Rynek finansowy w 2007, krótkie podsumowanie najciekawszych wydarzeń

Opublikowano 30 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Grudzień praktycznie za nami, można więc przystąpić do podsumowania sytuacji na rynku finansowym. Skoro jednak jest to ostatni miesiąc 2007 roku, to warto się pokusić o jego podsumowanie za całe 12 miesięcy. Próbując ocenić rok, spojrzałem w dane historyczne, cofając się aż o 10 lat. Jeżeli przyjąć jako miarę napięcie, zmienność rynku, dynamikę zmian itd., bez względu na to czy były one korzystne czy nie dla graczy rynkowych, to mijający rok może nie był wyjątkowy, ale sądzę że na pewno jednym z ciekawszych.  

Zacznę od giełdy. WIG sięgnął w 2007 rekordowej wielkości, czyli 67,6 tys. punktów w I poł. lipca. To około trzykrotnie więcej niż w czasie tzw. internetowej hossy. Na świetny rezultat wpłynęło blisko cztery lata dobrej koniunktury gospodarczej. Jako początek przyjmuje rok 2003, rok kiedy tempo wzrostu gospodarczego zaczęło przybierać na sile. Gracze giełdowi dość szybko przystąpili do zakupów, nadrabiając przy okazji spore opóźnienie i niedocenienie zmian w gospodarce. Z drugiej strony trudno się dziwić ich ostrożności po przykrych doświadczeniach z początku dekady. Zwrócę szczególną uwagę na II poł. 2004 i początek 2005 r. Inwestorzy giełdowi dość dokładnie skorelowali swoje ruchy z napływającymi informacjami o stanie gospodarki i wynikami spółek. Kiedy jednak rynek zauważył, że gospodarka wchodzi na wysokie obroty przystąpiono do zakupów. W II poł. 2005 r. początkowo roczna dynamika wzrostu WIG wynosiła ok. 30%, ale już na koniec roku roczne tempo wzrostu przeskoczyło 40%. Tak było aż do wakacji 2007 r. Zrobiłem krótki rys historyczny ponieważ chciałem zwrócić uwagę na to iż mniej więcej od końca 2006 r. rynek zaczął się coraz bardziej odrywać od fundamentów. W 2007 analitycy rynku coraz częściej zwracali na to uwagę, ale nie pomagało. Rynek tempem wzrostu przekraczał tempo wzrostu wielkości które wyceniał. Nikt nie miał ochoty na korektę ani nawet na zatrzymanie bicia kolejnych rekordów. Zresztą samo zatrzymanie oznaczałoby że rynek zauważył, że sięgnął kresu, a to mogło spowodować korektę. W rzeczywistości mało kto chyba oceniał szanse dalszych wzrostów bez spojrzenia na rynki zagraniczne. A tam wzrosty następowały, ale w tempie od kilkunastu miesięcy słabszym od naszego. Rosło tam, wiec rosło i u nas. Wspominałem w minionych miesiącach, że tak długo jak za granicą będzie się utrzymywała dobra koniunktura a w kraju nie będzie sygnałów poważnego spowolnienia gospodarczego 9 a to było mało prawdopodobne), tak długo rynek nie będzie miał ochoty na poważniejszą korektę. W okresie letnim na rynek zaczęły dopływać szerszym strumieniem informacje o konsekwencjach problemów na rynku hipotecznym w USA. Pomoc banków centralnych (zasilenie rynku pożyczkami i obniżki stóp w USA) być może zapobiegły panice. Być może, ponieważ nie wiem co by się stało gdyby tej pomocy nie było. Opinie na ten temat są do dzisiaj mieszane. Jedni się cieszą że uratowano amerykańskie indeksy przed większymi spadkami, ale z drugiej strony naruszono niemal świętą zasadę, że rynku nie można bronić przed poniesieniem konsekwencji lekceważenia ryzyka. Sądzę jednak że poważniejszej zapaści by nie było. Rynek amerykański nie był przegrzany aż tak jak nasz w czerwcu i lipcu, a oczekiwany spadek tempa PKB w USA był zapowiadany we wcześniejszych prognozach. Wspomniane interwencje rynkowe bardzo szybko poprawiły nastroje inwestorów, w tym i w Polsce. U nas jednak, pomimo odbicia we wrześniu i krótkiego w grudniu, indeksy nie wzrosły już od końca sierpnia tak mocna jak w USA czy w Europie Zachodniej. Przeciwnie, wg stanu na 28 grudnia nasze główne indeksy są o kilka procent poniżej poziomu indeksów z końca sierpnia. Różnica być może niewielka, ale analiza zmian wskazuje że im dłużej trwa niepewność na światowych giełdach, tym gorzej to znosimy. Na początku grudnia przypuszczałem jeszcze, że WIG wykaże nieco większą siłę. Mimo że obecny poziom WIG wskazuje że wyceny spółek stają się już powoli racjonalne, to obecne wyceny są w górnym przedziale racjonalności. W poprzednim opracowaniu wskazałem, że dolny próg to ok. 48 tys. dla WIG przy założeniu że w USA nie następuje panika, a u nas tempo PKB w 2008 nie spadnie poniżej 5%. W takim przypadku w 2008 WIG może wzrosnąć o maksymalnie kilkanaście procent. Gorzej jeżeli PKB będzie łagodnie zwalniał i na dodatek taka tendencja okaże się trwała. Wtedy o wzrosty będzie trudno.

Kończąc krótkie podsumowanie zmian na giełdzie, warto zwrócić uwagę właśnie na wspomniane wyżej interwencje banków centralnych. Oczywiście FOMC nie obniżał stóp tylko by zapobiec drastycznym spadkom na giełdzie, ale wraz z zasilaniem rynku w gotówkę (płynność) razem z innymi bankami centralnymi stworzył pewien precedens. W mijającym roku, byliśmy więc świadkami czegoś co jeszcze kilka lat temu mogłoby się wydać niedorzeczne – interwencji (drogą pośrednią) na rynku kapitałowym by ratować go przed paniką i jej konsekwencjami. Oczywiście cały proceder można przedstawić z zupełnie inne perspektywy. Banki centralne reagowały na trudności generowane przez niektóre instytucje finansowe, a przecież to jest w zasadzie jedno z zadań banków centralnych, prawda? Niech sobie wiec każdy dopisze wniosek jaki chce, ale moim zdaniem mieliśmy do czynienia z pewną nadopiekuńczością.

Na drugim miejscu w rankingu najciekawszego segmentu rynku finansowego stawiam rynek długu, czyli mówiąc niepoprawnie – rynek stóp procentowych. Już w od połowy 2006 rynek oczekiwał podwyżek stóp, ale miały one miejsce dopiero po niecałym roku. Na przełomie 2006 i 2007 oczekiwania te trochę przygasły. W okresie (perspektywie) półrocznym rynek oczekiwał co najwyżej jednej podwyżki o 25 pkt. a ewentualnie dalszych raczej na zasadzie ryzyka zmiany sytuacji gospodarczej (wzrost inflacji) niż przekonania że zagrożenia zaczną się realizować albo ryzyko ich wystąpienia poważnie wzrośnie. Na rynku i wśród części ekonomistów królowały wtedy teorie o silnym wpływie złotego i wydajności, co miało się przełożyć na odsuwanie w czasie ryzyka wzrostu inflacji. Oczywiście nie sposób im zaprzeczyć, ale jak widać było jesienią, lekceważenie innych wskaźników makroekonomicznych może się zemścić. RPP już jesienią 2006 podejmowano bezskuteczne próby podniesienia stopy referencyjnej. Zresztą można się cofnąć do początku 2006 i  zadać pytanie czy cięcie aż o 50 pkt było konieczne. Członkowie RPP nie byli co do tego jednomyślni. W 2007 roku w powstrzymywaniu poważniejszego wzrostu wskaźników cenowych wzmacniający się złoty rzeczywiście był bardzo pomocny i wyręczył w ten sposób stopę procentową. Niemniej ostatnie miesiące roku potwierdziły że jego rola jest ograniczona. W ostatnich analizach inflacji brakuje mi refleksji o tym, że nie tylko rośnie żywność i że za wzrost w sporym stopniu zaczyna być odpowiedzialny popyt wewnętrzny. Wzmacniający się złoty jedynie odłożył w czasie to zjawisko.

Rynek ze zmiennym szczęściem prognozował skalę wzrostu stopy referencyjnej. Biorąc jednak pod uwagę skalę odchyleń w 2007 od stopy rzeczywistej (ocena na bazie FRA 9×12) ustalonej po trzech kwartałach, to były one relatywnie małe jak na lata wcześniejsze, co dość dobrze świadczy o rynku. Można oczywiście zapisać wiele stron papieru analizując przejściowe odchylenia na plus czy minus w 2007 rynkowych stóp procentowych, ale to już temat dla wąskiego grona zawodowców związanych z rynkiem długu.

Obecne (grudzień) stawki FRA wskazują że rynek jest mocno wystraszony. Na koniec 2008 oczekuje się wzrostu stopy interwencyjnej o 100-125% wobec stanu obecnego. Tak rozumiany „wskaźnik strachu” jest najwyższy w 2007, co wskazuje iż rynek wraz z realizacją inflacyjnych zagrożeń boi się wzrostów stóp z miesiąca na miesiąc coraz bardziej. Oczekiwania rynku lokują się pomiędzy większością prognoz a prognozami skrajnymi wskazującymi na konieczność podniesienia stopy referencyjnej powyżej 6%. Taki wariant jest wysoce prawdopodobny, jeżeli złoty przestanie wspierać walkę z inflacją.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Jak RPP ma reagować na zmiany cen?

