomicznych. Wątpliwości nie wzbudza rynek walutowy. Gdy patrzy się na rynek przez pryzmat złotego w rozumieniu waluty syntetycznej opartej na kwotowaniach eur i usd (udział walut na poziomie ich udziału w wymianie dóbr i usług) to w zasadzie można mówić o stabilizacji. No…, żeby być uczciwym, z niewielką tendencją do osłabienia. We wrześniu złoty osłabił się o blisko 3%, głównie za sprawą osłabienia w relacji do eur. Czy to trend? Otoczenie makroekonomiczne uzasadniałoby takie kierunek i siłę, ale tak naprawdę podany spadek wartości złotego to skutek działań rynku z ostatnich dni. Na początku września i w połowie miesiąca rynek podejmował próby osłabienia złotego, ale ogólny klimat makroekonomiczny dla kraju i informacje napływające z zagranicy, zachęcał do ponownego wmacniania złotego. W porównaniu z sierpniem widać na rynku większą zmienność.
Pisząc o klimacie makroekonomicznym, mam na myśli korzystne dane makroekonomiczne z kraju i ze świata, które zbyt łatwo pozwoliły uwierzyć iż kryzys mamy już za sobą i że łatwo świat wolnorynkowy wejdzie na ścieżkę wzrostu. Moim zdaniem to podstawowy grzech rynku finansowego. To że najgorsze mamy już za sobą, nie rodzi wątpliwości. Pytanie, co będzie dalej. Różnice wśród ekonomistów krajowych i zagranicznych dotyczą sposobu w jakim świat wyjdzie z kryzysu. Rynek finansowy zdaje się bardziej wierzyć w wariant powolnej, ale systematycznej poprawy tempa wzrostu. W naszym przypadku byłoby to ok. 1% PKB w tym roku i 1,5% w 2010 r. Druga część ekonomistów przestrzega jednak iż byłoby to zbyt banalne, by tak po prostu kryzys z jego konsekwencjami był już za nami. Sądzą, że błędem byłoby wyprowadzanie prostych trendów z produkcji sprzedanej czy sprzedaży detalicznej w naszym przypadku. Wątpliwości mają tez członkowie Rady Polityki Pieniężnej, co potwierdza tekst sierpniowych minutkach.
Podkreślano…….., że aktywność gospodarcza na świecie nadal kształtuje się na
niskim poziomie i obecnie trudno ocenić na ile trwałe okaże się wyhamowanie tendencji
recesyjnych i jaka będzie skala ewentualnego ożywienia. Znaczna niepewność co do perspektyw gospodarki światowej związana jest przede wszystkim z wygasaniem w przyszłym roku pakietów stymulacyjnych
Nie ukrywam, że bliżej mi do tej opinii. Obok tego dylematu, który rynek nieco lekceważy, pojawiło się kilka nowych informacji i wątpliwości dotyczących Polski. Rząd podał prognozę deficytu na 2010 r. (52 mld zł), która zaskoczyła rynek, czy też rynek dał się zaskoczyć. Był w tym może i element szoku dokonanego przez rząd, dzięki czemu trudno będzie rynek zaskoczyć w przyszłym roku. Był to też manewr dzięki któremu, spada ryzyko konieczności cięcia wydatków na 2011 r. Ta informacja momentalnie zachęciła do szacunków o skalę zadłużenia w przyszłym roku, gdzie kropkę nad „i” postawiło agencja Fitch wskazując iż w przyszłym roku zadłużenie (dług państwowy) do PKB minimalnie przekroczy próg 55% (56,3%). Zgodnie z ustawą o finansach publicznych rząd musi wtedy uruchomić procedurę awaryjną zmierzającą generalnie do spadku zadłużenia, w rezultacie ograniczenia deficytu finansów publicznych. Dla przeciętnego Polaka oznacza to cięcia wydatków budżetowych, bo trudno o wzrost przychodów w warunkach kryzysu. Ostrzeżenie zostało zlekceważone przez rynek z dwóch powodów. Po pierwsze, szacunek skali zadłużenia nie ujmował tego iż złoty powinien się wzmacniać w przyszłym roku co obniży wartość zagraniczną część długu. Biorąc pod uwagę zasady szacunków, nie można mieć do Fitch’a pretensji o to wyliczenie. Po drugie, w ciągu minionych trzech kwartałów doświadczyliśmy wielu nietrafionych prognoz dotyczących sytuacji makroekonomicznej Polski, czy też wyceny spółek (słynna sprawa wyceny Lotosu przez włoskiego analityka) dokonanych przez renomowane zagraniczne instytucje.