Opublikowano 22 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Mniej więcej rok temu w tekstach makroekonomistów zaczęły się  pojawiać dywagacje o tym co dalej ze stopą referencyjną ustalaną przez RPP. Wtedy znany był już kierunek zmian i nie budził on wątpliwości – stopy do góry. Tradycyjnie problemem pozostawało szukanie odpowiedzi na pytanie: kiedy, w jakim tempie, o ile i w reakcji na co. Tylko na inflację? Niejednokrotnie zwracałem uwagę, że nie istnieje gotowy wzorzec, wskazujący kiedy dokładnie i o ile należy podnieść stopy procentowe. To zawsze będzie wywoływało spór, byle toczony w granicach kultury. Przyjęty przed kilku laty (oj, będzie już z dziesięć) cel inflacyjny jest efektem przyjęcia założenia że poziom cen i kierunek ich zmian jest wynikiem stanu gospodarki i jej „zdrowia”, ale i wyznacza cenę pieniądza na rynku, co m.in. przenosi się na rachunek opłacalności inwestycji. Oczywiście nie oznacza to że inne wskaźniki się nie liczą obecnie, ani że wcześniej (przed wprowadzeniem celu inflacyjnego) nikt ni przejmował się inflacją. Makroekonomiści wcześniej i teraz obserwują wszystkie wskaźniki. To właśnie zróżnicowanie w poglądach makroekonomistów co do zależności pomiędzy inflacją a innymi procesami w gospodarce powoduje zróżnicowanie poglądów na kwestie tempa zmian stóp procentowych. Widać to również w głosowaniach RPP.

Bodźcem do niniejszej publikacji jest artykuł jaki ukazał się w poniedziałek 17.XII w Rzeczpospolitej ( http://www.rp.pl/artykul/77433.html ) pióra dwóch ekonomistów, Macieja Relugi i Mateusza Szczurka. Pierwszy reprezentuje Bank Zachodni WBK, a drugi ING Bank. Wcześniej pracowali razem w ING pod wodzą Krzysztofa Rybińskiego (obecnie w NBP). Polecam lekturę, ponieważ artykuł w sposób ostrożny i bez narzucania własnych poglądów prezentuje problematykę reakcji RPP na zmiany inflacji i jej składników. Autorzy oczywiście nie ukrywają swoich poglądów, ale i z pewną zadumą potraktowali jeden z najciekawszych obecnie problemów makroekonomicznych. Poniżej odniosę się do wybranych myśli, przyjmując stosowaną już w moich tekstach zasadę przytoczenia cytatu z artykułu i własny komentarz. Taka forma wydaje mi się dość łatwa w odbiorze przez czytelników, a dla mnie w pisaniu komentarza.

Komentarze członków Rady po listopadowym posiedzeniu, jak również brak zmiany strategii działania (stopniowe zacieśnianie co kilka miesięcy o 25 punktów bazowych) sugerują, że Rada nie podziela tych poglądów, a my zgadzamy się z takim punktem widzenia Autorzy nie ukrywają w całym artykule że nie są zwolennikami restrykcyjnego podejścia do inflacji w obecnej sytuacji. Ponadto od razy wskazują, że dotychczasowe reakcje RPP uznają za właściwe. Od razu tez będę bronił autorów przed ewentualnym zarzutem chęci podsycania niskimi stopami wzrostu gospodarczego. Przytoczoną myśl odbieram jako poszukiwanie najlepszej drogi na tle obecnych procesów inflacyjnych. Niestety autorzy nie określają co rozumieją pod hasłem restrykcyjnej polityki. A szkoda bo to lepiej pozwoliłoby poznać ich poglądy.

Trudno bowiem uznać, że wzrost inflacji do ok. 4 proc., który nastąpi prawdopodobnie na początku 2008 r., wynika ze zbytnio ekspansywnej polityki pieniężnej w przeszłości. Tu nie mogę się zgodzić. Wyzwaniem i podstawowym zadaniem członków RPP jest zarysowanie rozkładu prawdopodobieństwa zmian inflacji (dla uproszczenia skupię się w rozważaniach na wskaźnikach cenowych) i reagowanie w odpowiednim stopniu i z odpowiednim wyprzedzeniem. W swoich tekstach nie ukrywałem, że RPP mogła już podnieść stopy o 25 pkt. rok temu, zgodnie z wolą czterech jej członków (w tym ówczesnego prezesa NBP). Kolejna podwyżka byłaby wiosną (i była) i stopa referencyjna byłaby na poziomie 4,5% przed okresem letnim. Nie ukrywałem również, że takie podejście nawet jeżeli okazałoby się lekko przesadne, to i tak przy mocno rozpędzonej gospodarce nie czyniło wielkiej krzywdy. Zbyt dużo natomiast było do stracenia. W III i IV kw wystarczyło dwa razy podwyższyć by dojść do 5% i bylibyśmy w obecnym punkcie. Tymczasem cała seria podwyżek o łącznie 100 pkt. zawarła się mniej więcej w okresie półrocznym, ze skupieniem na II jego część. Tempo podwyżek i rozkład głosowań wskazywał że część członków RPP ma skłonność do czekania do ostatniej chwili na podnoszenie stóp. Czynniki które spowodowały minione decyzje znane były od dłuższego czasu.

Struktura inflacji wskazuje jednoznacznie, że za jej wzrost odpowiadają w zdecydowanej mierze czynniki poza kontrolą banku centralnego (ceny żywności, ceny paliw). Owszem, ale taki podejście sugeruje że RPP mogłaby nie reagować w ogóle na zmiany cen wielu usług i produktów. Te rozważania musielibyśmy uzupełnić w miarę dokładnym wyliczeniem, jak zmiany cen poszczególnych dóbr i usług przenoszą się na otoczenie gospodarcze. Grupom produktów można by wtedy przyporządkować wagi i wtedy reakcja NBP uzależniona byłaby od innego rachunku. Ale może tak naprawdę takimi wagami, mimo swej ułomności, są udziały dobra w koszyku cen. Zmiany cen poszczególnych grup w mniejszym lub większym stopniu przenoszą się na otoczenie gospodarcze. Sektor produkcji i przetwórstwa żywności nie pracuje tylko na potrzeby gospodarstw domowych (zresztą w tekście pada przykład sektora biopaliw). Te ostatnie przykładowo lekceważąc skok cen żywności mogłyby zadłużać się na zakup samochodu czy mieszkania, no bo kredyt jest tani. Po drugie wskazywałem w jednym z ostatnich opracowań, że wyniki przemysłu spożywczego potwierdzają iż dość łatwo ceny żywności przerzucić na gospodarstwa domowe. Dla mnie skok cen to w pewnym stopniu również efekt rosnącego popytu. Gosp. domowe nie bronią się już z takim zapałem przed ich wzrostem.

Pomijając już kwestię na ile przewidywalny był wzrost cen żywności na świecie, pozostaje pytanie, czy Rada powinna na niego reagować z wyprzedzeniem rok temu. Tutaj trochę autorzy próbują odwieść uwagę czytelnika specyficznie stawiając pytanie. Ale wpierw odpowiem: oczywiście że z perspektywy roku nie sposób przewidzieć takich skoków cen żywności, szczególnie jeżeli jest to również efekt zmian na rynkach zagranicznych. Uwaga dotyczy również tych ekonomistów, którzy nagle pokazują prognozy cen żywności na kolejny rok, zakładając wysoką ich dynamikę. Kwestie wyprzedzenia zamian cen widzę inaczej. Wiele wskaźników makroekonomicznych wskazywało, że nie uda nam się długookresowo utrzymać niskiej inflacji. To czy podniesie ją taki czy inny element koszyka, czy wskaźniki reprezentujące inne sfery gospodarki, ma mniejsze znaczenia. Takie też założenie przyświecało mi rok temu i obecnie. Przyznam iż małym prawdopodobieństwem obdarzałem scenariusz jaki wydarzył się w I poł. roku, czyli niskiej inflacji. Jednak stosownie do tego proponowałem podnoszenie stóp szybsze w rozumienie daty decyzji, ale powolne w ujęciu punktów procentowych. To kompromis pomiędzy doświadczanym stanem obecnym a prawdopodobieństwem jego zmian. Z obecnej perspektywy widać, że chyba słuszny.

Jak wiemy, żaden szok nie ma na sobie naklejki z napisem „przejściowy” lub „trwały” i dużo zależy od subiektywnej oceny dalszych perspektyw inflacji. Czy jeśli inflacja wzrośnie powyżej 4 proc., to konieczna będzie bardziej zdecydowana reakcja banku centralnego? Jeśli chodzi o I zdanie to oczywiście że nie i obecny skok cen żywności traktowałbym jako przejściowy i jeżeli ograniczy się nadal do żywności to nie oczekuje dostosowywania do niej restrykcyjnej stopy procentowej. Obawiam się jednak że z powodu innych składowych CPI czy innych wsk. cenowych  podwyżki mogą być jeszcze konieczne.

Autorzy zdają się zadawać ciekawe pytanie i problem. Na ile ceny koszyka żywności powinny zaprzątać głowy członków RPP. Na podstawie własnych obserwacji sugerują, że RPP koszykowi żywności nadaj zbyt wielkie znaczenie. Na wieloletnim wykresie inflacji cen żywności i stóp NBP widać niepokojąco dużą korelację, co może sugerować, że decyzje Rady przez lata sterowane były urodzajami. O ile w bardziej odległej przeszłości łatwo było uzasadnić takie działania (automatyczna indeksacja płac utrzymywała duże przełożenie cen żywności na płace nominalne), o tyle doświadczenie z ostatnich lat nakazują zastanowić się nad ich słusznością . Jako przykład że RPP, w opinii autorów, przesadnie reaguje na ceny żywności wskazano rok 2004. Proponuję spojrzeć na zamieszczoną ilustrację. RPP znienacka i dość gwałtownie podniosła stopy z 5,25% do 6,5%. Zaledwie w trzy miesiące. Jednak moim zdaniem autorzy niesłusznie ograniczają powody wzrostu stóp do zmian cen żywności. Grubo wcześniej zaczął rosnąć PPI. Moim zdaniem RPP opóźniała podniesienie stóp z nadzieją, podobnie jak autorzy, że wzrost cen będzie tylko przejściowy. Po gwałtownym wzroście inflacji RPP radykalnie podniosła stopy. Przede wszystkim seria podwyżek powinna była się zacząć już w I kw 2004. Ówczesne osłabienie złotego rozpoczęte w 2003 r. nie mogło pozostać bez skutku dla cen. RPP zachowała się nieco zbyt nerwowo. Moim zdaniem można szacować, że RPP przesadziła o 25 pkt, do maksymalnie 50 pkt. Dlatego ocena autorów, że lepiej zrobiły inne banki centralne nie podnosząc stóp nie jest wg mnie właściwa. Inna rzecz że i okoliczności nie były te same

Autorzy zwrócili uwagę na wskaźnik inflacji bazowej netto, jako ten który pozwala na lepszą ocenę inflacji. Ten wątek akurat nieco skrócę, ale lekturę polecam gdyż autorzy przypominają następujący dylemat: jaki wskaźnik cenowy jest najbardziej reprezentatywny, jak RPP powinien reagować na zmiany cen. Z artykułu można odnieść wrażenie że inf.baz.netto jest lepszym wskaźnikiem przy planowaniu polityki pieniężnej. Jeżeli ten wskaźnik mógł zapobiec znacznym podwyżkom w 2004, to obecnie autorzy w ogóle powinni być przeciwni podwyżkom. Zgodnie z prognozą Mateusza Szczurka z kwietnia tego roku, inflacja netto raczej nie przekroczy 2,5%, a na koniec roku WIBOR 3M miał być na poziomie 4,6%. Prognoza była pisana w okresie kiedy ekonomiści ING byli przekonani że w kwietniu lub maju podwyżka nastąpi. Można więc domniemywać, że w takim razie zostaje miejsce na tylko jedną podwyżkę o 25 pkt. Po prognozę z kwietnia sięgnąłem w trakcie pisani artykułu, bo jego lektura podsuwała mi nieodparcie wniosek, że autorzy robią wrażenie jakby na siłę próbowali uzasadnić swoje wcześniejsze poglądy. Zresztą nieco dalej w tekście jakby starali się dokuczyć tym którzy okazali się być bliżej prawdy: Część argumentacji za podwyżkami stóp już w 2006 r. brzmiała niemalże: „skoro inflacja jest dziś niska, to niedługo wzrośnie”. Zwolennikom teorii „efektu odbicia” warto dziś przypomnieć to rozumowanie a rebours. Tu nie chodzi o efekt odbicia, ale fakt iż już wtedy było wiadomo, że w dłuższym terminie nie utrzymamy niskich wskaźników cenowych, lepiej więc ostrożnie podnieść stopy wcześniej. I wcale nie na zasadzie „efektu odbicia” ale procesów w otoczeniu makroekonomicznym.

Autorzy kończą artykuł wręcz pewną złą wróżbą : Jeśli pomimo braku deklaracji rządu o wejściu do strefy euro Rada zdecyduje się na nadmiernie restrykcyjną politykę pieniężną, reagując na przejściowe szoki, to może się okazać, że spowolnieniu gospodarczemu będzie w 2009 r. towarzyszyć ponowny spadek inflacji poniżej celu. Prognozowanie z tej perspektywy roku 2009 ma taki sam sens jak prognozowanie skoków cen żywności z perspektywy roku, czyli żaden, jak słusznie autorzy zauważyli. Takie ryzyko oczywiście istnieje ale bez przesady. Inna rzecz że przedstawiając różne scenariusze i hipotezy, autorzy unikali podawania liczb co utrudnia trochę ich zrozumienie.

Generalnie po raz kolejny artykuł polecam. Być może czytałoby się go lepiej gdyby autorzy nabrali większego dystansu do obecnej sytuacji i poniechali tłumaczenia swoich wcześniejszych poglądów, ponieważ robi to wrażenie gniewania się na rzeczywistość.

Zaszufladkowano do kategorii Opinie | Dodaj komentarz

Saldo wymiany handlowej, tendencje

Opublikowano 20 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Dawno już nie pisałem o elementach rachunku bieżącego. Warto temat przypomnieć, chociażby z obowiązku przedstawiania informacji o sytuacji makroekonomicznej, ale i z ciekawostek jakie można było dojrzeć w wynikach ostatnich miesięcy. Te ciekawostki to raczej kwestia ubarwienia przedstawienia suchych faktów niż próba przekonywania czytelnika o pozytywnych sygnałach w rachunku bieżącym. Do tych akurat proponowałbym mieć więcej dystansu, ale pomarzyć nie zaszkodzi. Do poniższego opisu wykorzystam dane NBP oraz dane GUS, w obydwu przypadkach na koniec października. W określaniu dynamiki zastosuje wartości średnie kwartalne. „Wygładzają” one, przedstawiane dynamiką, procesy przez co cały wywód powinien być bardziej zrozumiały.

Wg NBP eksport (w eur) w październiku był o prawie 16% wyższy niż październiku. Dane za październik potwierdziły, że nasze tempo eksportu utrzymuje się na poziomie 12%-13% rocznie. To praktycznie tyle ile wynosi średnia z okresu ostatnich 10 lat. Gdyby wziąć pod uwagę niewiele mniejsze odchylenie standardowe, to tak naprawdę powinniśmy być zadowolenia. Owszem, w latach 2004 i 2006 dynamika eksportu kształtowała się na poziomie 20%, ale to wartości wyjątkowe dla gospodarki. Zwracam uwagę na trzymanie tempa wzrostu, gdyż wskazuje to iż wzrost popytu wewnętrznego niekoniecznie musi doprowadzić do spadku zainteresowania eksportem. Jak widać, nawet mocny złoty nie jest w stanie utrudnić polskim przedsiębiorstwom zdobywania zagranicznych rynków. Trzeba jednak przyznać, że wg badań NBP obecny poziom złotego to już naprawdę może być kres tego co mogą eksporterzy jeszcze zaakceptować. Niemniej chyba przyjemniejszą wiadomością jest zwalnianie dynamiki importu z ok. 18% do nawet 14%. Z ogłaszaniem sukcesu tu bym jeszcze poczekał bo może to być tylko efekt sezonowy. W obecnej sytuacji makroekonomicznej Polski, spadek dynamiki importu byłby niezwykle intrygującym zjawiskiem. Dla nas oznacza to zwalnianie tempa narastania deficytu handlowego. Niestety pozostałe elementy rachunku bieżącego łącznie nie są aż tak korzystne, przez co nie mógłbym w ręką na sercu powiedzieć że zwalnia tempo narastanie deficytu rachunku bieżącego, czyli jeden z podstawowych barometrów makroekonomicznych gospodarki. Najniższa wartość deficytu (CA) jaką odnotowaliśmy w relacji do PKB, to 1,5% (przypominam: mowa o deficycie w ujęciu rocznym) w jesienią 2005 r. Do naszego maximum z 2001 (deficyt: 7,5%) jeszcze nam daleko. Niemniej, by trochę postraszyć, zwrócę uwagę że w ciągu dwóch lat deficyt pogarszał się we względnie stałym tempie, o kolejne 1,3% rocznie. Obecnie jest to ok. 4,2%. Gdyby tak miało być dalej, to nasz niechlubny „rekord” z 2000 osiągniemy za ok. 2,5 roku. To oczywiście tylko prosta matematyka by określić gdzie jesteśmy, ale wskazująca że nie jest to wcale niemożliwe i że jesteśmy już prawie w pół drogi. Być może przejawiam naiwną wiarę, ale nasza gospodarka jakościowo jest już o wiele kroków dalej w porównaniu z końcówką lat 90-tych i początkiem obecnej dekady pod względem wydajności i zajmowanej pozycji w wymianie handlowej. Oczywiście przypomnę, że za gwałtowny wzrost deficytu z niemal 3% w I poł. 1998 do 7,6% dwa lata później odpowiada w znacznej części załamanie handlu z krajami Europy śr-wsch (Rosja), ale nie jest to jedyne wytłumaczenie. Obecnie nasze obroty handlowe są znacznie większe i silniej związani jesteśmy w krajami rozwiniętymi, w tym głównie z krajami UE.

Tempo narastania CA do PKB powinno powoli zacząć zwalniać. Być może mamy tego pierwsze sygnały. Zapomniałem wspomnieć, że dostrzegam oczywiście wpływy pozostałych pozycji rachunku obrotów bieżących na CA, ale w tym opracowaniu chciałem skupić się właśnie na obrotach handlowych. Dane GUS również potwierdzają, że tempo narastania deficytu handlowego powoli zwalnia. Biorąc pod uwagę dynamikę roczną wartości kwartalnych, to na przełomie 2006 i 2007 dynamika sięgnęła ok. 150% by obecnie zwolnić do 120%-130%. Specjalnie chciałem zwrócić uwagę na spadek deficytu handlowego z krajami Europy śr-wsch i być może pierwsze sygnały spowolnienia narastania deficytu z krajami rozwijającymi się. Ostatnia poprawa stosunków z Rosją, może się dodatkowo przełożyć na wzrost eksportu towarów spożywczych. Zawsze to coś.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

Rynek TFI w listopadzie

Opublikowano 17 grudnia 2007, autor: marekzelinski

W listopadzie rynek finansowy nie rozpieszczał większości z inwestorów, w tym inwestorów działających poprzez TFI. Główne indeksy giełdowe zaliczały spadki w przedziale od 5% do 10%. W Polsce RPP podniosła stopy procentowe, a kiepskie wyniki i prognozy dla inflacji podbiły jeszcze mocniej rynkowe stopy procentowe dłużnych papierów wartościowych, co niekorzystnie odbiło się na ich wycenie. Rentowności papierów od 1 roku do 10 lata rosły w przedziale od 30 do 60 pkt. To sceny rzadko spotykane i jeszcze przed 2-3 miesiącami przypisywano takim scenariuszom małe prawdopodobieństwo.