W takiej sytuacji wzrosła waga informacji na rzecz wzmocnienia ale i osłabienia złotego, co w efekcie dało kompromis przy zwiększonej zmienności kursu. Biorąc jednak po uwagę sytuacje na giełdzie i wątpliwości RPP (o czym dalej), można powiedzieć iż jest większe prawdopodobieństwo osłabienia złotego niż wzmocnienia w najbliższych tygodniach, co nie przeczy temu iż w rozumieniu długoterminowego trendu złoty będzie się bardzo powoli wzmacniał.
Obecne poziomy WIGu (38,2 tys. pkt)to wynik wiary w polską gospodarkę i odreagowanie inwestorów instytucjonalnych po okresie zapaści na naszej giełdzie (początek roku). Spadek tempa PKB jaki nas dotknął od II poł. ubiegłego roku jeszcze się w pełni nie odbił na wynikach przedsiębiorstw do tej pory, w stopniu adekwatnym do skali przyhamowania gospodarki. Podawane przez GUS wyniki przedsiębiorstw za II kw 2009 mogą robic wrażenie że kryzys za nami.
Sądzę, ze korekta WIGu powinna sięgnąć kilkunastu procent. Jest jednak możliwe, że ze względu na nastroje rynkowe i napływający kapitał (m.in. klienci TFI i środki z OFE) rynek długie miesiące będzie utrzymywał indeksy giełdowe na obecnych poziomach do czasu pojawienia się danych jednoznacznie potwierdzających, że wracamy na ścieżkę wzrostu. Jest to jednak raczej teoria, ponieważ rynek nie lubi nudy. Wariant trzymaniu się obecnych poziomów bądź wyższych w najbliższych tygodniach obarczony jest prawdopodobieństwem nie większym niż 40%. Problem z korektą ma jednak tą wadę, że jest „wywróżany” przez analityków (i przeze mnie) od maja. Tymczasem liczba chętnych by załapać się na akcje przed kolejnym cyklem gospodarczym jest na tyle duża, że inwestorzy rezygnują z czekania na korektę.
Warto przy tej okazji powiedzieć coś pozytywnego o rynku kapitałowym. Minął rok od upadku Lehman Brothers. Za nami tragiczny październik 2008 i zima 2008/2009, kiedy wydawało się, że spadki nie mają końca a indeksy giełdowe będą musiały przyjmować ujemne wartości (J). Ci którzy inwestowali od października’08 do marca’09, osiągnęli wzrosty od kilkunastu do kilkudziesięciu procent. Całe szczęście że to już za nami i w mediach nie ma już komentarzy analityków gotowych z pomocą analizy technicznej uzasadnić każdy najniższy poziom indeksów.
Na zakończenie rynek długu. Podobnie jak rynek walutowy i giełda, stopy procentowe w niewielkim stopniu reagują na informację o deficycie budżetowym w przyszłym roku. W pierwszym odruchu wzrost stóp rentowności dla terminów 5, 10 lat to ok. 20 pkt. baz. Kilka dni później rynek zaledwie w ciągu 2-3 dni odrabia większość tego ruchu. Specyfiką rynku obligacji we wrześniu jest kierunek zmian rentowności w zależności od terminu. Obligacje dwuletnie powracają do poziomów 4,82% w z połowy września. Rentowność obligacji 10 letnich rośnie niewiele w ciągu miesiąca, bo zaledwie o 10 pkt.baz. Trend wzrostowy jest ledwo dostrzegalny. Największe zmiany są widoczne na obligacjach 5 letnich. Od początku sierpnia rentowność wykazuje trend wzrostowy. W ciągu niemal dwóch miesięcy obligacje 5 letnie zyskują ponad 30 pkt.baz. osiągając rentowność 5,8%. , zbliżając się w ten sposób do notowań z II kwartału. Patrząc na skalę zmian rentowności i kierunki, trudno znaleźć ideologie która obejmowałaby te zmiany. Swoją drogą, może szukanie jednej teorii jest błędem. Poszczególne odcinki krzywej rentowności mogą być przedmiotem zainteresowanie inwestorów o zupełnie odmiennych potrzebach. Wskazane zmiany stóp w poszczególnych terminach, wpłynęły na kształt prognozy stóp. Jeżeli przełożyć kształt krzywej na prognozę stóp 1 miesięcznych w przyszłości, to wskazane wyżej ruchy stóp obligacji 2 i 5 letnich, spowodowały podniesienie prognozowanych stóp miesięcznych o prawie 30 pkt.baz. w okresie koniec 2011 do 2014 r. Nie odpowiada to w pełni problemom jakie stanęły przed rynkiem długu, czyli dalszy wzrost deficytu budżetowego i rozpoczęta we wrześniu dyskusja o perspektywach inflacji, której sporo miejsca poświeciła również RPP w ostatnich minutkach. Widać wiec że rynek jeszcze nie przełknął tych informacji. Wygląda więc na to iż dopiero w najbliższych tygodniach można oczekiwać niewielkiego wzrostu stóp dla obligacji 2 i 5 letnich. Nie będą to jednak wzrosty znaczne.