Z racji przedmiotu artykułu w takich sytuacjach tradycyjnie obserwatorzy starają się wpisać spadki giełdach na tle innych zbliżonych wydarzeń. Analitycy Analiz Online (AO) zwrócili uwagę, że przepływy netto w TFI zbliżone są do korekty z początku 2001. Słusznie jednak zauważyli, że podobieństwo na nominale się kończy. Wtedy wartość funduszy spadła wtedy aż ok. 25%. Obecnie saldo umorzeń szacuje się 1,6 mld zł w listopadzie. W Styczniu 2001  było to ok. 1,8 mld zł. Odpowiadało to ok. 25% wartości funduszy, a obecnie to 1% zarządzanych funduszy. Tego typu porównania to ciekawostka dla doświadczonych obserwatorów rynku finansowego. Dla niedoświadczonych, szukanie analogii z okresem skutków tzw. „bańki internetowej” może wywołać odruchy paniki. W rzeczywistości podobieństwa tych dwóch okresów, „bański internetowej” i obecnym jest niewielkie. Ogranicza się głównie do faktu spadków na giełdach i wycofywania się inwestorów z TFI. Wtedy wzrosty na giełdach wywołała m.in. wiara w kolejną silną falę wzrostu gospodarczego. Na dodatek rynek dość mocno przesadził z dyskontowaniem przyszłości. Z wyceną fundamentów, tak na krajowym podwórku jak i na zagranicznym, rynek sobie nie poradził. Emocje wzięły górę. Obecnie mamy za sobą korzystny okres gospodarczy, a przecena nie tak wielka jak wtedy. Niemniej w naszym przypadku w styczniu 2001 było już po znacznej części korekty. Do rynku zaczęła dochodzić świadomość, że czeka nas słabszy okres gospodarczy. Szok dla inwestorów i skala rozczarowania musiały być znaczne, skoro rynek z dużym opóźnieniem zauważył że w 2003 zaczynała się okres dobrej koniunktury dla Polski.

Do utraty zarządzanych środków w największym stopniu przyczyniły się krajowe fundusze akcyjne. Tutaj wypłaty stanowiły o. 2 mld zł. Na tą kwotę w połowie złożyły się ucieczki z tzw. MiŚiów, czyli krajowych funduszy akcyjnych małych i średnich podmiotów. Trudno się dziwić, bo MiŚie od korekty zapoczątkowanej w lipcu nie potrafią odzyskać swojej świetności. Przypomniał mi się przy tej okazji wywiad prasowy z jednym z szefów jednego z TFI. Nazwijmy go X a TFI Y, dla niepoznaki. Na pytanie, czy ma poczucie winy w związku z przyłożeniem się do nagoniena klientów do tychże funduszy i to w okresie kiedy giełda coraz silniej odrywała się od fundamentów, X tłumaczył się rynkiem: bo inni tak robili, bo był na to popyt i gwarantowało to dobrą sprzedaż. Zastanawiam się czy osoby doradzające klientom zwracały uwagę na to w jakim momencie jesteśmy na giełdzie i że tego typu akcje potrafią się nagle zatrzymywać i częściowo spadać po okresie gwałtownej hossy. Wątpię. Wspominam o tym przypadku, bo równolegle wraca czasami na łamy prasy dyskusja o limitach dla OFE. Doradztwo inwestycyjne i produkty finansowe też – jak każdy rynkowy produkt – nastawione są na sprzedaż i wciskane są klientom lub bo oferowane bez komentarza. Ta część wspomnianego wywiadu nie była dla mnie zbyt budująca.

Przenoszenie uwagi z dużych firm na mniejsze, które w trakcie koniunktury potrafią tempem rozwoju przebić duże firmy nie jest niczym nowym i jest naturalne. Uwaga graczy rynkowych naturalnie przenosi się na te firmy z biegiem czasu. Problem w tym, że w tym roku zarządzający TFI „pomogli” przewartościować swoją ofertą rynek małych i średnich firm. Największy wzrost liczby funduszy MiŚiów przypadł na II połowę ubiegłego roku. W tym roku powstawały kolejne, a dodatkowo powiększano portfele tych spółek oraz rosło zainteresowanie nimi. Popularność MiŚiów wykorzystano również w ofercie akcyjnych funduszy zagranicznych, co chętnie TFI wykorzystywały w tym roku.

Niemniej z akcji do końca nie rezygnujemy. Nadal dodatnie saldo przepływów odnotowują fundusze akcji zagranicznych. Wpłynęło do nich nieco ponad 300 mln zł. W tym roku w okresie styczeń-październik średni miesięczny wpływ sięga kwocie niemal 700 mln zł. Niemniej w VI, VII czy X tego roku kwoty sięgały od 1 mld zł do 1,2 zł. Nie wiem na co liczą inwestorzy. Że za granicą giełdy zachowują się odwrotnie do naszej? Wątpię tez by nagle wszyscy liczyli na poważne osłabienie złotego. To chyba nie najlepiej rozumiana dywersyfikacja. Determinacja naszych inwestorów jest tym ciekawsza, że fundusze akcji zagranicznych od dłuższego czasu notują kiepskie wyniki.

Analizując zmiany w funduszach poprzez zmiany wartości portfeli, to spadek zależał oczywiście głównie od udziału akcji w portfelu. Wartość funduszy akcyjnych spadła listopadzie o 13%, mieszanych o 7% a stabilnego wzrostu o 4%. Wartość portfeli wszystkich TFI spadła o prawie 7% w listopadzie, a nominalnie o 9,6%. W 17% wartość TFI spadła w powodu wypłat, a w pozostałej części przede wszystkim z powodu spadków giełdowych. Spadkom niemal nie uległ segment funduszy ochrony kapitał, które stanowią nieco ponad 35 rynku oraz segment papierów dłużnych. Nadal uciekamy od papierów dłużnych zagranicznych, ale o blisko 2% wzrosła wartość funduszy krajowych papierów. Aż o prawie 1 mld zł wzrosła wartość funduszy pieniężnych i gotówkowych. Z racji swoich ograniczeń korzystają z nich na ogół więksi inwestorzy. Na razie jednak nie widziałbym w tym niż nadzwyczajnego. W momentach poważniejszych wahań (spadków) na rynku, inwestorzy potrafili zasilać wspomniane fundusze taką lub zbliżona kwotą. Świadczy to więc też o tym, że jak na razie nie ma paniki a jedynie naturalna zmiana portfeli, przynajmniej jeśli chodzi o większych inwestorów. Nie mam pewności co do średnich i mniejszych graczy. Kiedy się patrzy na wartość sald przepływów, to pomimo zmiany nastrojów na giełdzie w okresie letnim, widać było sporą wiarę w fundusze z większą i mniejszą „domieszką” akcji i rynek TFI w ogóle. Wynik przepływów z listopada wskazuje że kończy się dopływ do TFI pieniędzy napędzany siłą bezwładności, czyli od inwestorów kuszonych historycznymi wynikami.

No dobrze, ale co wybrać. Na pewno w listopadzie i w ostatnich trzech miesiącach nie stracili lub tylko minimalnie posiadacze jednostek funduszy papierów dłużnych. Minimalny plusik odnotowywali posiadacze jednostek funduszy pieniężnych i gotówkowych. Za listopad było to często od 0,1% do 0,3%, a w ciągu ostatnich trzech miesięcy od 1,5% do 2%. W porównaniu z lokatami bakowymi dla dużych klientów wyniki funduszy RPP nie są rewelacją. Podejrzewam że wzrost zainteresowania RPP zamiast lokatami bankowymi w listopadzie to m.in. konsekwencja funkcjonowania w ramach funduszy parasolowych. Inaczej imponujący wynik RPP (wzrost tej rodziny funduszy o 12% w listopadzie) nie byłby możliwy. W większości nie tracili też posiadacze funduszy ochrony kapitału, ale niestety niewiele też zarobili. Niestety wskazanie precyzyjnie dobrych funduszy, które pozwolą zarabiać proste nie jest, m.in. dlatego że bodaj w kilku przypadkach zyski są efektem aktualizacji wyceny a do takich przypadków trzeba podchodzić nieco ostrożnie. Ponadto porównanie października i listopada wskazuje, że niektórzy liderzy nie mają trwałej pozycji. Widać oczywiście w obydwu miesiącach niezłe – na tle rynku – wyniki funduszy z grupy KBC i Superfund. W sytuacji takiej jak obecnie, warto związać się z funduszami uniwersalnymi czy o profilu hedgingowym, wybierającymi rynki inne niż rynki akcji. Powinienem powiedzieć: „teoretycznie” warto się związać. Przyglądając się nowym ofertom niezwykle trudno jest poprawnie wskazać który z uniwersalnych funduszy jest dobry. Wyniki funduszy za listopad podane prze AO wskazują pewną grupę funduszy.  Świadomie nie powiem jakich. Proszę to sprawdzić samodzielnie lub przygwoździć do ściany doradcę mnóstwem pytań. Moja ostrożność wynika z niepewności co do dobrych wyników niektórych funduszy oraz faktu iż deklaracje o uniwersalności i ogromnej wiedzy analityków są czasami przesadzone. Jest pewien mały fundusz, który chwalił się uniwersalnością inwestycyjną funduszy. Niestety efektów tej uniwersalności nie widać. Równie dobrze można było dać pieniądze w fundusz obligacyjny i już. Do prowadzenia funduszu który może działać na wielu rynkach, tzw. inwestującego w najprzeróżniejsze aktywa trzeba nie lada fachowców z doświadczeniem i odpowiednio liczebnego zespołu. Tymczasem niektóre z TFI nie mają pełnej obsady, albo rotacja pracowników jest zbyt wielka. Widać to m.in. po liczbie ogłoszeń i profilu poszukiwanych pracowników. Warto na pewno skorzystać z firm sprzedających jednostki zagranicznych funduszy, na których sprzedaż uzyskano stosowne zezwolenie (KNF). Do tej pory działaliśmy na mocno rosnącym rynku akcji i nie było większego problemu z wyborem. Dla osób które nie wiedzą co robić miałbym też radę, by nie upierały się iż nowa lokata/fundusz musi dawać parę procent miesięcznie. Proszę się wycofać w częścią portfela w bezpieczne lokaty i spokojnie czekać na rozwój sytuacji i sprawdzenie oferty. Najważniejsze by portfel nie tracił na wartości. Rozmowa ze sprzedawcą/doradcą na temat np. funduszy uniwersalnych nie jest łatwa i w zasadzie wymagałaby przygotowania również ze strony klienta. Można próbować sił na rynku FX, ale proponuje dokładnie przeanalizować podejmowane ryzyko, w tym ryzyko pośrednika.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

Oszczędności gosp. domowych na koniec III kw

Opublikowano 14 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Niedawno firma analityczna Analizy Online przedstawiła zestawienie zbiorcze oszczędności Polaków na koniec września. Takie ujęcie oszczędności publikowane kwartalnie wydaje się nie oddawać emocji jakie towarzyszą analizie giełdy i rynku TFI. W pierwszej chwili analiza danych wręcz wydaje się mało intrygująca czy nawet nudna. Niemniej zawsze z dużą ciekawością przyglądam się każdej nowej publikacji danych, ponieważ oddaje główne kierunki zmian w wielkości i strukturze naszych oszczędności. Takie globalne spojrzenie pozwala tez na przypomnienie, że emocje giełdowe i wzrost indeksów w ostatnich latach dotyczą mniejszej części społeczeństwa. Głównie tej części, która jest w stanie gromadzić oszczędności i ma (poszukuje) dostęp do informacji o możliwościach ich pomnażania. Przypomnę przy tej okazji, że w wzrost osób oszczędzających/inwestujących (każdy z tych terminów tak naprawdę oznacza co innego!) za pośrednictwem TFI wzrósł w okresie od III kw 2006 do III kw 2007 szacowany jest na ponad 0,6 mln osób, czyli o 30%. To imponujący wynik, świadczący o tym jak szybko potrafią się rozchodzić wśród Polaków wieści o tym że jest takie miejsce, takie instytucje, które potrafią błyskawicznie pomnażać pieniądze. Wskazywałem w poprzednich tekstach, że większość pieniędzy kierowana była do funduszy akcyjnych lub inwestujących znaczną część portfela na rynku akcji. Większość tych inwestorów chyba dopiero teraz uświadamia sobie, że weszli zbyt agresywnie na przegrzany rynek. To niestety druga strona stadnego zachowania.

Opublikowane dane oddają, co wyżej wspomniałem, stan na koniec III kw. Ale przestaje już narzekać oraz filozofować i przechodzę do komentarza. No.., może trochę „pozastanawiania się” nad OFE. Za każdym razem kiedy przystępuję do analizy oszczędności mam pewne wątpliwości czy brać pod uwagę nasze oszczędności emerytalne w OFE. Można tą pozycję nazywać i traktować jak oszczędności, ale w rzeczywistości to nasze dawne składki emerytalne. Teraz odkładane na indywidualne konta, którymi – poza przeniesieniem do innego OFE – praktycznie nie możemy dysponować. W takim razie te „oszczędności” nie spełniają kilku istotnych cech. Nie możemy nimi swobodnie dysponować, wycofywać na rachunek bankowy, dać firmie typu asset management w zarządzanie czy po prostu wydać na samochód. Nie możemy też poniechać wpłat w przypadku niezależnych od nas problemów finansowych. Można również posunąć rozmyślania w drugim kierunku, tzn. skoro ujmujemy II filar to dlaczego nie szacować i podawać wartości I filara. Byłoby to trudne, ale nie niemożliwe. Chyba tylko fakt iż byłby to „szacunek” a nie precyzyjne wyliczenie, uzasadnia iż faktycznie pozbawione jest to sensu. Postanowiłem jednak pozostawić ta pozycję (OFE), chociażby tylko po to by budować naszą świadomość odkładania na tzw. jesień życia i zachęcać do dodatkowego systematycznego oszczędzania na okres po zakończeniu aktywności zawodowej czy na wypadek utraty zdolności do pracy lub jeżeli „rynek” uzna że nie jest już zainteresowany naszymi umiejętnościami.

Łączna wartość naszych inwestycji, oszczędności i gotówki w portfelu oszacowana została na 684,4 mld zł. Do 36,1% wzrósł udział oszczędności zgromadzonych na kontach bankowych. W ciągi III kwartału ich wartość nominalnie wzrosła o 3,2%, czyli dość dużo. Standardem na ogół, w ostatnich kwartałach był wzrost o 1,5%-1,9%. W ujęciu rocznym wartośc depozytów wzrosła o niemal 7%. PO odjęciu inflacji, daje to ok. 5%. Jak na dynamik notowane do niedawna na giełdzie to skromnie, ale trzeba pamiętać, że mówimy o ogromnej masie pieniędzy na którą składają się mozolnie powiększane skromne oszczędności Polaków. Można tez być złośliwym i przypomnieć, znacznie szybciej rosną nasze wynagrodzenia, których łączna wartość wzrosła o 14% w ciągu roku przy nominalnych wzroście średniego wynagrodzenia w gospodarce o 10%. Część z nas być może wciąż nie ma jeszcze z czego odkładać, ale chyba większą przeszkodą jest chęć poprawy jakości życia. Przy pewnym uproszczeniu, można zaryzykować twierdzenie że w III kw na giełdę czy do TFI nie trafiło ok. 3 mld zł. Ale te pieniądze nie zostały też ulokowane w obligacje czy bony skarbowe. Przypominam o bardzo atrakcyjnych obligacjach trzyletnich. Taka alternatywa nie musi być najlepsza dla dużych graczy. Dla nich banki mają bardzo konkurencyjną ofertę depozytową. Warto przy tej okazji przypomnieć o tzw. strukturach dla których nastały dobre czasy. Ogłoszeń o nowych produktach z tej grupy zdaje się być wyraźnie więcej niż ogłoszeń TFI o nowych funduszach. A skoro o dłużnych papierach wartościowych, to w III kw ich wartośc w naszych portfelach spadła o 3,5%, czyli stosunkowo mało. Niezwykle niski wzrost odnowiły OFE. Ich wartośc wzrosła tylko o 0,7% do 139,3 mld zł.. To ciekawy przyczynek do dyskusji o limitach inwestycyjnych dla OFE jaka toczy się w prasie finansowej i na forach internetowych od kilku miesięcy. Tak niski wzrost to konsekwencja spadków na giełdzie. Niektóre media by przyciągnąć uwagę, kuszą tytułami typu „kiepski rok OFE”, co budzi złość mało zorientowanych w problematyce inwestycyjnej obywateli. OFE natomiast z całą pewnością nie można oceniać po wynikach jednego roku, a po znacznie dłuższych okresach.

Wartość funduszy inwestycyjnych spadła w minimalnym stopniu (0,4%) w ciągu III kw. Wpływy, chociaż mniejsze niż we wcześniejszych kwartałach, równoważyły spadek wartości funduszy. Po raz pierwszy firma Analizy Online podała wartość funduszy w rozbiciu na krajowe i zagraniczne. Zagraniczne, tzn. niemające siedziby w Polsce, ale posiadające wymagane zezwolenia na dystrybucje na terenie kraju. W ciągu zaledwie kwartału ich wartość skoczyła o ok. 21%, do 2,3 mld zł. Wzrost o 0,4 mld zł, do tej pory wymagał dwóch kwartałów. Sądzę, że to nie tyle efekt skuteczności dystrybutorów, co bardziej atrakcyjnośc oferty, gorączkowe poszukiwanie alternatywy dla krajowej giełdy oraz przejaw znacznej wiedzy i aktywności większych inwestorów.

Zaszufladkowano do kategorii Finanse osobiste | Dodaj komentarz

Ocena sytuacji na giełdzie w ostatnich tygodniach

Opublikowano 9 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Na krajowym rynku finansowym w listopadzie czołowym wyzwaniem analityków było określenie jak bardzo może spaść WIG. Spotkanie RPP nie robiło już takiego wielkiego wrażenia. Panowało niemal powszechne, i słusznie, przekonanie że stopa referencyjna będzie podniesiona o 25 pkt. Chociaż trzeba przyznać, że na rynku zrobiło się gorąco po publikacji wyników inflacji. W II połowie miesiąca roczna inflacja na poziomie 3,5% przy rocznym wzroście cen żywności o 6,6%, wpłynęła na pojawianie się bardzo pesymistycznych prognoz dotyczących rynku żywności. W ostatnim tekście wypowiedziałem się na ten temat (http://opinieekonomiczne.blox.pl/2007/12/Wplyw-cen-zywnosci-na-inflacje.html) . Przypomnę tylko, że straszenie rynkiem żywności w perspektywie prawie trzech kwartałów wymaga solidnej wiedzy o rynku rolniczym i jasnowidzenia w zakresie warunków meteorologicznych w perspektywie najbliższych kilku miesięcy. Ja tym jasnowidzeniem obdarzony nie jestem i ci z analityków którzy zaczęli straszyć, również nie. Nie zmienia to faktu, że ryzyko wzrostu inflacji istnieje i właśnie się realizuje. Nie będę już tego tematu dalej rozwijał, bo poświeciłem mu sporo miejsca na swojej stronie.

W listopadzie krajowa giełda zaliczyła solidną korektę, podobnie zresztą jak główne giełdy na świecie. By być dokładnym, to trzeba przyznać że korekta u nas była ok. dwa razy silniejsza. Być może i dlatego że w październiku wzrost WIGu był większy niż większości głównych światowych indeksów. W listopadzie WID spadła aż o 10,2%, a WIG20 o 8,6%. Po korekcie z sierpnia i listopada widać, że rynek próbuje ustalać wsparcie na poziomie ok. 55 tys. pkt. Jak tylko uspokoiło się na świecie, to i u nas inwestorzy przystąpili ostrożnie do zakupów. Początkowo dość nieśmiało, ale w pierwszych dniach grudnia ruszyliśmy z energią do zakupów. Biorąc pod uwagę kanony analizy technicznej, to II połowa listopada była dobrym punktem do uzupełniania portfeli. Swego czasu wspominałem, że prowadzę analizę krajowej giełdy na tle wybranych parametrów makroekonomicznych. Celem jest szukanie podstaw do analizy fundamentalnej i związków z zachowaniem giełdy. Z jednej strony to naturalny odruch dla osoby uprawiającej makroekonomię i obserwującej zachowanie rynku finansowego. Z drugiej zaś, być może tkwienie w fundamentach powoduje pewną, może nie niechęć, ale dystans do analizy technicznej. Po prostu oparcie się w ocenie stanu bieżącego i kierunków zmian rynku finansowego tylko o analizę techniczną może prowadzić do błędnej oceny stanu rynku i utrudnia wskazanie momentów kiedy rynek niedocenia lub przecenia sytuację obecną i przyszłość firm giełdowych. Gracze z takiego czy innego segmentu rynku finansowego właśnie wskutek przesadnej ufności w analiza techniczną, doprowadzają do sytuacji kiedy rynek nawet przez całe kwartały nie dostrzega zmian fundamentów, albo je lekceważy i gra do ostatniej chwili. Nie chcę oczywiście deprecjonować przydatności analizy technicznej. Jej elementy sam również wykorzystuję, a w rękach fachowca ( a za takiego się w tej dziedzinie nie uważam) analiza techniczna z całą pewnością może być niezwykle przydatnym narzędziem. Moja wspomniana analiza fundamentalna wskazywała że w połowie listopada, po korekcie, rynek (WIG) wszedł w obszar który określiłbym jako adekwatny do stanu bieżącego i perspektyw. Powiedzmy, że ten obszar to przedział od 48 do 58 tys. pkt. Rynek zaczął się odbijać przy poziomie 55 tys. pkt., co  wydaje w miarę oczywiste w obecnej sytuacji. Poziom odbicia swiadczy , że wśród inwestorów przeważa pozytywny nastrój. Rynek ma chyba teraz poczucie, że „zaliczył” korektę w jej niezbędnej części i wciąż optymistycznie patrzy na przyszłość. Najnowsze wyniki PKB i perspektywy gospodarki (przyjmuje że tempo PKB będzie niższe w przyszłym roku w porównaniu z obecnym o od 1% do max 1,5%) są korzystne. Nie uzasadnia to jednak wiary w dynamiki indeksów rzędu 30 czy 40% rocznie. Bardzo powolny spadek wskaźników rentowności obrotu i dynamiki przychodów wskazuje, że niewielkie osłabienie koniunktury może przebiec bardzo łagodnie, co może zapobiec gwałtownym korektom na rynku. Pod warunkiem jednak, że tą prawdę uświadomią sobie gracze rynkowi. Moment (poziom WIG) w którym WIG się odbił świadczy, że inwestorzy wprawdzie przyjęli do wiadomości że dynamika rynku rzędu 40% to raczej wspomnienie i że rynek wyraźnie przeceniał stan gospodarki, ale wciąż chyba zapominają że dynamika cen akcji nie może się długoterminowo odrywać od fundamentów. Krótko mówiąc, rynek zatrzymał się w górnej części pasma które wyznaczyłem jako odpowiadające stanowi gospodarki. Pozostaje wiec coś poniżej (do 48 tys. pkt.) i emocje. W określeniu pasma pomijam sytuację, że nagle tempo PKB spadnie do poziomu powiedzmy 2%-3%. Natomiast nie podejmuję się precyzować zmian wynikających z emocji panujących na rynku. Mam na myśli ryzyko rynku amerykańskiego, którego ruchy (zmiany indeksów) są kopiowane na rynku krajowym. Inwestorzy krajowi potrafią też popaść w stan poważnej depresji. Tak było moim zdaniem na przełomie 2002 i 2003, kiedy to rynek poważnie niedoceniał pojawiających się coraz silniej sygnałów zapowiadających wzrost gospodarczy. Raczej wykluczam taka sytuację w średnim terminie w Polsce, ale chwilami zastanawiam się co zrobią klienci TFI, którzy w ciągu tego roku wpłacili ponad 15 mld zł w krajowe fundusze akcyjne. Ci klienci mogą zacząć się niecierpliwić brakiem zysków.

Kilka miesięcy temu podałem prognozę przedziałową dla rynku. Było to chyba w maju. Zarysowałem wtedy maksymalny poziom na koniec roku (66 tys. pkt. dla WIG) i skalę przewartościowania rynku. Górna granica prognozy oparta była na tym, że rynek jest w stanie silnego optymizmu i bez korekty na rynkach zagranicznych prawdopodobieństwo korekty w Polsce było niskie. Dolną granicę wyznaczyłem na bazie szacowania indeksu odpowiadającego stanowi gospodarki i perspektywom makroekonomicznym. Główną i niezbędną część wymaganej korekty mamy za sobą, ale sprowokowały ją spadki w USA. Analizując też zmiany z wykorzystaniem analizy technicznej, można dojść do wniosku że wszyscy byli wpatrzeni w wykresy, by jak najszybciej wykreślić linię wsparcia. Jak wyżej wspomniałem, okolica 55 tys. pkt dla WIG była dość oczywista i na szczęście zgrała się z wydarzeniami za oceanem.

Tym razem analizę rynku finansowego ograniczę do giełdy. Do tej pory starałem się opisać sytuację na każdym z głównym rynków, czyli: kapitałowym, walutowym i stóp procentowych. Nie zawsze na każdym z rynków działo się coś ciekawego lub godnego szerszego opisu. Po drugie przygotowywanie długich tekstów jest dość czasochłonne.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz

Wpływ cen żywnosci na inflację

Opublikowano 7 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Inflacja, za sprawą cen żywności, sprawiła w ostatnich miesiącach dwie niespodzianki. W sierpniu roczna inflacja spadła do 1,5%, po pięciu miesiącach utrzymywania się w przedziale od 2,3% do 2,6%. Druga niespodzianka to najnowsze wyniki, czyli 3% głównie za sprawą żywności której ceny zaczęły przybierać na sile w ostatnich miesiącach. Przypomnę tylko że w sierpniu przyczyną spadku inflacji był spadek cen grupy towarów nieżywnościowych. Dokładniej mówiąc, to inflacja spadła za sprawą spadków cen w grupie „łączność” oraz „rekreacja i kultura”. Gdyby nie to, to wskaźnik roczny wyniósłby około 2,1%. We wrześniu roczny wskaźnik wyniósł 2,3% i nie wywoływał specjalnych kontrowersji. Wręcz przeciwnie, odebrano to przejściowo jako powrót wskaźnika rocznej inflacji na dotychczasową bezpieczną ścieżkę. Ceny w październiku podskoczyły o 0,6% w porównaniu z wrześniem, co przełożyło się na wzrost wskaźnika rocznej inflacji do 3% z 2,3% we wrześniu. Takie skoki rocznej inflacji z miesiąca na miesiąc to rzadkość. Inflacja miesięczna 0,6% w październiku, po 0,8% we wrześniu oznaczała dwa miesiące dość silnych wzrostów jak na tą porę roku. Przy czym głównym winowajcą były ceny żywności, które we wrześniu i październiku wzrosły odpowiednio o 2,4% i 1,7%. Ceny dóbr nieżywnościowych zachowały się dość standardowo jak na tą porę roku i wzrosły w każdym z dwóch wymienianych miesięcy o 0,2%. Szybki wzrost cen żywności spowodował skok rocznych cen żywności do 6,6% po 5,1% i 4,6% w okresie marzec-lipiec.

Wzrost cen żywności i jej wpływ na wzrost inflacji wywołał strach na krajowym rynku finansowym i wysyp pesymistycznych prognoz kształtowania się cen żywności w okresie aż do przyszłego lata w ostatnich dniach. Część ekonomistów i komentatorów rynkowych odebrała wyniki październikowe inflacji jako początek zapowiadanych z nią problemów. Mimo że od roku byłem zwolennikiem rozpoczęcia cyklu podwyżek stóp bez czekania na wzrost inflacji, to uważam że świeżo prezentowane niekorzystne prognozy są mocno przesadzone, szczególnie kiedy weźmie się pod uwagę dotychczasową wiarę, że z inflacją nie będziemy mieć większych problemów. Część środowiska finansowego zbyt łatwo zmienia/modyfikuje poglądu w zależności od bieżącej sytuacji.

Pozwolę sobie przedstawić przy tej okazji własny pogląd na kwestie cen żywności i jej wpływ  na inflację. W rzeczywistości nacisk cen żywności na inflację obserwujemy od blisko roku. Wzrost cen żywności na inflację sygnalizowałem już na w okresie wakacyjnym. Zwracałem uwagę, że jesteśmy świadkami procesów które na inflację przełożą się niekorzystnie. Niemniej przyznam, iż roczny wzrost cen żywności prognozowałbym łagodniej w tamtym okresie. Wzrost cen żywności jest pochodną dwóch procesów. Pierwszy to zmiany cen na rynku płodów rolnych będących pochodną wielkości zbiorów oraz znacznego niedopasowania popytu i podaży na rynku przynajmniej krajowym czy europejskim. Precyzyjna analiza wymagałaby omówienia każdej z osobna grupy produktów i przyczyn wahań rynku. Inne czynniki wywołały skok cen zbóż, a inne zaś co roku wywołują gwałtowne skoki cen owoców i warzyw. Jeszcze inne podniosły ceny wyrobów mlecznych na krajowym rynku. Drugi proces, to po prostu utrwalający się powoli rosnący popyt wewnętrzny.

Przedstawioną obecnie przez część analityków prognozę wskaźnika rocznej zmiany cen żywności na prawie  4% w okresie lata przyszłego roku, traktuję jako formę „obstawiania” wyniku, a nie prognozę. Prognoza stanu rynku żywności za trzy kwartały nie jest niczym innym. Na to co będzie się działo na rynku żywności w przyszłym roku w znacznym stopniu wpłyną warunki meteorologiczne z którymi będziemy mieli dopiero do czynienia i sytuacja na rynkach rolnych, którą z obecnej perspektywy praktycznie nie sposób precyzyjnie przewidzieć. Poza tym, to rzadkość by rynek żywności w Polsce tak długo utrzymywał wysokie tempo wzrostu cen, biorąc pod uwagę co już mamy za sobą.

Obawiam się, że równorzędnym czynnikiem pchającym ceny żywności w górę jest popyt wewnętrzny. Wystarczy spojrzeć na ceny produktów z koszyka żywności (w koszyku inflacji), których ceny nie zależą bezpośrednio od  wyników zbiorów. To, chociażby na przykład grupa „napoje bezalkoholowe”. Proponuje zwrócić uwagę na wyniki przemysłu spożywczego. Wyniki przemysłu wskazują, że roczny wskaźnik cen produkcji sektora spożywczego jest na poziomie 5% co, pomijając obecnie  sektor tytoniowy, jest praktycznie ewenementem. Można w uproszczeniu powiedzieć, że w tym roku sektor spożywczy znacznie łatwiej niż w ubiegłym, przerzuca na konsumentów wzrostu cen surowców do produkcji. Ponadto, nie przeszkadza to w utrzymywaniu sporego jak na ten sektor tempa wzrostu sprzedaży – wg danych o produkcji sprzedanej przemysłu jest to blisko 9% realnie właśnie w III kwartale. Największą niespodzianką są wyniki finansowe sektora spożywczego. Rentowność sprzedaży brutto dla II i III kwartału wyniosła odpowiednio 6,6% i 6,7%, co jest wynikiem niemal niespotykanym w tym sektorze. Wynika więc z tego, że obecnie łatwiej jest przenieść na konsumenta obecnie wzrost cen surowców, a rywalizacja o marże jest trochę mniejsza w całym łańcuchu producentów i przetwórców żywności. Wygląda więc na to że przetwórcy mogli wziąć na siebie część wzrostu cen żywności (kosztem marży), ale nie ma takiej konieczności. Konsumenci w ostatnim roku, z kwartału na kwartał powoli coraz łatwiej akceptowali wzrost cen. To po prostu efekt poprawy sytuacji ekonomicznej Polaków.

Najnowsze wyniki inflacji powinny uświadomić niektórym członkom RPP, że dotychczasowe podwyżki stóp następowały zbyt wolno. Zbyt późno rozpoczęto ten proces. Mam jednak nadzieję, że RPP nie wpadnie w panikę w jaką wpadł rynek finansowy. W okresie grudzień-styczeń RPP nie powinna się posuwać do podwyżki większej niż 25 pkt. w przypadku niekorzystnych danych o inflacji.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

Tempo inwestycji jak w latach 90-tych

Opublikowano 5 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Wyniki PKB za III kw sprawiły miłą niespodziankę. PKB wzrósł o 6,4% czyli dokładnie o taka samą wartość jak w II kw. Chcąc napisać coś inteligentnego o najnowszych wynikach zerknąłem do obszernego opracowania GUS „Rachunki narodowe według sektorów i podsektorów instytucjonalnych 2000-2005”, by przypomnieć sobie niektóre wielkości i proporcje. Opracowanie liczy 538 stron i po jego lekturze, bynajmniej nie wyczerpującej problematyki wyliczania PKB, człowiek aż boi się pisać o wynikach PKB. Tak naprawdę wyniki podawane kwartalnie przez GUS to pewnego rodzaju wyciąg z wyliczania PKB. Prezentowane są głównie pozycje, bez dokładniejszego podziału. Przykładowo podawana pozycja nakładów na brutto na środki trwałe informuje jedynie o wartości i tempie zmian. Przydałyby się dokładniejsze informacje o tym które segmenty gospodarki i w jakich proporcjach przyczyniły się do wzrostu.

No, ale jest jak jest i trzeba się z tym pogodzić. Inna rzecz, że rachunki są poprawiane z powodu naturalnych trudności związanych z wyliczaniem PKB i zbytnie uszczegółowienie mogłoby nie wnieść nowej jakości. Niemniej, podanie większej ilości szczegółów byłoby bardzo pomocne w opiniowaniu publikowanych wyników.

Korekta wyników PKB spowodowała, że przyrost rzeczowych środków obrotowych był już widoczny w II połowie ubiegłego roku oraz utrwalił się w we wszystkich trzech kwartałach tego roku. Przypomnę że niniejszej analizie struktury przyczyn zmian PKB opieram się na wartościach rocznych, czyli sumuje cztery ostatnie kwartały i porównuje z czterema wcześniejszymi. Nie widać więc może wpływu najnowszego kwartału, ale drugiej strony unikam w ten sposób podawania dekompozycji w ujęciu pojedynczych kwartałów co daje bardzo zmienne wyniki i czytelnikowi utrudnia interpretacje. Ponadto zmiany powstawania PKB i jego wykorzystania to procesy rozciągnięte na kilka kwartałów, dzięki czemu unika się błędów wynikających z przywiązywania nadmiernej wagi do najnowszych wyników.

Po wynikach III kw widać, że gospodarka nie ma ochoty zwalniać. W bieżącym roku powiła się nowa jakość w polskiej gospodarce. Patrząc na to co przyczynia się do wzrostu PKB, to uderza udział nakładów brutto na środki trwałe. W latach największego wzrostu gospodarczego w poprzedniej dekadzie, udział nakładów w przyroście PKB praktycznie nie przekraczał 35%. W bieżącym roku wartość ta kształtuje się w przedziale 41%-44%. Po dość ostrożnym inwestowaniu w latach 2004-2005, podmioty gospodarcze rozpoczęły pełną parą przygotowania do sprostania wyzwaniom szybko rozwijającej się gospodarki. Wątpię by inwestycje utrzymały w średnim terminie tak duży udział w przyroście PKB i nawet tego nie chcę. Jak wyżej pisałem, niestety nie wiem które sektory gospodarki przyczyniły się do tak wysokiego wyniku, a to bardzo by pomogło w jego interpretacji. Zwracam uwagę na dość stabilna dynamikę wzrostu. Biorąc pod uwagę że wynik 26,2% w I kw jest efektem  bazy (I kw 2006), to po jego korekcie do ok. 20%, wychodzi nam że dynamika wzrostu stabilizuje się na poziomie ok. 20% z minimalną tendencją zwalniającą. Biorąc pod uwagę zasady i problemy przy wyliczaniu PKB oraz korekty wyników, to oczywiście przy wskazanej tendencji bym się nie upierał. Niemniej warto się temu przyglądać. Z pewnością wyniki inwestycji przestają być przypadkowe, przez co ich interpretacja i prognoza są obarczone mniejszym błędem. Inwestycje są wg mnie tzw. „hitem” najnowszych wyników, gdyż skoro przyczyniły się w znacznym stopniu do utrzymania wzrostu gospodarczego, to stało się to częściowo kosztem spożycia indywidualnego, którego udział w przyroście PKB zawiera się w przedziale 45%-50% w tym roku.

To co może w najnowszych wynikach nieco niepokoić, to utrzymująca się przewaga popytu krajowego nad tempem PKB. Ryzykujemy wzrost cen, a z deficyt handlowy już rośnie. Niemniej trzeba przyznać że ta różnica nie ulega drastycznemu zwiększeniu. Wyniki III kw mogłyby sugerować, że proces powiększania się luki zostanie powstrzymany. Jednak do wyników III kw w tej kwestii trzeba mieć pewien dystans, a sam fakt utrzymywania się luki od roku rodzi oczywiście pewne zagrożenia dla gospodarki.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

Wyniki przedsiębiorstw są ładne, ale zapasy rosną trochę za szybko

Opublikowano 2 grudnia 2007, autor: marekzelinski

Chyba tylko wskutek panującego do dawna oczekiwania na spowolnienie wzrostu gospodarczego, w najnowszych wynikach przedsiębiorstw dostrzegamy jego elementy. Zwracam na to uwagę, ponieważ gdyby ktoś poeksperymentował na mojej osobie i dał do oceny tylko wyniki przedsiębiorstw z kilku ostatnich kwartałów i na pytanie o kierunek zmian dał trzy odpowiedzi do wyboru (wzrost, stabilizacja, pogorszenie), to w pierwszym odruchu wyraziłbym pewnie przekonanie o stabilizacji. Przypomnę, stabilizacji na wysokim poziomie, tzn. przy bardzo korzystnych wynikach finansowych.

Dane są faktycznie bardzo ładne ale z symptomami wskazującymi na to, że osiąganie świetnych wyników finansowych przestaje powoli przychodzić tak łatwo jak dotychczas. Ale do rzeczy. W ujęciu realnym, przychody w III kw wzrosły o prawie 11% w porównaniu z analogicznym kwartałem roku ubiegłego. Przypomnę tylko, ze w I i II kw dynamika ta wynosiła odpowiednio: 14,3% i 12%. Tempo wzrostu przychodów obniża się więc dość powoli, co potwierdza fakt mknięcia gospodarki z dużą prędkością, przynajmniej jak na nasze warunki. By mieć punkt odniesienia, to warto przypomnieć że w latach 1997-2006 średnia dynamika była na poziomie ok. 8%. Mam jednak mieszane uczucia czy powinienem brać pod uwagę lata obejmujące okres naszego boomu gospodarczego z połowy lat 90-tych. Jeżeli za datę początkową przyjąć rok 1999, to wtedy średnia zbliżona jest do 7%. Wiedząc, że odchylenie standardowe wynosi ok. 5%, to obecne tempo należy uznać za wysokie. Gdyby nie silny popyt krajowy, dynamika przychodów kształtowałaby się od ok. dwóch kwartałów, bliżej wskazanej średniej. Niemniej utrzymywanie szybkiego tempa dochodów poprzez zamianę popytu zagranicznego, krajowym, nie odbywa się gwałtownie, co powinno przyczynić się do uniknięcia konsekwencji przyspieszającego popytu wewnętrznego.  Na szczęście też, co widać z danych o PKB, że spożycie indywidualne, chociaż silne, to nie przyspiesza gwałtownie czego obawiano się szczególnie po wynikach za I kw. Szybkie tempo natomiast utrzymuje popyt krajowy, ale to wskutek szybkiego tempa inwestycji.

Wynik na sprzedaży w III kw wyniósł 5,9%, czyli na poziomie niemal identycznym jak w I i II kw. O tej porze roku wynik III kw był niemal zawsze lepszy od I kw i większy lub równy wynikowi II kw. Wynik III kw wskazuje iż gospodarka osiągnęła już kres możliwości wzrostu, ale fakt spadku jedynie o 0,1% w porównaniu z dwoma wcześniejszymi kwartałami, potwierdza że pogorszenie wyników będzie następowało bardzo powoli oraz że w średnim terminie nie grozi nam gwałtowne pogorszenie wyników finansowych przedsiębiorstw. Wynik brutto w III kw osiągnął 6,3%, czyli o 0,9% mniej niż w II kw (ale to był wynik wyjątkowo wysoki) i o 0,2% mniej niż w III kw 2006 r. Generalnie więc wyniki są bardzo korzystne i kłopoty w utrzymaniu tak wysokich rentowności są ledwo widoczne, ale należy pamiętać że wsk. rentowności obrotu oparte są ma wartościach memoriałowych, a nie kasowych. Ta uwaga jest bardzo istotna, ponieważ analiza wskaźników charakteryzujących płynność czy finansowanie działalności w III kw, potwierdzają większość sygnałów na jakie zwracałem uwagę poprzednim razem. Wskaźniki płynności oparte na porównaniu elementów aktywów i pasywów marginalnie się poprawiły, wiec w uproszeniu można powiedzieć że tak rozumiana płynność jest stabilna. Bardzo powoli natomiast zaczyna rosnąć cykl należności, osiągając 31 dni. Niepokojąca natomiast jest coraz szybsza dynamika wzrostu zapasów (wzrost nominalny w kwartałach 2007 odpowiednio: 19,5%, 22,1%, 23,6%). Czwarty kwartał z rzędu jej wartość przewyższa dynamikę przychodów i zjawisko to jest coraz silniejsze. Tego już nie można tłumaczyć anomaliami w zaopatrzeniu i staraniami o uniknięcie rosnących cen. Moim zdaniem to coraz silniejszy sygnał, że część podmiotów może przeszacowywać możliwości absorpcyjne rynku. Ponieważ dynamika należności i zobowiązań jest niemal identyczna jak przychodów, to oznacza że na razie nie mamy jeszcze do czynienia z przerzucaniem kosztów wzrostu pomiędzy dostawcami i odbiorcami. Szybki wzrost zapasów jest finansowany zadłużeniem krótkoterminowym, które rośnie w tempie nieco szybszym od tempa wzrostu zapasów, co można tłumaczyć różnicą w ich wartości.

Generalnie przyspiesza tempo zadłużania firm. W tym roku w poszczególnych kwartałach nominalna dynamika roczna zadłużenia krótkoterminowego wyniosła: 22%, 31%, 25%, a dla zadłużenia długoterminowego: 6%, 5,5%, 10%. Oczywiście wzrost zadłużania nie jest niczym złym, szczególnie kiedy się pamięta że finansowanie wzrostu z zysku netto musiało mieć swoje granice. Wzrost zadłużenia, który potwierdzają również wyniki podaży pieniądza, oznacza że przedsiębiorstwa stają się powoli coraz bardziej podatne na politykę pieniężną RPP. Można mieć tylko nadzieję, że RPP będzie podejmować rozsądne decyzje. Wtedy, oczywiście obok poprawnego kształtowania się innych elementów makroekonomicznych, mamy szansę na wzrost gospodarczy bez zbędnych anomalii.

Wartość nakładów inwestycyjnych w III kwartale potwierdza wyniki I półrocza. Roczna nominalna dynamika inwestycje w III kw sięgnęła prawie 33%, czyli niewiele mniej niż w I półroczu. Porównanie realnego tempa wzrostu dla nakładów dla roku kroczącego, wskazuje że mkniemy w tej dziedzinie tak jak na przełomie 1995/1996. Wyniki poprzednich okresów sugerowały, że dochodzi do poważnych dysproporcji w tempie inwestycji pomiędzy przemysłem a usługami, na korzyść tych drugich. Wyniki III kw wskazuję że może się wyraźnie zniwelować. To cieszy tym bardziej,  że silne tempo inwestycji utrzymuję się w sektorach wywarzających maszyny i urządzenia. Co interesujące, popyt na dobra inwestycyjne nie przyczynia się do większego wzrostu ich cen. Wg GUS porównanie trzech kwartałów tego roku z poprzednim wskazuje na wzrost cen o 2,6%, do czego przyczyniło się w zasadzie głównie I półrocze. To potwierdza tylko jak wielką rolę w powstrzymywaniu cen w gospodarce spełnia obecnie kurs naszej waluty i jej dalsze wzmocnienie w ostatnich miesiącach.

Zaszufladkowano do kategorii Gospodarka | Dodaj komentarz

RPP podwyższy stopę referencyjną przynajmniej o 25 pkt.

Opublikowano 28 listopada 2007, autor: marekzelinski

Najbliższe spotkanie RPP wywołuje spore zainteresowanie. Są dwa główne tego powody. Pierwszy to konieczność dalszych podwyżek, w czym nie jestem odosobniony, ponieważ spodziewa się tego większość analityków.  Inną kwestią pozostaje pytanie „o ile?”. Drugie pytanie, to czy w ogóle do obniżki dojdzie. Ta druga wątpliwość jest być może przesadzona i przedstawiona tak tylko dla dodania „smaczku” tuż przed spotkaniem, ale po lekturze komunikatu RPP po spotkaniu z 30-31 października, widać że wśród członków Rady jest grupa osób które nie palą się do podnoszenia stóp oraz autentycznie wierzą że obecnie powoli rosnąca inflacja (nie licząc wyników CPI za październik), to właśnie efekt podwyżek z ostatnich miesięcy. Czytając komunikaty po spotkaniach Rady oraz zapisy dyskusji mimowolnie próbuje przypisać poszczególne opinie do osób czy grup gołębi i jastrzębi. W jakimś stopniu ulegam atmosferze hazardu i typowania, niemniej staram się nad tym panować i nie ulegać „obstawianiu” jaką decyzję poweźmie Rada dokładnie na danym spotkaniu. Wole określanie co Rada zrobi, czy zrobić powinna w okresie 3 – 5 miesięcy, oczywiście w zależności od tempa zmian parametrów makroekonomicznych branych przez Radę pod uwagę. Przypomnę, że wyjątkowo w okresie od jesieni 2006 do końca lata tego roku byłem jastrzębiem. Obecnie staje się chyba przedstawiciele obozu środka, czyli ani gołąb ani jastrząb. Uważam że dotychczasowe trendy makroekonomiczne, w mniejszym czy większym stopniu utrzymane wg najnowszych wyników, uzasadniają kontynuowanie podnoszenia stóp „spokojnie” o kolejne 25 pkt, czyli z 4,75% do 5,%. Zmiany stóp na rynku i obecny kształt krzywej rentowności w jej „krótszej” części wskazuje, że rynek uległ chyba nawet pewnej panice. Rynek praktycznie gotowy jest nawet na podniesienie stóp o 50 pkt i dalszy wzrost w I kwartale przyszłego roku.

Wracając do określania w której grupie jestem (jastrzębi, gołębi czy środka), nie ukrywałem ostatnio że obecnie satysfakcjonowałaby mnie w listopadzie (najbliższe posiedzenie) podwyżka tylko do 5,0% z nastawieniem w komunikatach, że członkowie RPP mają świadomości iż prawdopodobieństwo dalszych podwyżek wyraźnie przeważa nad ich utrzymywaniem stopy referencyjnej na niezmienionym poziomie w najbliższych kilku miesiącach. Jednym z czynników, który mnie powstrzymuje w dołączeniu do grupy jastrzębi jest m.in. kurs walutowy, który wobec utrzymywania dość silnego trendu wzmocnienia w ostatnich miesiącach, przejął na siebie funkcję zaostrzania polityki pieniężnej. Z kursem jest jednak pewien problem, a mianowicie  jeżeli zacznie słabnąć (nawet powoli) to przełoży się to niekorzystnie na inflację szybciej niż zaczną „działać” stopy podniesione przez RPP w reakcji na osłabienie złotego. Widać zresztą, że świadomość tego maja również członkowie RPP. Niemniej pozostaje kwestia rozkładu prawdopodobieństwa kierunku zmian złotego i tempa zmian. To już ma cechy niemal loterii. Podnoszenie stóp na wyrost w obecnej sytuacji nie musi być wcale najlepszym rozwiązaniem.

W zabawie pod tytułem, „co zrobi Rada na najbliższym spotkaniu” kolejnym czynnikiem są zwyczaje, które widać pod statystykach głosowań, wypowiedziach i zachowaniach niektórych członków RPP. Mam na myśli fakt że w niektórych miesiącach Rada ma większe skłonności do zmiany stóp niż w innych. Przed nami już tylko grudzień, w którym to miesiącu RPP wyjątkowo rzadko podejmuje decyzje o zmianie stóp. W okresie od 1998 roku, taką decyzję podjęto tylko raz w grudniu. Właśnie w grudniu 98 w reakcji m.in. na szybkie pogorszenie koniunktury, RPP przez trzy miesiące z rzędu RPP cięła stopy. Niechęć do zmian w grudniu do głownie kwestia terminu spotkania. Na ogół w połowie miesiąca, czyli w trakcie cyklu prezentacji przez GUS, MF i NBP najświeższych danych. Widać również ze statystyk głosowań, czego część członków RPP wcale nie ukrywa, że istotnym do podjęcia decyzji materiałem są dane GUS i raporty analityków NBP, publikowane w cyklu kwartalnym. Trochę mnie dziwi takie podejście, ponieważ dla bacznego obserwatora publikowane co miesiąc dane pozwalają na w miarę dokładne przewidzenie danych kwartalnych. Na koniec pozostają indywidualne reakcje emocjonalne i poglądy ekonomiczne członków RPP, które przekładają się na przesunięcia czasowe decyzji i skale zmian. Doskonałym tego przykładem jest historia decyzji RPP z ostatniego roku, co przedstawiałem kilka tygodni temu.

Wyjątkowość listopadowego spotkania polega na tym, że decyzja RPP pokaże jak członkowie RPP patrzą na najbliższa przyszłość, gdyż w decyzji listopadowej powinni zawrzeć poglądy obecne i ryzyko ich modyfikacji po miesiącu. Imienne wyniki głosowania listopadowego, przy obecnych okolicznościach gospodarczych, pozwolą precyzyjniej określić poglądy członków RPP.

Rada powinna na najbliższym posiedzeniu podnieść stopy o 25 pkt. Jeżeli zaryzykuje zmianę o 50 pkt, to przyzna się trochę do poważnej zmiany poglądów w okresie letnio-jesiennym, ale z makroekonomicznego punktu widzenia nie będzie to nic złego. Ja po prostu jestem zwolennikiem wolniejszego podnoszenia (drobne kroki, nawet jeśli częstsze), ale mówię to przy założeniu że grudniowy termin spotkania nie byłby dla mnie okolicznością do rezygnacji z decyzji. Dość ciekawie ujął dylemat RPP w Rzeczpospolitej z 27 listopada Maciej Reluga, główny ekonomista BZ WBK. Również bliżej mu do sugestii wzrostu o 25 pkt, przy świadomości że raczej nie będzie to koniec. M.Reluga, wskazuje że Rada powinna zostawić sobie trochę amunicji (możliwości podniesienia o kolejne 25 pkt) na najbliższy okres.

Zaszufladkowano do kategorii Rynek finansowy | Dodaj komentarz